TMT观察网_独特视角观察TMT行业

文：互聯網江湖 作者：劉致呈

這兩天，途虎養車股價跌慘了。

3月13日，汽車后市場第一股途虎養車股價“閃崩”，午后一度跌超40%，單日跌幅達35%。14日、15日，股價雖然有所回升，但總體跌幅仍然在22%左右。

老實說，這個表現著實有些詭異。業績不差，但市場卻不買賬。

財報顯示，途虎2023全年營收136.01億，同比+17.79%，全年經調整盈利4.8億，毛利率24.7%。

對比途虎往期的財務數據，這一期核心數據歷史最好。

可這么好的業績表現，為啥股價還是支棱不起來？途虎養車的股價是不是被低估了？

如果以3月14日收市時不足86億的市值來看，當前對應的市銷率僅有0.63倍，但結合全年136億的營收，68億的現金貯備來看，這個市值的確不高。

不過，價值是不斷變動的，如果考慮到未來的變量影響，那么途虎養車一度跌超40%也可能有其合理性。

變量有很多，比如解禁到期，比如競爭環境，再比成長空間能不能有效兌現等等。

所以，現在跌這么厲害，以后能不能再漲得回來，關鍵是看變量的影響有多大，以及未來的利潤增長空間有多大。

“解禁陰影”對短期估值的負面影響

在發布財報的同時，途虎養車還發布了一則回購公告，大意是將在公開市場回購不超過價值10億港元的A類普通股。

回購就像是給自家股票打“興奮劑”，刺激一下總是會有用。

所以到15日下午，途虎養車股價已顯止跌跡象，且略有回升。

不過，興奮劑再有作用，還是得看自身身板硬不硬，畢竟要是給一個200斤的胖子再打興奮劑，跑馬拉松也贏不了第一。

所以，回升之后，市場的長期信心能不能繼續穩得下去，還需要持續觀察。

老實說，要想把信心穩定下去，其實不容易。

這次的年報，途虎交出的成績單確實漂亮，但這兩天途虎股價這么大波動，一個重要原因可能就在于，3月底途虎會迎來解禁期。

市場上有這么一句話：“解禁猛于虎”。

解禁期一到，即便是大股東們不減持、投資機構不減持，一些投資者也難免不會有想法，特別是早期的第三方財務投資者。

而且這次途虎禁股規模較大，市場會有拋售的情緒，其實也不難理解。

所以，年報業績好，對股價來說不一定是加分項，因為業績表現越好，市場可能反而越擔心解禁之后會出現大規模減持。

畢竟小股東和廣大散戶們經歷過太多這樣的事情，人們總是在擔心會進入這樣一個循環：“業績一片大好，股價應聲上漲，而解禁期一到，機構、高管立刻套現……”

這類IPO很多，典型的比如北森控股，發行價定得很高募資金額卻很低，上市前還簽有QIPO條款，而且上市前融資多輪……

這類上市公司一旦到解禁期，股東減持是大概率事件。

從途虎發行定價來看，28港元的發行價其實并不算特別高，當時也是貼著定價下限發行的，上市之后不久也漲到了35港元。

而且，途虎的募資金額也不少，說明公司上市更多的還是出于經營上的需要。

不過，過去途虎在一級市場也是經過多輪融資。

天眼查APP融資歷程顯示，上市前，途虎融資已經融到了F++輪，一級市場這么多輪融資其實是比較少見的。其中也不乏著名投資機構比如紅杉、騰訊、高瓴等。

那么問題來了，解禁之后會不會有一市場的投資者減持甚至拋售？這可能比財報數據增長了多少，更為重要。

好的一面是，上市前，途虎也引進了基石投資者，其中包括騰訊、嘉實多、零跑等。引入基石投資者，一定程度上會穩定市場信心。但是，3月底解禁到期之后，五大基石投資者股份也將解禁。

據LiveReport大數據，屆時解禁的股份涉及7.19億股，占總股本約87.8%。

這么大比例的股份解禁，到底會不會有股東減持？如果減持發生又會對市場信心產生多大影響？

這些擔憂可能才是最近投資者對途虎股價表現不怎么樂觀的原因所在。

客觀來看，機構究竟會不會減持，恐怕也很難說。

從收益的角度來看，此時減持當下并不是收益最大化的節點。

從上市以來到現在，途虎整體的股價是下跌的，當下來看，截至3月15日收盤，途虎的股價來到11.96港元左右，對比去年12月份30多港元的價格，折了一半還多。

從投資者的角度來看，如果在這個節點減持，往往要么是當初在一級市場拿了好價格，這個價格減持仍然有不少收益，要么就是對未來股價走勢更沒有信心，選擇及時止損。

現在，塵埃尚未落定，當解禁那天真正到來之時，途虎還能給到市場多少信心，這一點恐怕才是關鍵所在。

是否能給到長期持有者這個信心，可能還是得看自途虎的基本面夠不夠扎實。

經營的不確定性和價值成長的確定性

人們經常說：“福無雙至禍不單”。

眼看著“解禁猛虎”越來越近，途虎在經營上又被曝出新的問題。

3月14日，工信部組織第三方檢測機構對途虎養車APP被工信部通報違規和超范圍收集個人信息，數據收集違規這個事兒吧，不上稱不足一兩重，可非要上稱的話，恐怕千斤打不住。

好巧不巧，今年315晚會主要關注消防安全、食品安全、金融安全、數據安全等領域。

違規收集數據這個事兒，其實很多APP都有，這次被曝的也不只是途虎一家，單是收集違規的話，問題可能也不大。

不過，這也是對途虎日后經營的一個警示：未來會不會有數據安全上的風險？用戶信息保護做得是否到位？

這次被通報之后，如果還出現類似的問題，可能就會成為經營上新的不確定性風險。

從二級市場估值角度來看，只要不是重大合規問題，輕度的經營違規也難避免，對估值的影響可能沒有想象中那么大。只是，用戶數據安全的問題，是底線問題，確實需要防微杜漸。

實際上，相比被通報違規，途虎養車未來所面對的經營上的不確定性，更多的可能來源于同行競爭。

為啥這么說呢？

因為在經營層面的競爭中，途虎真的未必有天貓養車、京東養車有優勢。

從之前途虎養車起訴京東養車的事情就看得出來，養車市場的競爭在逐漸劣化。這劣化體現在多個方面。

比如價格戰，再比如營銷戰。

這就不得不提“震虎價”這個事兒，這么一搞，實際上京東拿到了面子也得了里子，即便是最后途虎勝訴了，京東賠了500萬又能如何？何況京東可是沒慫，被起訴之后直接掏出5億補貼就是要硬鋼。

接下來，途虎能不能漂亮地反擊這一點其實還挺重要的，因為這代表著途虎能不能在同行競爭中取得主動權。

從財報來看，23年途虎的經營溢利是67.37億，22年是虧了20.74億，利潤狀況改善了不少，經營層面也有糧草了，接下來能不能打個翻身仗，是對途虎應對競爭中的不確定性時，自身經營能力的一個考驗。

從這件事上看，途虎在經營上其實還挺傳統的，雖然自己有APP，也有固定的客群和用戶群，但在整體運營能力上和互聯網大廠畢竟還是有差距。

當然，這么多年下來，途虎也不是沒有積累，途虎過去的成功，也正是因為途虎對線上線下的一體化模式：“線上引流、留存，線下服務標準化”。

可問題在于，如果京東天貓愿意在養車業務上花更多的資金、精力，那么搶走一部分途虎的市場份額，可能也不是什么難事。畢竟，要說線上線下一體化運營，沒有其他企業比阿里、京東、美團這些互聯網巨頭們其實更懂。

由此觀之，途虎未來成長價值的確定性，其實不在于經營，而在于規模。

養車這個生意，線上獲取流量不難，難的是線下。

而途虎優勢則在于，在這么一個重資產投入的行業，這些年硬是一點點把規模做起來了。

這也是天貓、京東過去沒有在養車業務上投入更多資源的原因，畢竟做了很多年的輕資產生意，大舉下場做重資產不是沒能力，只是這個錢掙得相對比較辛苦。

所以，途虎未來的價值成長空間有多高，還是得看途虎能把養車這個生意能做多大。

這個價值成長空間，其實也有上限。

規模做大，好處是能進一步做大營收，畢竟店開得越多，用戶數量覆蓋才能越大。

壞的一面可能是，船大難掉頭。

未來十年，汽車后市場最大的一個變化就是新能源車輛越來越多，燃油車越來越少。這會導致什么問題呢？

一個是保養維護的周期變長。

一般的家用燃油車5000公里一保養，一年保養兩次，新能源車可能才1萬到1.5萬公里保養一次。

也就是說，用戶復購的周期可能會延長一倍到兩倍。

另外一個問題就是，對成本的影響。

很多新能源車要維護三電系統，跟維護燃油車比需要完全不同的知識體系，這就意味著門店要重新招人，而且這部分維修技師較少，用工成本比較高，也會帶來一定的經營成本的上升。

目前來看，途虎已經在布新能源領域，而現在途虎的毛利率為24.7%，未來隨著新能源業務占比提高，會不會影響毛利率？

這個問題，恐怕還需要時間來回答。

總之，作為后市場唯一一家年營收超百億的汽車服務連鎖企業，途虎養車未來的價值成長之路，有確定性也有風險。只是，相比未來可能出現的不確定性，途虎可能更需要在當下展現出自己的確定性。

3月底解禁之后，市場會不會有新的變化，值得持續關注。

免責聲明：本文基于公司法定披露內容和已公開的資料信息，展開評論，但作者不保證該信息資料的完整性、及時性。另：股市有風險，入市需謹慎。文章不構成投資建議，投資與否須自行甄別。