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萬萬沒想到，Swisse的東風健合集團也借不上了。

雖然從數據上來看，當年收購Swisse無疑是健合集團做的最明智的決策。

2016年，即自2015年9月收購Swisse后的首個完整財政年度，健合集團營收大跨步，從2015年的48.19億元增長35.01%至65.06億元。

其中，Swisse被放在成人營養及護理用品分部，2015年該分部僅實現8.5億元，得益于Swissed的加入，2016年該分部實現收入26.83億元。

對于Swisse的貢獻，健合集團也給出了最直接的認可，在這一年的年報上，Swisse不僅被放在了首頁，就連排版位置也超越了健合集團的原生業務合生元家族。

對了，那一年健合集團還沒更名，叫做“合生元國際控股有限公司”。

01 明星品牌衰退

搭上Swisse的快車，健合集團的業績一路高歌猛進。

數據顯示，2017年至2023年，健合集團成人營養及護理用品分別實現營業收入34.14億元、42.44億元、39.91億元、38.68億元、42.09億元、45.59億元、61.45億元，同比分別增長27.26%、24.32%、-5.96%、-3.11%、8.83%、8.32%、34.78%。

得益于此，2017年至2023年，健合集團分別實現營業收入80.95億元、101.32億元、109.25億元、111.95億元、115.45億元、127.76億元、139.26億元，同比分別增長24.44%、25.16%、7.82%、2.47%、3.15%、10.63%、9.01%。

可惜的是，近年來Swisse的增長步伐明顯放緩，因未能抵消嬰幼兒市場縮減所帶來的影響，從而導致健合集團2024年業績大跳水。

數據顯示，2024年，健合集團實現營收130.52億元，較2023年的139.27億元下滑6.3%；毛利79.16億元，較2023年的82.94億元下滑4.6%；EBITDA為14.06億元，較2023年的19.85億元下滑29.2%；經調整可比EBITDA19.52億元，較2023年的22.16億元下滑11.9%；歸母凈利潤-5372萬元，同比下滑109.23%。

這樣的業績，用“一塌糊涂”進行總結也不為過。

健合集團將業績下滑歸因于超高端嬰幼兒配方奶粉市場收縮帶來的嬰幼兒營養及護理用品收入的下滑。

數據顯示，2024年，健合集團嬰幼兒營養及護理用品實現收入43.82億元，同比減少25.8%。

需要指出的是，若按產品結構劃分的話，健合集團可以分為營養補充品、嬰幼兒配方奶粉及其他，其中，營養補充品則又包括了維生素、草本及礦物補充劑產品、寵物補充品和嬰幼兒益生菌及營養補充品。

年報顯示，2024年營養補充品、嬰幼兒配方奶粉及其他分別實現營收88.31億元、33.32億元、8.89億元，后兩項分別下滑24.2%和20.2%。

按業務結構劃分，健合集團分為成人營養及護理用品、嬰幼兒營養及護理用品和寵物營養及護理用品三大業務。

年報顯示，2024年成人營養及護理用品實現營收66.96億元，同比增長8.8%，占營收比重的51.3%；嬰幼兒營養及護理用品實現營收43.82億元，同比下滑25.8%，占營收比重的33.6%；寵物營養及護理用品實現營收19.73億元，同比增長4.4%，占營收比重的15.1%。

對此，健合集團表示：我們的嬰幼兒營養及護理用品分部于二零二四年面臨預期以外的挑戰，尤其是在中國內地。向新“國標”系列過渡（包括消耗舊國標嬰幼兒配方奶粉庫存、替換派星旗艦系列及推出新派星子系列）所需的時間較預期長。此外，超高端嬰幼兒配方奶粉市場整體面臨若干行業性挑戰，于2024年收縮17.7%。

而對于Swisse，健合集團仍寄予厚望，直言“高利潤營養補充品所得收入仍為核心收入增長動力，其中該品類的維生素、草本及礦物補充劑以及寵物補充品錄得雙位數增長。”

但若細究，雙位數增長確實沒錯，卻是從2023年同比增長的35.3%驟降至2024年的10.4%。

與此同時，Swisse的利潤也在不斷下滑。

年報指出，健合集團成人營養及護理用品分部的毛利率由2023年的65.6%輕微下降至2024年的65.0%，主要由于若干市場的產品組合變動及來自新興市場的收入比例上升。

換言之，Swisse也快撐不住這支離破碎的健合集團了。

02 多項業務失守

數據顯示，截至2024年12月31日止年度，健合集團在中國內地的收入是86.85億元，和上一年比下降了12.9%。且86.85億元的收入占集團總收入的66.6%，而去年是71.6%，占比也“縮水”了。

健合集團表示，下降主要由于嬰幼兒營養及護理用品與寵物營養及護理用品分部收入下降所致，惟部分被成人營養及護理用品分部持續增長所抵銷。

具體來看，健合集團中國內地成人營養及護理用品分部的收入保持增長勢頭，按年增長6.9%，占健合集團成人營養及護理用品總收入的64.7%，主要由于消費者對保健品的強勁需求、本集團成功推出創新產品類別及推進渠道開發。

值得注意的是，Swisse Plus+憑借其較高的盈利能力，于2024年為中國內地成人營養及護理用品的收入帶來雙位數貢獻，按年上升19.6%。

在嬰幼兒營養及護理用品分部，與去年相比，來自中國內地嬰幼兒配方奶粉的收入按年下降24.9%至31.89億元，下降主要由于完成新國標過渡所需時間較預期長所致；來自中國內地嬰幼兒益生菌及營養補充品的收入為8.6億元，同比下降32.9%，該降幅主要由于去年上半年益生菌需求一次性激增后的高基數效應及藥房渠道的補充品業務面臨消費者流量持續減少及全行業挑戰所致。

在寵物營養及護理用品分部，來自中國內地寵物營養及護理用品分部的收入較去年下降14.8%至3.46億元，主要由于進行產品組合高端化及渠道優化工作，借此提高長期盈利能力。

為應對不斷下滑的業績壓力，健合集團表示，2025年，于中國內地，將致力于善用持續的消費者劃分及Swisse于線上市場的榜首地位，維持市場份額及領導地位；將如期于二零二五年上半年完結前完成國標過渡，這將為二零二五年全年的整體嬰幼兒配方奶粉銷售額恢復增長奠定基礎；計劃推出新的高利潤寵物食品及補充品，重拾增長勢頭。

可以直觀看到的，是健合集團債務結構的不健康。

截至2024年底，健合集團資產負債率仍高達69.15%，有息負債累計約93億元。為應對債務壓力，公司于今年年1月將中國核心子公司（健合中國、合生元健康）100%股權質押給香港匯豐銀行。

此外，2024年全年經營性現金流僅勉強覆蓋分紅支出（2.07億元），造血能力存疑。集團商譽規模更是高達76億元，占總資產的40%，若未來業務持續下滑，商譽減值將進一步侵蝕凈資產和償債能力。

疊加奶粉業務萎縮、Swisse增長乏力等核心問題，公司的短期償債風險仍處高位。