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僅僅四年時間，股價從顛峰掉至谷底……

3月12日，好未來（TAL）股價下跌0.61%，報收于13.01美元。距離2021年2月16日，盤中股價創下90.96美元的歷史新高，跌幅約86%，直接被“踝斬”了。

據了解，從2003年創立到如今，好未來走過了輝煌與坎坷交織的道路。

從最初的學而思奧數培訓班起步，憑借精準的市場定位和創新的教學模式，迅速在全國擴張，成為教育行業的巨頭，并成功在紐交所上市，書寫了資本市場的傳奇。

但隨著“雙減”政策的落地，好未來市值大幅縮水，業務遭受重創，不得不進行大規模的調整與轉型。

在經歷了陣痛與挑戰后，好未來逐漸在素質教育、學習機等新領域找到了發展方向，實現了業績的反彈，營收從2022年觸底的71億元，爬升至2024年前三季度的118億元。

但并非一帆風順，好未來在產品質量、售后服務以及合規經營等方面仍面臨諸多問題與爭議，轉型之路上的好未來，依舊挑戰重重。

好未來還會有好的未來么？

• 從奧數小班到教育巨擘

2003年，非典疫情的陰霾籠罩北京，北大研究生張邦鑫在校園宿舍里開啟了一段傳奇創業之旅。

彼時，中國基礎教育市場正經歷劇烈變革：公立學校減負政策推行，但升學競爭壓力不減反增，家長對優質校外培訓的需求暗流涌動。

張邦鑫以“奧數”為突破口，憑借自身數學競賽輔導經驗，創辦“學而思”培訓班，最初僅租用海淀區一間不足20平方米的辦公室，卻以“小班教學+培優教育”的精準定位迅速打開市場。

首批學員通過口口相傳，半年內便吸引超千名學生報名，首年營收突破百萬，為日后擴張奠定根基。

“分層教學”與“質量優先”的初期戰略，成為學而思早期突圍的關鍵。

不同于傳統補習機構的“填鴨式”教學，張邦鑫首創“入學測試分層”模式，根據學生能力分班，并設置動態淘汰機制。

這一策略精準切中家長對差異化教育的需求，同時保障了教學效果的可視化。

為強化師資壁壘，學而思以高于行業30%的薪資吸引清北畢業生，并建立“中央教研院”統一打磨課程體系。

2007年，學而思走出北京，在上海、廣州等地開設分校，兩年內覆蓋全國15個城市，學生規模突破10萬。

此時，其營收結構已形成“線下小班課+教材出版”雙輪驅動，毛利率高達60%，遠超同期新東方等競爭對手。

2010年10月20日，學而思以股票代碼“TAL”登陸紐交所，成為首家在美上市的中小學教育機構。此次IPO融資1.2億美元，首日股價暴漲50%，市值突破13億美元。

股價暴漲的背后，是招股書披露的亮眼數據。

2007-2009年，學而思營收復合增長率達101%，凈利潤率穩定在20%以上。上市不僅是資本的勝利，更標志著中國教培行業從分散走向集約化運營。

• 營收恢復至120億關口

在一片大好的未來中，好未來渡過了教培行業的“黃金十年”。

但好景沒能延續到下一個十年。2018年至2024年間，好未來的財務曲線猶如過山車，既有K12教培黃金期的巔峰，亦有“雙減”引發的斷崖式下跌，最終在AI硬件驅動下走出深V反彈，折射出教育科技轉型的復雜歷程。

2018-2020年，在“雙減”政策出臺前的黃金時代，好未來作為中國K12學科培訓領域的絕對龍頭，憑借學而思品牌實現高速擴張。

好未來的市值一度突破500億美元，營收年均增速超過40%，線下教學點遍布全國，學科輔導業務貢獻超八成收入。

然而，過度依賴學科培訓的商業模式也為后續的危機埋下了伏筆。

2021年“雙減”政策重擊教培行業，被迫剝離核心學科培訓業務。

轉型后的業務結構分為三大板塊：素質教育（學習服務）、學習機（內容解決方案）及教育技術服務。

面對這樣的轉型，市場只能用腳投票，引發“踩踏式”拋售，導致股價跌至冰點。于2022年3月15日，好未來股價創下盤中1.6美元的歷史低點，較一年多前90.96美元，跌幅超98%。

期間的財務表現慘淡：2022財年長期正價課入學人次從2021財年的1880萬暴跌至240萬，客單價雖提升至2473元/人，但收入規模大幅萎縮，全年虧損持續。

好在，2023財年成為關鍵轉折點。

通過聚焦素質教育與學習機產品線，好未來在2023年二季度實現轉型后首次單季盈利。前三季度凈收入10.61億美元，同比增長41.3%，凈虧損收窄至3108萬美元，較上年同期減少67.7%。

其中，學習機銷量在2023年三季度達到15萬臺，推動內容解決方案收入同比翻倍。

到了2024年前三季度，好未來的營收恢復到了118億元，較2022年營收觸底的71億元，增長了66%。

但圍繞學而思學習機的硬件缺陷，以及消費者與售后的拉鋸，引發的爭議依舊不絕于耳。

學而思學習機自2022年上市以來，憑借“AI精準學”概念迅速打開市場，但伴隨銷量激增，產品質量與售后服務問題集中爆發，成為用戶投訴的重災區。

截至2025年3月，黑貓投訴平臺，共有8427條投訴包含“學而思”。

《產業資本》歸納發現，圍繞學而思學習機投訴主要集中在質量問題及售后服務不滿，如屏幕橫線脫離主機、攝像頭故障，未使用未拆封的學習機退貨要求收取高額折舊費，拒絕全額退款。

同時，學而思學習機還涉及虛假宣傳，如“9重護眼認證只有5重認證”，在AI批改作業時識別不出錯別字，以及給出超綱答案或答非所問等問題突出。

• “擦邊”經營被罰超400萬元

值得注意的是，好未來在嚴監管下“另辟蹊徑”，卻遭到監管部門重罰。

自2021年“雙減”政策實施以來，教育部多次強調嚴禁非學科類培訓機構從事學科培訓。然而，好未來仍通過課程拆分、概念替換等方式規避監管。

近年來，好未來旗下機構頻遭行政處罰，2021年至2024年間累計罰款超400萬元，涉及超范圍辦學、虛假宣傳、價格欺詐、違規出版四大類違規行為，暴露出激進擴張期遺留的合規管理體系缺陷。

以學而思超范圍辦學為例，地方分校采用“擦邊球”策略。

2024年12月，據廣州市教育局披露，2月至6月期間，廣州市天河區學而思素養培訓中心有限公司在僅持有“語言能力、藝術、體育、科技等素質教育類培訓”辦學許可的情況下，將?奧數課程包裝為“邏輯思維訓練”?、?英語課程更名為“國際文化理解”?，實際教學內容仍與升學考試高度掛鉤，屬于典型的學科類培訓。

調查指出，此類課程通過名稱與內容的“脫敏化”處理，掩蓋其以提分、應試為導向的本質，涉嫌違反《中華人民共和國民辦教育促進法》第六十二條關于“擅自變更辦學類別或層次”的規定。?

廣州市教育局依據《校外培訓行政處罰暫行辦法》，對涉事機構作出?警告?并處?沒收違法所得118.3萬元?的行政處罰，明確要求機構不得以任何形式開展隱形變異學科培訓。

公開資料顯示，該機構第二層控股股東為美股上市公司好未來（NYSE）通過VIE架構控制的實體，此次處罰引發市場對教培行業合規風險的關注。

不僅如此，學而思還涉嫌價格欺詐，以及違規的師資包裝。

據市場監管總局官網披露，2021年5月，杭州市市場監管局依法對學而思實施虛假宣傳和價格欺詐違法行為，處以頂格罰款250萬元。

學而思在銷售“學而思培優初中數學暑期培訓班”課程時，公開宣傳“本地化老師，師資8成以上畢業于985、211高校”。經核查，該公司全職教師人數為77名，其中畢業于985、211院校的人數為56名，占比為72.73%。與該公司宣傳的“師資8成以上畢業985、211高校”不符。

同時，學而思宣傳“郭媽媽（北京家長）：學而思培優最強大的地方，就是允許家長旁聽，隨時退費、調班，家長很放心”“羅爸爸（上海家長）：學而思培優的硬件開發很科學，真的特別棒”“吳媽媽（廣州家長）：很感謝學而思培優每一位優秀的老師，你們是孩子堅實的臂膀”等內容。

經查實，上述宣傳內容無證據表明其真實性。上述行為屬于虛假或引人誤解的商業宣傳行為，違反了《中華人民共和國反不正當競爭法》第八條第一款規定。

學而思在銷售“學而思培優初中數學暑期培訓班”課程時，標示“￥3600，￥4800”。經查實，該公司標示的劃線價未標明準確含義，標示的劃線價格未實際銷售過，也無法提供真實依據。

以上行為構成利用虛假的或者使人誤解的價格手段，誘騙消費者或者其他經營者與其進行交易的行為，違反《中華人民共和國價格法》第十四條第（四）項的規定。

從上述處罰情況看，作為曾經教培行業巨頭的好未來，轉型之路并非一帆風順，在產品質量、售后服務以及合規經營等方面仍面臨諸多問題與爭議。

顯然，掙扎于夾縫中的好未來，能否真正的轉型成功，仍需時間的檢驗。對此，《產業資本》將持續給予關注。