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小米想要實現股價上的復蘇，仍然需要向資本市場證明自己，但如今留給小米的時間已經不多了。
6月3日港股開盤，小米暴跌超6%，這是小米上市以來首次跌破9港元的整數位，股價創上市以來新低，市值蒸發1560億港元接近腰斬。
雷軍曾說過，「要讓上市首日買入小米公司股票的投資人賺一倍」，但面臨跌跌不休的股價，小米的投資者卻更多只有無奈的自嘲，「年輕人被套牢的第一支股票，按照17港元的發行價，做空正好賺了一倍」。
暴跌背后，并非偶然。
亮眼財報背后暗藏隱憂
小米股價的崩盤要從一季度財報開始說起。不久前，小米公布2019年一季度財報。Q1小米實現營收438億元人民幣，同比增長27.2%；實現調整后凈利潤人民幣21億元，同比增長22.4%。在經歷去年四季度的下滑后，小米的手機的轉型戰略取得效果，業務明顯回暖。財報發布后，小米正式宣布并加速推進「手機+AIoT」雙引擎戰略。

報告期內，小米智能手機收入270億元人民幣，同比增長16.2%，全球銷量達2790萬部。根據調研機構Canalys數據，2019年第一季度小米智能手機出貨量排名全球第四。得益于產品組合的持續優化和新品相繼面世，小米智能手機中國大陸和海外市場的平均售價（ASP）分別同比提升30%和12%，持續站穩中高端市場。
小米的AIoT戰略也取得了階段性的成效，一季度IoT與生活消費產品分部的收入為120億人民幣，同比增長56.5%，主要驅動是小米電視、手環、空氣凈化器等產品的強勁需求。該分部收入占比也逐漸提高，一季度達到27.5%。尤其是智能電視的出貨量同比增長為99.8%，幾乎翻番，同時在國內保持出貨量第一。
表面看上去小米的財報不錯，但小米最核心的智能手機業務實際上的表現卻并沒有看上去那么好。小米和蘋果一樣，在面臨智能手機銷量下滑的頹勢下，都開始進行收入多元化嘗試，小米將重心放在AIoT上，而蘋果則開發力服務業務，但兩家公司的想象力卻是建立在手機銷量的基礎上。
一季度小米手機收入雖然同比增長16.2%，但銷量卻同比下滑了1.76%，ASP環比2018年第四季度則下降3.62%。ASP均價同比上漲，主要得益于小米9提前到2月20日發布，截至3月31日，小米9出貨量150萬部，均價在2999以上，但如果剔除掉小米9的影響，手機均價實際上可能是下滑的。
毛利率的變化也證明了這個猜測，2019年一季度，公司毛利率只有11.91%，同比下滑0.58個百分點，環比2018年四季度下滑0.83個百分點，而毛利率的下滑，主要是來源于小米手機毛利率「崩盤」。一季度小米手機毛利率只有3.3%，同比下滑2.5個百分點，這說明一季度小米對用戶進行了補貼以緩解銷量下滑的頹勢，但實際情況是小米手機一季度的出貨量同比是下滑的。
加大促銷力度，手機銷量反而下滑，小米手機的市場銷售情況并不樂觀。手機業務之于雷軍，如搜索引擎之于李彥宏，小米手機既是AIoT戰略未來的控制樞紐，也是互聯網服務的終端載體，手機銷量下滑意味著根基不穩，未來增長存疑。
小米眼下仍面臨四重危機
站在消費者角度，小米通過性價比為用戶提供了一種更好的選擇，但從投資角度來看，小米的用戶普遍都是價格敏感群體，消費粘性普遍偏低，而性價比也絕不是科技公司的核心競爭力。在當前小米的困局中，有四重危機仍值得注意。
1、千元機市場競爭激烈
小米創立之初便在智能手機行業舉起了性價比的大旗，這個殺手锏讓小米一度坐上了中國市場第一的寶座，但很快這種模式很快被競爭對手復制，小米迎來一個陣痛期。
2018年初，小米從頹勢中實現復蘇后，雷軍提出了「手機業務十個季度內重返國內第一」的目標，但隨著中國智能手機市場迎來連續的同比下滑態勢，在存量市場中，華米OV這四家企業之間的競爭越來越激烈。

今年1月10日，小米宣布紅米獨立運營，改名Redmi，并任命前金立手機總裁盧偉冰為小米副總裁兼Redmi總經理，向總裁林斌匯報。業界認為，小米引入盧偉冰是希望借助其國際化操盤經驗，進一步做大紅米在國際市場的規模，同時紅米獨立有助于拉升小米品牌從而獲得更高利潤。
但就在Redmi分拆后不久，vivo主打線上性價比的子品牌iQOO正式亮相，oppo旗下一直專注海外市場的Realme正式回歸中國市場，并于5月推出了Realme X系列產品。從售價以及配置來看，兩個新品牌產品的推出復制了小米的模式，用小米「高性價比」的策略來沖擊小米手機銷量，并且在線下渠道、供應鏈掌控方面形成對小米的降維打擊。
在中高端市場增長乏力的背景下，幾大手機廠商都將視線放在了低端市場，如今戰火可謂一觸即發。紅米系列面臨激烈競爭，這對小米手機出貨量勢必也會帶來不利影響，畢竟紅米依然是小米出貨量的頂梁柱。
2、產品策略的左右手互博
不久前，Redmi推出最新旗艦產品K20 Pro，配備驍龍855移動平臺、27W有線快充、后置IMX 586的4800像素鏡頭、6.39英寸三星屏幕，以及比小米9更大的4000mAh電池。K20的問世，可以說是Redmi的一次全新升級，但這種升級背后卻更多是一種無奈，競爭對手的沖擊讓小米不得不提升配置保持「性價比」優勢。

硬件上的種種配置彰顯了紅米進軍高端旗艦的決心，但也是這種決心造成了小米產品線上的混亂。從產品上來看，相比小米 9，K20 有著更大的電池、更極致的全面屏、更好的音頻參數，硬件級 DC 調光以及 3.5 mm耳機孔等等，當然也有更低的價格。換句話來說，這是一款看上去更「均衡」機器，也是一款比小米9更具性價比的產品。
紅米品牌獨立成Redmi后，小米實際上是希望打造類似「華為」和「榮耀」的雙品牌策略，紅米打低端，小米打中高端，MIX做概念機，這個分類比較科學，通過不同的品牌觸達不同的圈層消費者，但K20 Pro推出之后，這意味著紅米也正式進軍中高端市場，左右手互博實際上已不可避免。
有投資者對此表示，「本來小米拔高，紅米主攻性價比的思路挺對的，但錯就錯在還沒等小米拔高，小米這個品牌尚未擺脫性價比的桎梏，紅米就亮出了極致性價比這把大刀，結果誤傷的對象中便有自家兄弟」。
3、AIoT轉型之路任重道遠
小米在上市后的轉型中，營收構成開始向更合理的方向發展。今年1月的年會上，雷軍宣布2019年啟動「手機+AIoT」雙引擎戰略，稱這是小米未來五年的核心戰略，將持續投入100億元。如今IoT業務也成為小米新的增長引擎，一季度的同比增速更是超過50%。

在物聯網的關鍵布局上，智能音箱被看成是未來的控制中樞，這對小米的IoT布局也有著舉足輕重的戰略意義。根據數據機構Canalys的數據，截至今年第一季度，小米音箱出貨量為320萬臺，市場份額15.4%，同比增速達到了411.4%，看上去增速不錯，但小米在市場份額上仍落后于百度和阿里巴巴。
小米的IoT布局主要依靠的是小米生態鏈，但制造業的根基在于品質，小米生態鏈企業大多數與小米一樣采用輕資產運營模式，只對產品進行外觀設計與「互聯網+」，然后外包給更上游的企業去代工生產。也就是說，基本上小米所有的產品都是代工生產，而這也意味著小米的硬件產品缺乏核心的護城河。事實上，不少小米生態鏈公司在去小米化的同時，也同樣在復制的小米的AIoT戰略。
雪球上一個投資者就表示，「眾所周知，小米手機在走下坡路，AIoT成了幾乎唯一的看點，但當我發現云米這家成立了5年不到的公司，居然以更次的品質、更高的性價比，復刻了一套小米的AIoT，增速比小米還快。就突然發現，AIoT這條路，技術含量太低，水太深，群狼環伺」。
4、海外互聯網收入存疑
2019年一季度，小米在國際市場的業績表現十分亮眼。一季度國際收入168億元，同比增長34.7%。小米手機在海外的出貨量也持續強勁增長，根據Canalys的資料，2019年第一季度，小米智能手機在40多個國家和地區中位列5強，在西歐市場的出貨量同比增長115.1%，按智能手機出貨量計，市場份額排名第四。

面臨華為、三星、OPPO和vivio在印度市場的圍剿，小米在印度市場也取得了階段性的領先優勢。小米智能手機在印度已經連續7個季度保持出貨量第一，同時，小米也壟斷了印度線上智能手機市場，在印度線上手機市場連續十個季度保持出貨量第一。而小米在印度的線下市場也擴展迅猛，2019年3月線下渠道的智能手機銷售額為2018年12月的兩倍。
但問題是海外市場的銷量增長，卻并沒有對小米利潤造成帶來相應的促進作用。如果仔細看小米財報，你會發現盡管互聯網服務只占總收入的9%，但其毛利潤卻占了絕大部分。小米一季度財報顯示，小米互聯網業務2019年Q1收入43億元，同比增長31.8%，其毛利率高達67.4%，同比增長5.1%，毛利占比也大幅提升，超過50%，互聯網業務已成為小米目前的主要盈利業務。
小米以極低的利潤率銷售手機，通過高性價比盡可能的占領市場，其最終目的就是希望能夠通過互聯網服務賺取利潤，形成服務上的閉環。小米組織部部長劉德曾在接受極客公園專訪時也曾表示，「互聯網業務是小米商業模式中的重要一環，也是實現變現的關鍵環節。相比硬件業務，我們的互聯網業務變現起步嘗試要晚不少。 前面兩三年還在嘗試摸索階段，現在是強化這塊業務的時候了 ，重點是要做好用戶體驗的前提下，開發出足夠好的商業產品，做高效率的商業變現」。
這個閉環在中國市場并沒有任何問題，但在海外市場卻可能并不成立，畢竟谷歌這道關就過不了。例如，在中國市場，小米可以提供小米應用商店，但海外卻必須安裝google play。這意味著，小米的互聯網貨幣化戰略在海外市場存在根本性缺陷，事實上雖然小米海外收入占比總收入超過38%，但海外互聯網服務卻只占互聯網服務總收入不到5%。
小米應該如何被正確估值？
記得投資老將王功權曾在朋友圈高能預警：小米和美團IPO三個月內的股價走向，將深刻影響中國創投行業的投資價值取向，其標志意義在于：「好，則大家繼續做爆炸成長夢想；不好，則風險投資的一個泡沫時代結束」。
去年7月上市之后，小米的股價曾一路上漲，最高漲到了22港元。隨后股價便開始一路下跌。去年11月底，小米的股價反彈至15.160港元的高點后，又開始新一波的下跌。到今天，小米股價觸及9.01港元的歷史最低價。今年以來，為提振股價，小米集團及高管曾做過諸多嘗試。然而，即便多次回購股份，小米股價整體走勢依舊不樂觀。
那么當下的小米估值合理嗎？對于這個問題，早在6月21日，小米香港路演時，雷軍對備受爭議的估值問題回應道：「我不care小米是不是互聯網公司。很多人問我到底是給小米騰訊的估值還是蘋果的估值，我說我要騰訊乘蘋果的估值，因為小米是全能型的」。
港股挖掘機曾在一篇文章中表示，「小米的估值模型，對應于小米的三大業務：智能手機、新零售平臺和互聯網服務。簡單說，小米是這樣一家公司： 有一個爆款品牌和產品，有一個新零售平臺，有一家廣告和游戲公司。爆款品牌和產品是：小米和Redmi；新零售平臺就是小米家用周邊產品系列，如電視充電寶電飯煲插線板空氣凈化器等等；廣告和游戲平臺是數十個活躍的App及相關互聯網服務，業務收入是廣告和游戲」。
如今小米上市前后從「千億美元估值」到如今的不到400億美元估值，投資者有很多不同的意見，其中備受議論的關鍵在于小米公司到底是一個互聯網公司還是一個硬件公司？畢竟按照不同的標準來估值其所能夠達到的市盈率也是不同的，小米仍然是一家難以被定義的公司。
但在今年3月小米發布2018年Q4財報時，我曾寫過一篇文章，那就是小米的估值體系應該參考同樣在港股上市的TCL電子?！?strong>小米的主要營收靠手機，TCL則主要靠電視，但同樣都是靠硬件驅動。兩家公司都是港股上市公司，估值具有一定可比性。最關鍵的現在對外講的故事都一樣，那就是IoT物聯網+互聯網服務+國際化。所以說，小米并不難被定義，放大版的TCL應該能相當精確的概括小米」。如今一語成讖，小米市盈率一路從30左右下滑至如今的14，已基本和TCL電子相當。
科技公司在上市初始都會基于它未來的成長性給出高于當前的估值，但從長遠性來看，其經營利潤和持續增長力仍然是關乎市值的重要因素，小米想要實現股價上的復蘇，仍然需要向資本市場證明自己，但如今留給小米的時間已經不多了。