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First mover isn’t what’s important — it’s the last mover. Like Microsoft was the last operating system, and Google was the last search engine.

做第一個，不如做最后一個。就像微軟是最后一個操作系統，而谷歌是最后一款搜索引擎。

硅谷大牛 Peter Thiel 在斯坦福創業公開課上說的這句話，被科技圈創業者奉為圭臬，讓人們相信，巨頭總會被顛覆，來者繼往開來。

就像今天的數字貨幣交易所大戰。

目前被 CoinMarketCap 和非小號等統計平臺收錄的交易所有數百家，未被收錄的據自媒體報道甚至有數千上萬家。即便是這種情況下，入局者依然樂之不疲。就連旁觀者們都不由得感嘆，人人都做交易所，這世界需要那么多交易所嗎？經濟學常識更是告訴我們，交易所行業再暴利，競爭者的涌入也會削薄行業利潤，長尾平臺更因缺少網絡效應而難以為繼，可是新交易所依然層出不窮。

從OK、火幣、幣安，再到 Fcoin 等平臺快速崛起，讓我們覺得，莫非交易所還有機會？

在這篇文章里，Odaily星球日報嘗試回答這些問題。信息量略大，先拋出文章邏輯：

先簡單梳理行業交易所行業目前戰局。

交易所運營似乎不賺錢，為什么有前仆后繼者？

存量市場的機會——大交易所的壁壘究竟是什么？

增量市場的機會——交易所行業最大的問題在哪，下一波在哪？

交易所大戰的下一戰場是什么？

戰局：頭部Fcoin崛起，尾部千所混戰

旁觀者以為格局已定，鯰魚卻在此時出現。

六月未央，Fcoin 帶著交易即挖礦而來，僅用 15 天交易量就超過第二至第七名總和，暴漲至全球第一。雖然 Fcoin 并非是第一推出交易即挖礦，卻是第一個帶火這個概念的交易所。

危機感最強的是頭部三家交易所，Fcoin 的出現讓其已有的存量市場岌岌可危，用戶甚至直接在幣安微信群里要求幣安也開啟交易即挖礦，趙長鵬甚至公開在微博炮轟“交易即挖礦”是資金盤。

然而，為了應對交易即挖礦，OK 和幣安不得不用迅速招架、反擊。OKEx 宣布啟動數字資產交易所開放共贏計劃，正式宣布介入交易即挖礦模式。幣安也于 6 月 21 日晚發公告宣布Binance數字資產交易所聯盟計劃，打造 1000 家“交易即挖礦”交易所。這些無不顯示了頭部交易所對這波“攻勢”的重視，也反映出行業的變幻莫測。

Foin 出現，頭部平臺看到“危”，長尾平臺看到“機”。

各中小交易所加緊開發跟進“交易即挖礦”，不完全統計，目前“交易即挖礦”平臺已經有數十家。壯烈如某些因技術無法支撐而“出師未捷身先死”，后來者仍對此樂之不疲。

看似大片虧損，為何仍是兵家必爭之地？

新進場的交易所在增加，但并非全都采用“交易即挖礦”。

這給了行業新的獲客的賺錢方式，在這之前，媒體曾經報道的交易所上幣費 手續費 割韭菜的“暴利”，在新進者涌入 熊市漫漫的背景下，早已成為過去。

我們可以來算一筆賬，只靠開交易所賺錢，起碼要有多少交易量才能盈虧平衡？

據業內人士測算，基礎的撮合清算 錢包系統的開發，直接從基礎服務商購買的大約需要數百萬元。

新加坡區塊鏈技術服務商 ChainUP 創始人兼 CEO 鐘庚發告訴 Odaily星球日報，他們會為客戶提供幣幣交易系統、OTC 系統、期貨合約系統等。后續運營“至少至少”需要 10 人團隊，包括二次開發、運維、商務、客服等。

Odaily星球日報從交易所服務商 MasterDax 了解到的也類似，不過運維團隊的人數就比較飄忽。MasterDax 創始人李成表示，系統交付之后客戶如果要好好運營一家交易所，一般需要 30-50 人，這也是大多數中小交易所的團隊情況；但老牌交易所云幣網在最艱難的時候，僅靠老貓和邱亮兩人支撐到了 ICO 崛起的輝煌。

后續運營如果僅靠手續費，鐘庚發和李成均表示一家交易所大概日交易量“5000萬”（人民幣）就能盈虧平衡，幾萬用戶就能支撐一家交易所。

在大部分中小交易所都依靠機器人或做市商提供流動性的今天，達到這個量的交易所是行業的少數，絕大多數交易所的生存現狀就像何一說得那樣。星球日報了解到，即便是某些大交易所，由于成為了黑客的攻擊的中心，交易所業務也是“入不敷賠”。

在“主營業務”利潤寡淡的情況下，如今涌現行業玩家眾多，主要有以下原因：

1、前期籌備需要一定時間，直至今日上線。交易所行業在初期確實有很多利潤空間和機會。有業內人士表示，“現在已經晚了，原來最好的機會是九四之后”。幣安正是在當時快速跟進，收獲了一波紅利；可惜對于九四之后才看到機會的創業者而言，選擇自行開發系統的，起碼需要幾個月，跟進得慢的只能是失之交臂，更別說在幣安崛起才看到機會的人。

2、交易所的門檻較低，技術服務商更進一步降低了門檻。區塊鏈行業中，最為成熟的是挖礦、錢包和交易所，前兩者有一定技術壁壘，做項目靠 PPT 融資的時代已逝，對于想進入區塊鏈行業的人而言，交易所屬于門檻低 來錢快，無疑是一個還不錯的選擇。

3、交易所幾乎是產業鏈的頂端，在行業中占據極大話語權。交易所主營業務本身可以不賺錢，依靠其在行業中的位置可以找到其他的盈利模式，比如投資，或以交易所作為底層做游戲等。“每個人都不想被割”，尤其對于項目方和資方而言。李成透露，資方是 MasterDax 的重要客戶類型之一，他們對虧損并不在意，“孵化了大量項目，有那么多產業”，交易所已成為了必不可少的一個環節。一位幣圈老人揭示了行業的秘密：

交易所肯定是做到最大最爽。在傳統金融行業交易所要中立，但是幣圈講的是話語權，比如媒體、資本，交易所做大了之后有無數種盈利方式。

4、“交易即挖礦”給了交易所平臺幣一定使用場景，讓發平臺幣不僅是頭部交易所的專利，給交易所盈利帶來新場景。原來的交易所依靠上幣費、手續費、尾部盈余等賺取收益，即便能與項目方一起共享收益，也只能從中分極小一杯羹，“交易即挖礦”相當交易所自己就是“項目方”，通過回購等手段做市值管理和賺取收益。正如鐘庚發所言，“交易即挖礦”靠平臺幣升值賺錢，只要其所釋放的成本和散戶進來的速度能獲得平衡，就是良性的循環。所謂控制成本即控制幣價和幣的產量，讓其上漲適中，避免暴漲暴跌。

火幣創始人李林的看法有點類似，他認為交易即挖礦只是一種早期營銷模式，相當于把整個平臺的未來收益分給早期的貢獻者，這種模式確實不具備持續性。他還表示，這種模式應用不好會成為用戶很大的危害，如果交易所未獲得良性成長，風險巨大。“你要有非常巨大的能力來把控風險，要非常強的能力，在短時間內取得快速的發展，抓住交易挖礦的有效期，讓自己成為一個真正的交易所。”

至于大交易所“自身”為什么不跟進“交易即挖礦”，業內人士認為是“不能而非不為也”。由于“交易即挖礦”需要依靠幣價升值賺錢，BNB等平臺幣本身的幣價已遠超其本身的價值，難以繼續拉升。

5、從業者認為格局未定，交易所行業還有機會。從存量市場中看，新玩法也許能爭取現有用戶。從增量市場上看，橫向交易所在全球范圍內的滲透率有待提高；縱向交易所的玩法在分化，衍生品、挖礦、主打不同主網的交易所層出不窮，探討新的盈利模式。具體這兩個市場的機會我們將在下面兩部分討論。

由于上述不同的盈利方式存在，其實某些小交易所只要有一定用戶，都可能找到出路。鐘庚發總結，交易所還處在行業早期，整個行業還有很大發展潛力。

數字貨幣交易所的護城河是什么？

上面說了，兵家必爭，皆因有機會，我們先討論存量市場的機會。

爭奪存量市場就得與現有巨頭搶食，這引出了一個問題：現有大交易所的護城河是什么？

首先，交易所的護城河是技術嗎？很多自建系統的團隊可能會這么說，但現實是：不再是了。

確實，能夠承載日均交易量千萬級、億級、十億級或以上的后臺交易系統，完全不是同一回事。鐘庚發表示不同交易量所用到的撮合技術也可能完全不同。云幣前 CTO 也表示，其難度是非線性增長。因此，他表示，Fcoin 上線“交易即挖礦”之后，后臺系統能承載如此驚人的交易量，說明其團隊在前期做了非常充分的準備。數家交易所在上線了“交易即挖礦”之后系統卡頓或崩潰。

李成認為，確實交易所從 0 到 1 是很難的，交易所分為交易層、應用層和撮合數據層，每一個服務需要有一個獨立的服務器運營，IT技術投入特別大。這也是為什么早期交易所能形成壁壘，但技術服務商的出現徹底降低交易所的技術門檻。

況且，大部分的中小交易所，根本沒有遇到因并發太多而崩掉的機會，目前對于大多數人來說，營銷和獲客還是目前最大的難題。

再說到交易深度，目前可能是大交易所的壁壘之一，但很快也將不會是。

悲觀地講，流動性不足是行業普遍面臨的問題。鐘庚發認為，三大交易所都存在后勁不夠、流動性不足等問題，具體原因下一部分分析。樂觀地講，為了解決個交易所流動性不足的角色已經出現，包括：跨市場套利的量化團隊和做市商，比如我們報道過的量化團隊 Tokenmania、TT；幫助用戶直接跨所交易的聚合交易所 BiUP；直接提供技術 盤口共享的交易所服務商 ChainUP、MasterDax 2.0、幣昇、expread.io 和 2SE ，還有去中心化交易所聯盟協議 Hydro、0x 和 Kyber，以及通用清結算公鏈 CoinXP 。

那大交易所的壁壘究竟在哪里？鐘庚發總結了三點：品牌、資金和人才、對行業的理解。

品牌實際上降低了獲取用戶和交易深度的成本；資金和人才允許大交易所可以嘗試“燒錢”嘗試各種玩法和生態布局，以鞏固自身地位，后續發展趨同，火幣和 OK 今天所做的布局，Fcoin 未來也會做；對行業理解說得是大交易所更清楚交易所行業的必經之坑，他們對意外情況的應對更為嫻熟。

BiUP 創始人 CEO 劉勇補充，類比傳統金融業，未來牌照可能也會成為交易所門檻之一。不過，幣信副總裁熊越認為，牌照只能存在于“法幣”交易市場，目前全世界范圍內擁有數字貨幣交易所資質的大交易所沒幾家，大多是幣幣交易；“幣幣交易所”是各國監管難以觸及的，從這個維度說，幣幣交易所并無牌照門檻。

上面的三點看起來和傳統大公司別無二致，幣圈同樣遵循商業邏輯。只是公司崛起與倒下的速度在加快。

因此，交易所的競爭是沒有盡頭。

“交易所沒有護城河，用戶也是沒有忠誠度的，就是體驗。”熊越沉浸行業已久，目睹過最早的大交易所Mt.Gox，繼而是BTCC、OK 和火幣，到今天的幣安和 Fcoin。“交易所做大了之后會建立起一套你看起來很大的壁壘，其實都是很脆弱的。”

何一的看法與之相同：“交易平臺確實本身沒有什么特別特別強的護城河，誰都可以開交易平臺。”

換言之，下一個 Fcoin 隨時可能出現。

新機會在于新模式。像傳統互聯網一樣，顛覆你的可能是你看不起、想不到的玩家和模式。

Fcoin 就帶著“區塊鏈版拼多多”模式攪動著這個看似三足鼎立的格局。李成表示，技術和交易深度無法為你帶來用戶，未來也不會是交易所行業的門檻。“我們認為，未來交易所的差異點就在用戶體驗和玩法。”

新模式甚至可能意味著增量市場。就連當初的幣安，也是憑借“幣幣交易”的模式一舉成功。

行業痛點與機會：如何獲取增量用戶？

增量市場，是行業目前最大的問題——交易所數量不斷增加，用戶規模不見增長。

反觀數字貨幣市場發展歷程，交易所行業緊隨數字貨幣市場周期，幣價漲時大批進場，行業百花齊放；低迷時韭菜退場，從業者艱難度日，2014 年底 2015 年初行業低迷時，交易所相繼倒下，云幣網艱難支撐。

每次行業大火會帶來新的“標的”和新的“投資者”。比如區塊鏈 1.0 時期的各種分叉幣，2.0 時期的各種應用型項目，帶來信仰者，也帶來投機者；帶來古典投機圈的“傳銷者”，也帶來古典互聯網的“創業者”；當然免不了各種網紅和 KOL 的助力。

目前，行業最大的問題是，所有交易所，都只不過是在爭奪存量市場。更大的機會，應該在增量市場。

各個交易所之間的用戶可能都是同一批。曾經幣安憑借抓住了 ICO 的增量用戶，而今天的 Fcoin 戰績驚人，搶的也是存量。何一也指出：“交易所現在其實不是同質化競爭的問題，而是整個行業熱度在降低。”今天，二級市場正熊，項目鮮有落地，行業監管未明朗。

行業用戶的增長正在放緩，此時就像李林說的：“市場低迷的時候，大家互相搶奪有限的用戶量。”相反應該更多會專注于如何開拓新的市場，而不是思考用什么更好的模式從很小的市場中搶更多的行業用戶。

說到底，繼區塊鏈 1.0 和 2.0 之后，最大的增量市場應該是 3.0 ，但受底層技術所限該時代或在十年之后。在這之前，交易所更關注以下兩件事：

在以交易所聯盟等方式抵御和攪局“交易即挖礦”的模式之外，大交易所更發力的是布局海外市場，這很可能是下一波紅利所在之地。無奈出海是個永遠的難題，中國企業由于數字貨幣二級市場發展較早，在技術和資金上領先，可在用戶體驗和運營卻難以勝過本土化團隊。自然，數字貨幣交易所出海最終的模式很可能跟“螞蟻金服”出海的模式類似：主要以資金和后端技術為主，很難以直接接觸用戶。在這件事情上，交易所技術服務商已經在跟“大交易所”競爭，對于當地交易所運營商來說，技術服務商無疑在角色更為中立。

另一波紅利可能來自于主流市場的政策/牌照。目前，大型的機構資本無法進入該市場原因有二：一是盤子不夠大；二是市場不合規。比特幣規模逐步加大，美國已開始頒布數字貨幣交易所資質。Coinbase 是現在唯一拿到牌照的交易所，據說傳統金融巨頭也有意申請，一旦成行，進來的資金規模不可同日而語。

雖然存量市場機會仍在，但從行業的發展來說，無疑更應該擴展增量市場。

交易所大戰的下一戰場什么？

說完交易所存量與增量市場的機會，我基于如今觀察和新出現的項目，總結一下對未來的一些判斷：

交易所格局未定，用新模式突圍現有市場，等待增量機會。

Fcoin 是存量市場的鯰魚，幣安是增量市場的勵志故事。

行業競爭愈發激烈，新模式能搶奪現有市場，也能在新市場到來時抓住機會；Fcoin 引爆了交易即挖礦的新玩法后，有大量交易所正在嘗試新玩法，比如“鎖倉即挖礦”、“參與即挖礦”等。幣昇表示，鎖倉即挖礦是希望用戶在熊市中在交易所中鎖倉大幣種，還能獲得一定收益，牛市時則可能在此交易。

以垂直場景押注未來也是一種嘗試。主打衍生品的比如方圖和 JEX；主打海外市場的 BitAsset 和 MasterDax 2.0；甚至押注特定公鏈幣種，基于對 EOS 的看好，Chaince 就垂直于 EOS 生態。

去中心化交易所短期受公鏈性能所限難以崛起，但有其利基市場。據 coinmarketcap，iDEX 和 DDex 交易量位列前二，比特大陸孵化的 DEx.top 的勢頭也不錯。Odaily星球日報采訪了 DEx.top 聯合創始人，她坦言目前去中心化交易所的流動性確實難以比擬中心化交易所，但這個利基市場會長期存在，而且其可能代表著未來。

如果底層公鏈或跨鏈技術得到突破性發展，鏈上交易的速度瓶頸可能會得到解決。況且，去中心化和中心化并非截然對立，DEx.top 就以鏈下撮合，批量鏈上清算的模式提高了性能，側鏈也有可能是一種解決方案。公鏈擴容路漫漫，更為交易所的未來添上一些想象空間。

流動性被分割，共享深度/聚合符合用戶需求。

最近各種“跨所交易”的模式開始出現： BIUP 等聚合交易所幫用戶直接跨所交易；三大交易所的交易所聯盟計劃；技術服務商推出的交易所 SaaS 產品。

expread.io 、幣昇、ChainUP、MasterDax 2.0 都是降低技術門檻 共享盤口深度的交易所 SaaS，通俗來說就是想把開交易所變成開淘寶店。他們的考慮非常類似，總結起來是以下考慮：

1、多個孤立的交易所分割了流動性，不利于用戶體驗也導致莊家很容易控盤和操盤。幣昇交易所創始人劉樂回憶：“今天這個局面在上個世紀的時候也出現過，那時中國第一次出現證券的概念，有一百多個交易所，是全世界最多的。”他認為真正能代表未來的交易所模式是云交易所。

2、在大交易所推出的開放交易所計劃中，中小交易所就像是前者的二級分銷商，相反，他們面對“云交易所”可能更有議價權；加上這些“云交易所” 初期不收費用只要分成，門檻遠低于大交易所聯盟，而且不會保留任何用戶數據。所以對于中小交易也有吸引力。

大多數交易所希望自給自足，云交易所難以取代大交易所，但有可能會占有一席之地。從 Odaily星球日報采訪的情況來看，已有的交易所加入大交易所聯盟的可能性不太，畢竟已有自身系統，他們也不太想依附于大交易所。節點資本創始人杜均還直接表示，用三大交易所的 SaaS 系統就是把“命根”交在別人手里。

不過，一旦大交易所的品牌或牌照優勢形成，并非能輕易撼動。前面也說了，大公司畢竟有一定商業優勢；未來不同地區依然會有當地的交易所龍頭。

流量、優質資產、監管三大驅動因素在變，交易所行業終局遠未到來。

只能說未來格局可能是：全球/各國有數家頭部交易所 細分市場頭部   大交易所聯盟與長尾 SaaS。