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當地時間9月28日，薩摩耶金服向美國證券交易委員會(SEC)遞交首次公開招股(IPO)上市申請文件，招股書顯示，薩摩耶金服將在紐交所上市，擬募集8000萬美元資金，股票代碼為“SMY”，此次上市的承銷商為摩根士丹利、德意志銀行、中國國際金融股份有限公司。

公開資料顯示，成立于2015年的薩摩耶金服目前主打信用卡賬單分期、預借現金及信用貸款，截至2018年6月，公司累計注冊用戶數2444萬，貸款余額54.9億元人民幣。

營收方面，薩摩耶金服2016年和2017年分別虧損9403萬元和6703萬元。2018年上半年，公司首次扭虧為盈，實現凈利潤2560萬元人民幣。

互金商業評論注意到，薩摩耶金服也是繼維信金科、51信用卡、小贏理財之后第四家“信用卡代償”概念股，也是四家里整體規模最小的。

信用卡代償和現金貸業務為王

招股書引述奧緯咨詢相關報告內容稱，薩摩耶金服是中國唯一一家加權平均年化費率18.25%以下的信用卡賬單分期機構，在注冊用戶數方面，也是中國第三大信用卡代償機構。

招股書顯示，薩摩耶金服的主要客戶為信用良好的80后和90后，其中，78%的用戶都擁有信用卡。薩摩耶金服主要通過移動應用平臺“省唄”實現信貸撮合服務。，平均2分鐘完成放款。

薩摩耶金服所聚焦的信用卡賬單管理和分期業務是多家領先的中國金融科技公司爭奪的市場。此前已上市的51信用卡和小贏科技、未上市的挖財和卡牛等。公開資料顯示，中國信用卡有息信貸余額將從2017年的2萬億增長至2022年的7.9萬億，分別占同期信用卡全部信貸余額的36%和47%。即便考慮到絕大部分持卡人會接受發卡銀行的信用卡增值服務，這一規模巨大、增長迅速的市場也令不少互聯網金融公司熱血沸騰。

目前，薩摩耶金服主要有三個產品：

1、信用卡分期業務。這也是公司的主要業務，2017年和2018年上半年該業務占全部業務量的74.7%和42.1%。信用卡分期業務授信額度通常介于3000元—30000元之間，期限為3個月、6個月或者12個月，加權平均年華費率介于10.04%—24%。2017年全年和2018年上半年的加權平均年化費率分別為15.1%和15.5%。招股書稱，該費率低于銀行自營信用卡分期費率。

2、預借現金服務。預借現金服務授信額度與信用卡分期共享同一額度，年化費率介于15.58%— 24%，期限為3個月、6個月和12個月。2017年和2018年上半年的加權平均年化費率均為20.7%。招股書稱，這一費率低于國內銀行同類產品定價。

3、信用貸，也就是大額現金貸。信用貸授信額度介于2萬—5萬，期限分為3個月、6個月和12個月，年化費率介于24%—36%之間，2017年和2018年上半年的加權平均年化費率分別為27.8和29.2%。

招股書顯示，截至2018年6月底，平臺上述三大業務的待償本金余額分別為22.3億元、10.6億元和22億元人民幣。

上半年盈利2560萬

招股書顯示，截至2016年末、2017年末、2018年6月底，薩摩耶金服注冊用戶累積數量分別為640萬、1702萬、2444萬，月度活躍用戶平均數為75.1萬、173.9萬、338.1萬，待償本金余額分別為14.34億元、33.48億元、54.95億元，加權平均年化利率分別為14.5%、17%、21.5%。

招股書顯示，公司凈收入從2016年的5300萬人民幣元增長至2017年的2.4億元人民幣，同比增幅達353.5%，2018年前6個月，公司的凈收入達到2.3億元人民幣，同比增176.8%。凈虧損從2016年的9400萬元人民幣降至2017年的6700萬元人民幣，2018年上半年扭虧轉盈，實現凈利潤2560萬元人民幣。

據招股書披露，薩摩耶金服客戶的重復借款比率從2016年的55.5%提升至2017年的74.5%，截至2018年6月低又升至80%。2016年、2017年以及截至2018年6月底，用戶在平臺上平均貸款次數分別為2.6次、3.8次和4次。這些數據顯示，薩摩耶金服對客戶的粘性逐步增強。

但是，互金商業評論注意到，隨著業務規模的擴大，平臺注冊用戶向借款人之間的轉化率開始走低。平臺獲客成本和獲客壓力增長。招股書顯示，為了開拓獲客渠道，2018年8月，薩摩耶金服出資200萬入股深圳一家互聯網獲客公司，獲得后者25%的股權。

持牌消金公司提供六成資金

招股書顯示，薩摩耶金服已經與19家持有牌照的金融機構建立合作關系，包括商業銀行、消費金融公司、信托公司和小額貸款公司。2018年上半年，銀行、消費金融公司、信托和小貸公司共提供資金67.16億元人民幣，各自占比為18.5%、59.2%、20.2%、2.1%。

在和商業銀行及消費金融公司合作中，薩摩耶金服負責推薦客戶并收取服務費，在此類助貸合作模式中，金融機構較為強勢，薩摩耶金服一般要向金融機構繳納一筆風險準備金，并為可能的壞賬提供兜底。

在信用卡分期和預借現金業務中，服務費通常就是客戶支付的利息和金融機構收取的固定回報率之間的差價。在大額現金貸中，薩摩耶的服務費通常是從客戶支付的利息中收取一個固定比例。如果客戶整體還款狀況良好，信貸資產質量超過之前雙方設定的標準，薩摩耶可以額外獲得一定獎勵。當然，如果薩摩耶向客戶私自收取費用或者無法繳納足夠的風險準備金，金融機構也可以單方面取消與其合作。

薩摩耶金服的另一個資金來源是信托公司，2017年二季度開始，薩摩耶開始引入信托資金。2017年和2018年上半年，薩摩耶金服分別有28.7%和20.2%的款項來源于信托貸款。在信托貸款模式中，薩摩耶金服和其他機構投資人成立信托計劃對外貸款，薩摩耶金服提供劣后級資金，其他機構提供優先級資金。劣后資金負責為信托資產進行兜底。本質上來說，信托只是提供了一個機構放款的通道，仍然是由薩摩耶為所有借款提供暗兜底。

壞賬率藏隱憂

在壞賬表現方面，招股書披露信息顯示，薩摩耶將借款人按風險等級劃分為8個級別，并予以不同定價（其中七、八等級為2017年第二季度新增，目前數據不足以參考）。

互金商業評論注意到，招股書僅提供了信用卡分期和預借現金兩部分業務的逾期和壞賬數據，大額現金貸業務的數據則沒有披露。

2017年，信用卡分期和預借現金業務的主要客戶風險等級集中在3-6級之間，占比高達93%。在利率方面，信用卡分期業務利率介于13%—17.6%之間，預借現金業務利率介于19%—24%之間。

2018年，信用卡分期和預借現金業務對風險較低人群的利率略微下調。但高風險客戶（七、八級）的放款量增長較快。

在逾期率方面，2017年，第三到五級風險的客戶M3+逾期率數據平均在0.7%左右，最高為六級客戶，逾期率為1.29%。2018年上半年，第三到五級客戶M3+逾期率上升至1.5%左右，最高為六級客戶，逾期率為2.44%。

值得注意的是，截至2018年6月30日，2017年第二季度新增的第七和第八級客戶的M3+逾期率分別為1.58%和2.14%，上升較快。

壞賬率方面，截至2017年底，第三到第六級客戶壞賬率平均為1.3%，最高為1.55%。截至2018年6月低，第三到第六級客戶壞賬率平均為3.1%，最高為4.15%

互金商業評論注意到，薩摩耶壞賬率的統計口徑為超過210天的未還賬款。而通常現金貸行業內的壞賬統計標準不超過180天。這意味著，薩摩耶的潛在壞賬水平有可能更高。

向“不兜底”轉型面臨挑戰

招股書披露稱，2017年11月以來，薩摩耶金服正在積極向無擔保助貸模式轉變，在客戶違約情況下，將由金融機構承擔信貸風險，薩摩耶金服不通過任何形式的風險準備金、保險或擔保提供兜底。

招股書顯示，截至2018年6月低，薩摩耶金服的貸款余額中，平臺不再兜底的部分為31.54億元人民幣，占比57.4%，第三方擔保貸款金額10.01億元，占比18.2%；直接擔保貸款金額13.39億元，占比24.4%。2018年6月，71.0%的促成金額為不兜底模式。可見，平臺正全力轉型，以消除剛兌可能引發的風險隱患。但轉型是否能順利完成，尚需時間驗證。

互金商業評論注意到，在今年上市的幾個信用卡代償機構中，薩摩耶是規模最小的。為何選擇在這個時間點上市，招股書部分細節值得注意。

首先，公司現金流方面已經捉襟見肘。

官網資料顯示，薩摩耶金服迄今完成了至少5輪融資。其中，2015年6月獲得千萬級風投。2016年4月獲得達晨創投A輪融資。2016年5月獲得元璟資本、微光創投聯合投資的A＋輪融資。2017年1月，獲逾億元B輪融資，中信資本領投，涌金集團旗下涌鏵資本跟投。2017年11月，獲PAG太盟亞洲C輪融資。

招股書披露數據顯示，截至2017年底和2018年6月底，薩摩耶金服的現金及現金等價物僅為7032萬和9429萬。而同期公司運營成本分別為3.04億和2.03億，2016年和2017年凈虧損額為1.6億元。雖然2018年上半年扭虧為盈，但也僅有2000多萬元。可見，薩摩耶金服多輪融資獲得的資金已經所剩不多，如果不能盡快上市，剩余資金恐無法支撐擴大運營規模。另外，隨著國內經濟越來越不樂觀，國際資本市場的走勢也趨向動蕩，投資機構面臨急迫的套現需求。

另一個值得注意的是，薩摩耶金服的限制性現金數量2018年大幅增長。2016年、2017年和2018年6月，公司限制性現金分別為5676萬、1.26億和4.81億。

所謂限制性現金（Restrictedcash）科目，在互金公司中，有點類似于銀行的壞賬準備金，一般是指從每筆貸款中提取一定比例現金做風險備用，在借款人無法還款的情況下通過這部分資金來補償投資者的損失。薩摩耶目前貸款余額約55億元人民幣，如果4.81億元限制性現金全部為準備金的話，那么計提比例就相當高了。