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■陳巖鵬

路漫漫其修遠兮，吾將上下而求索。

中國經濟發展進入了新時代，美好生活是我們的向往，現代化強國是我們的目標，而通往夢想的路，道阻且長。

2017年，“黑天鵝”、“灰犀牛”、“明斯基時刻”等象征經濟崩潰的悲觀名詞頻頻用于分析當下的中國經濟，房地產泡沫、貨幣貶值、資金外流、銀行不良資產的增加……所有風險都最終指向高債務可能引發的危機。

過去中國經濟高速發展之下，政府部門和企業依賴舉債，雪球越滾越大；這兩年，居民部門過度舉債，房貸規模大幅膨脹，全社會杠桿率已達到美國次貸危機前的水平。

高杠桿與高質量相悖。十九大報告作出的論斷是，我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段。言下之意，中國經濟已步入換擋期，以往大干快上的發展模式已經不再適應新的征程，重新調整節奏，穩住腳跟，看準時間彎道超車，才是下一步我們所追求的發展模式。

如何走好新征程？剛剛結束的中央經濟工作會議給出了答案――圍繞推動高質量發展的八項重點工作，以及防范化解重大風險等三大攻堅戰，而時間跨度不是1年，是3年。

看樣子，有一場硬仗要打。

收緊，收緊

不知不覺中，危險正在靠近。

2017年3月24日這一天，楊凱終生難忘。不到半天的時間，他的輝山乳業市值蒸發了320億港元，楊凱身價縮水213億港元。他說他一點準備都沒有，一周前，這位遼寧首富還信誓旦旦地要進軍東盟，一周后，股價灰飛煙滅，輝山乳業跌成仙股。

輝山乳業股價暴跌撕開了背后的高債務風險，涉及資金接近150億元，其中有23家銀行踩雷，債務最多的一家銀行涉及30多億元。

危機的導火索是3月下旬銀行間資金面緊張，即使在回購利率大幅上揚的關頭，央媽非但沒有放水，反而在市場上回收資金，令金融機構資金面緊上加緊。3月的最后一周，接二連三的高債務企業迎來了風險敞口，巨額債務瞬間崩盤，許多金融機構深陷其中。

過去十年，我國企業債務增加了3倍，無論是規模、債務率都是全球第一，全社會杠桿率從130%升至目前的242%，杠桿率幾乎翻倍，美國次貸危機前也不過這個水平。

債務像雪球一樣越滾越大，央媽必須及早出手，長痛不如短痛。

按照往年的慣例，一季度是流動性最旺盛的時候，2017年卻一反常態。春節過后，北京、廣州、佛山等地的購房者發現房貸政策收緊了，首套房貸利率優惠從8.5折收緊至9折，即便如此也不一定正常放款，還需要排隊。

2017年與往年不同，中小銀行資金普遍緊張，求錢若渴，他們平日里都在忙著找大銀行借錢挨過苦日子，而大行呢？還沒熬到四季度，一些大行的信貸額度就都用光了。

這不是我們習慣了的那個跨年錢緊，而是真的沒錢了。

央媽在主動收緊流動性，而這一收就是一整年。

M2增速從5月份開始便跌入個位數。2017年整個11月，十年期國債收益率兩度突破4%關口，而在早前的6月份，一年期和十年期國債收益率甚至出現“倒掛”。

沒錯，就是錢荒的味道！

Wind統計的一組數據顯示，2017年，A股市場共進行了9085次的股權質押行動，兩市合計涉及1849家上市公司2305.2億股，質押參考市值高達2.84萬億，比2015年牛市時多出一大截。

股權質押越活躍，越是證明上市公司們有多“饑渴”。

以往看似“不差錢”的大企業，這一年也開始收縮戰線，回籠資金，或減持股份，或拋售資產。

這年夏天，王健林一口氣把13個萬達城賣給了融創，面對資金荒，首富們斷臂求生，而老百姓呢？為了實現住房夢，也在鋌而走險。

表面上看，2017年居民長期貸款出現了大幅下滑，實際上并非如此，只不過資金換了個“馬甲”，借道消費貸和現金貸源源不斷地流入樓市。證據是消費貸款猛增，這一年前7個月新增量就已超過2016年全年。激進的購房者在通過消費貸套取首付款，2016年底被嚴厲肅清的“首付貸”，以更為隱蔽的方式卷土重來。

但這種期限錯配加之高杠桿的行為，透支的不僅僅是未來的購買力，稍有風吹草動，短貸長投的風險一觸即發，更何況那些借了現金貸的人，現金貸本質上就是高利貸！

無知無畏。

全球金融危機以前的2008年，中國全社會的債務水平極低，當時居民負債只有5.7萬億，截至2017年9月，居民負債上升到44萬億，10年間增加了6.7倍，比政府和企業負債增長的速度都要快，而美國的次貸危機就是源于居民舉債過度。

央行金融研究所原所長姚余棟說，居民部門過度加杠桿，終究會出現像美國一樣的次貸危機：加杠桿、負債經營是人類的天性。

這可不是危言聳聽。

錢荒，錢荒

耿彥波還是那個耿彥波，太原成了大同。

這位因“造城”而聞名全國的“明星市長”，2008年2月至2013年2月在大同任職的5年間，推出了雄心勃勃的古城重建計劃，但這也給大同和他的繼任者留下了超過百億元的債務。

重回太原的耿彥波，以市長的身份開啟了又一個5年的造城計劃，頭4年，太原的固定資產投資大幅攀升。

太原和大同是中國城市的影子，尤其是在那個流動性肆意和“資產荒”的歲月，追求GDP政績的地方政府，哪個能夠壓抑住投資沖動？就拿建地鐵這事兒來說，能上的不能上的，該上的不該上的，都來湊熱鬧，不僅人口多的一線城市在建，就連人口數量不達標的二三線城市也在建，數字一下子沖到4萬億！

錢從哪里來？借道PPP唄！

根據財政部PPP中心的統計，PPP從2013年底興起到2017年9月底，入庫項目有14220個之多，累計投資額高達17.8萬億元，相當于幾個4萬億計劃，爆炸式增長背后，暴露出來的問題更加值得我們關注。

在2017年11月26日召開的中國宏觀經濟論壇上，中國人民大學副校長劉元春直言：地方政府除了通過融資平臺和地方債已有的老手段擴大投資外，還通過產業引導基金、PPP以及其他的一些“創新”方法來使債務隱性化，這一輪政府投資和債務擴張，一個特點是隱性化，另一個特點是高杠桿，擴張的速度比2009年4萬億那輪還要快。

人民大學的研究團隊發現，局部省份的債務率已經無限接近甚至突破100%風險口了。

都是高杠桿、隱性化，聽起來，和卷土重來的那個“首付貸”十分相像。

一些開發商還披著特色小鎮的外衣，大搞特搞房地產開發。這一年，房地產投資對經濟增長貢獻超過1個百分點，GDP七分之一房子造，能夠替代其支柱性作用的產業，目前似乎還看不到。

在“鐵公基”刺激之下，螺紋鋼瘋了！瘋到什么地步？2017年8月11日，螺紋鋼期貨一天的成交量竟超過了2017年整個上半年全國的產量！小鋼廠的幸福日子又回來了，偷煉一天凈賺幾十萬，國務院下死命令嚴打的地條鋼死灰復燃。挖掘機銷量暴增！重卡銷量暴增！鐵礦石進口量暴增！

中國經濟再度成為拉動世界經濟的引擎，GDP增速企穩回升超預期，如果這一切都是以制造PM2.5、犧牲藍天、去產能前功盡棄、高負債為代價的話，那還是我們所夢寐以求的美好生活嗎？這樣的“中國動力”決不是我們想要的。

一年前，財政部督查組就發現，一些地方的思維仍然停留在融資搞建設上，打著PPP的旗號采取政府承擔兜底責任的形式，政府回購、明股實債、固定回報等變相融資問題較為突出。部分項目缺乏運營和績效考核，實質上是拉長版BT。

按照財政部副部長史耀斌的說法，這些做法既產生一定的擠出效應，影響PPP模式的規范推廣，也增加了地方政府債務風險的隱患。

2017年4月，財政部、發改委、司法部、人民銀行、銀監會和證監會六部門發布《關于進一步規范地方政府舉債融資行為的通知》，要求地方政府不得以借貸資金出資設立各類投資基金，嚴禁地方政府利用PPP、政府出資的各類投資基金等方式違法違規變相舉債。

能管得住嗎？六部委文件出臺后短短半年時間，PPP投資額又增加了3.2萬億，過去3年平均一年的投資額也不過如此。

有破有立

管不住，就直接叫停。

中央對大基建態度生變，一連串地鐵和公路項目被叫停。

沒有了大項目，地方政府也就沒有理由借錢了。過去一年，地方債發行量還不到4.4萬億元，與2016年6.05萬億元的總規模相比，明顯下降。這樣一來，地方債務滾雪球的速度會有所放緩，但造城運動卻可能因此無法持續。

耿彥波回歸的第5個年頭，產業投資開始大規模撤離太原。

官方數據顯示，2017年前10個月，太原的固定資產投資總額只有802億，相對于上年同期的1545億，減少了將近一半。

最關鍵的投資數據――工業投資，基本是坍塌式的連續下降，從2013年的526億的峰值，一直下降到2017年前10個月的不足百億，預計全年的工業投資規模也就120億。5年時間，太原的工業投資萎縮了近八成。

慘烈！當政府主導的造城運動遇上央媽收緊流動性，在資金荒面前，錢從哪里來成了地方政府最為頭疼的問題，不，是難題！

扎緊錢袋子的不止央媽一家，還有銀監會收緊開發貸，清理為房地產和融資平臺提供貸款的影子銀行，嚴控房地產公司在境內發債，整治P2P理財等金融亂象，嚴查居民將短期的消費貸和現金貸用作首付貸等行為。

貸款越來越難，錢越來越緊。

潮水退去時，才知道誰在裸泳。

這一年，位于秦皇島的巴鐵項目被拆除，脫下“黑科技”外衣后，露出的是偽科技、金融騙局的真身，欠債48億，4萬投資人血本無歸；這一年，有接近20家以共享為概念的企業正式宣布倒閉，偽共享經濟風口墜落；這一年，賈躍亭和李兆會都上了“老賴”名單，一個前創業板首富，一個前山西首富，如今都背負巨額債務。

他們吞噬著大量的流動性，只有刺破泡沫，有限的資金才能流向實體經濟。

有破才有立，新供給正在形成。

這一年，雄安新區設立，它是繼深圳經濟特區和上海浦東新區之后又一具有全國意義的國家級新區，是千年大計、國家大事，高起點規劃、高標準建設，目的是打造城市建設的典范，它孕育著城市開發新模式和創新驅動發展新引擎。

在十九大報告中，高層已經不再強調GDP的高速增長，轉而更加重視經濟結構的改善，推動高質量發展。潛臺詞就是，政府再也不能搞大規模刺激，當然借道PPP和產業基金更是要不得，高負債和泡沫化都是高質量的反義詞。

但是，舊發展方式不會自動退出歷史舞臺，上到政府，中到企業，下到個人，也不可能一下子轉到新的發展方式上來，鍵盤上沒有這樣的快捷鍵。著名經濟學家厲以寧說，路徑依賴已成為中國經濟轉變發展方式的主要障礙。我們唯有將改革進行到底。

細心的人會發現，剛剛召開的中央經濟工作會議在貨幣政策的表述上，雖然還和2016年一樣是穩健中性，但緊跟在后面的一句話是“管住貨幣供給總閘門”，這意味著央媽還會繼續收緊流動性，錢緊的日子還要持續下去。

尤其是，打好防范化解重大風險攻堅戰，成了三大攻堅戰之首，而且不是打1年，而是打3年，重點是防控金融風險。今后3年“去杠桿”，不僅要去金融領域的杠桿，還要去實體經濟和全社會的杠桿，包括政府和企業，也包括居民個人。

一切才剛剛開始。

承載著美好生活的強國夢，任重而道遠。

責任編輯：徐蕓茜 主編：公培佳