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深陷商業(yè)化困局的知乎，即使成功回港上市，也很難破解盈利難題，挽回用戶口碑。

近期，知乎宣布返港雙重主要上市。據(jù)悉，知乎已通過(guò)港交所聆訊，瑞士信貸、摩根大通、中金和招銀國(guó)際將擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

作為頭部知識(shí)問(wèn)答平臺(tái)，知乎由周源創(chuàng)建于2010年，一度被視為中國(guó)的Quora。知乎最早邀請(qǐng)的200位用戶曾創(chuàng)下8000個(gè)問(wèn)題和2萬(wàn)個(gè)高質(zhì)量回答，塑造了精英化品牌形象。

知乎并未停留于此，2013年向公眾開(kāi)放注冊(cè)后，知乎注冊(cè)用戶一年內(nèi)從40萬(wàn)躍至400萬(wàn)，從小眾走向大眾，化身“普惠內(nèi)容平臺(tái)”。2021年3月26日，知乎成功掛牌紐交所，截至上市當(dāng)日美股收盤，知乎市值超過(guò)300億元。

在下沉之路上越走越遠(yuǎn)的知乎，迎來(lái)商業(yè)化反噬，在用戶中口碑下滑，昔日榮光也如曇花一現(xiàn)。虧損魔咒纏繞下，知乎在美股市值縮水近70%。知識(shí)付費(fèi)賽道、視頻直播領(lǐng)域變現(xiàn)無(wú)果，無(wú)法第一時(shí)間搶占用戶心智的知乎，跌落神壇，再無(wú)往日風(fēng)光。

為了扭轉(zhuǎn)危機(jī)，知乎將戰(zhàn)略重點(diǎn)放在生態(tài)第一和減虧上，一邊多元布局營(yíng)收，發(fā)力內(nèi)容商業(yè)化解決方案，試圖扭轉(zhuǎn)過(guò)于依賴廣告收入的局面；另一邊加碼在線教育賽道，將成人教育領(lǐng)域視為新的收入增長(zhǎng)點(diǎn)。

內(nèi)憂外患下，知乎須平衡好商業(yè)化與用戶內(nèi)容，盡快扭虧為盈，才能重新獲得投資者的青睞。而市場(chǎng)和資本留給知乎的時(shí)間已經(jīng)不多了。

返港上市費(fèi)時(shí)費(fèi)力

如果成功上市，知乎將成為中概股第一家以雙重主要上市方式回港的互聯(lián)網(wǎng)公司。此前，阿里巴巴、網(wǎng)易、京東等互聯(lián)網(wǎng)中概股企業(yè)回歸均采用二次上市。

知乎返港可謂迎難而上。據(jù)悉，雙重上市必須滿足兩地監(jiān)管要求，審核標(biāo)準(zhǔn)相較二次上市更嚴(yán)格。從上市流程來(lái)看，雙重上市回港流程是完整的香港上市申請(qǐng)，而二次上市流程會(huì)簡(jiǎn)化很多，很多香港上市規(guī)則都被豁免。

既然費(fèi)時(shí)費(fèi)力，知乎選擇雙重上市的價(jià)值在哪里？

首先，雙重主要上市相較二次上市，獨(dú)立性更強(qiáng)。雙重主要上市后，能避免和美股美國(guó)存托憑證（ADR）聯(lián)動(dòng)。此外，如果知乎在美股退市，也不會(huì)影響知乎在港股的上市地位。而二次上市的中概股在美發(fā)行的存托憑證與港股能夠互換，股價(jià)聯(lián)系較為緊密。 

其次，美股局勢(shì)不明，知乎必須考慮退路。3月30日，美國(guó)SEC公布新一批預(yù)摘牌名單，百度、愛(ài)奇藝等中概股互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也在其中。選擇雙重主要上市，知乎或在規(guī)避美股退市風(fēng)險(xiǎn)。

順利上市之后，知乎將成為第一個(gè)吃螃蟹的公司。港交所的系列改革為知乎增添了底氣。港交所2021年11月發(fā)布簡(jiǎn)化海外發(fā)行人上市制度相關(guān)規(guī)則，首次允許同股不同權(quán)、可變利益實(shí)體等特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)申請(qǐng)雙重主要上市。

知乎此次上市，未增發(fā)新股也不募集資金。招股書顯示，知乎計(jì)劃在港交所發(fā)售2600萬(wàn)股公司A類普通股，并且該部分股份全部來(lái)自早期投資者。知乎的底氣來(lái)自健康的財(cái)務(wù)狀況。根據(jù)財(cái)報(bào)，截至2021年底，知乎持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、定期存款、受限資金和短期投資總額為74億元，融資需求不強(qiáng)。

在虧損泥潭掙扎

知乎的“錢景”并不明朗，仍陷虧損泥潭。2021年財(cái)報(bào)顯示，知乎2021年經(jīng)營(yíng)虧損達(dá)到13.9億元，經(jīng)調(diào)整虧損為7.5億元。往期財(cái)報(bào)顯示，知乎2019年和2020年兩年間凈虧損分別為10億元、5.18億元，經(jīng)調(diào)整后凈虧損分別8.25億元、3.38億元。

知乎虧損主要源于燒錢換用戶，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)商業(yè)化變現(xiàn)。知乎表示，預(yù)計(jì)將會(huì)繼續(xù)產(chǎn)生凈虧損及經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流出，因?yàn)橹鯇⒗^續(xù)戰(zhàn)略性地產(chǎn)生支出以建立和擴(kuò)展內(nèi)容生態(tài)，進(jìn)一步提高知乎的內(nèi)容質(zhì)量及內(nèi)容組合，促進(jìn)社區(qū)文化及用戶互動(dòng)。

知乎營(yíng)收保持快速增長(zhǎng)。知乎2021年收入29.59億元，同比增長(zhǎng)119%；2021年第四季度營(yíng)收10.19億元，同比增長(zhǎng)96.1%。

拆解知乎收入構(gòu)成，產(chǎn)業(yè)科技發(fā)現(xiàn)其分為廣告、付費(fèi)會(huì)員、內(nèi)容商業(yè)化解決方案和其他四個(gè)部分，其中廣告是知乎的支柱業(yè)務(wù)。財(cái)報(bào)顯示，2021年知乎廣告收入11.61億元，營(yíng)收占比39.2%；內(nèi)容商業(yè)化解決方案9.74億元，營(yíng)收占比32.9%；付費(fèi)會(huì)員收入6.69億元，營(yíng)收占比22.6%；其他收入僅1.55億元。

各項(xiàng)業(yè)績(jī)占比趨于平衡，是知乎不斷調(diào)整的結(jié)果。一方面，知乎減少?gòu)V告營(yíng)收占比。2019年，知乎廣告營(yíng)收占比為86%，2020年降到62%，2021年四個(gè)季度，知乎廣告收入占總營(yíng)收比例分別為44.8%、38.9%、39%、37.1%。

另一方面，內(nèi)容商業(yè)化解決方案貢獻(xiàn)的營(yíng)收逐年升高。2019年，這一業(yè)務(wù)僅占總營(yíng)收0.09%。到了2021年四個(gè)季度，該業(yè)務(wù)收入占比分別達(dá)到25.3%、32.4%、33.7%、36%。

內(nèi)容商業(yè)化意味著平臺(tái)要與創(chuàng)作者共享利潤(rùn)，運(yùn)營(yíng)成本將進(jìn)一步上升，這加劇了知乎的虧損。知乎2021年總運(yùn)營(yíng)開(kāi)支為29.5億元，相較2020年的13.61億元增長(zhǎng)116.4%，其中大部分為營(yíng)銷費(fèi)用。2021年，銷售和營(yíng)銷費(fèi)用為16.35億元，同比增長(zhǎng)122.46%

知乎毛利率明顯下滑。報(bào)告期內(nèi)，知乎毛利為15.54億元，相較2020年有所增長(zhǎng)。毛利率為52.51%，低于2020年的56%。2021年第四季度毛利率為47.1%，同樣低于2020年同期的64.1%。

如何平衡盈利和流量，成為擺在知乎面前的難題。

用戶體驗(yàn)大不如前

知乎用戶粘性相對(duì)較高。數(shù)據(jù)顯示，2021年第四季度，平均每月瀏覽人次5億，平均每月用戶互動(dòng)3.9億次。截至2021年底，知乎的累計(jì)內(nèi)容創(chuàng)作者5500萬(wàn)，累計(jì)貢獻(xiàn)4.2億條問(wèn)答內(nèi)容。

在優(yōu)質(zhì)用戶資源和足夠大的用戶量基礎(chǔ)上，知乎嘗試投放廣告，實(shí)現(xiàn)流量變現(xiàn)。2016年，知乎開(kāi)始發(fā)展廣告業(yè)務(wù)，主要依賴feed流廣告營(yíng)收，但一條腿走路難以支撐一家上市公司。

知乎2019年推出會(huì)員業(yè)務(wù)，向其他領(lǐng)域探索，發(fā)展內(nèi)容商業(yè)化解決方案。內(nèi)容商業(yè)化解決方案，是指在內(nèi)容中植入品牌推廣以及購(gòu)買鏈接，實(shí)現(xiàn)變現(xiàn)。為了拓展付費(fèi)業(yè)務(wù)，知乎又在問(wèn)答板塊中加入連載小說(shuō)，用戶點(diǎn)開(kāi)某一問(wèn)題，界面可能會(huì)跳轉(zhuǎn)至簽約作者連載的小說(shuō)內(nèi)。

商業(yè)變現(xiàn)，與用戶體驗(yàn)相沖突。不少用戶表示，知乎已經(jīng)失去早期社區(qū)文化氛圍，問(wèn)答內(nèi)容質(zhì)量嚴(yán)重下滑。廣告植入越來(lái)越多，讓因高質(zhì)量知識(shí)問(wèn)答入駐的用戶對(duì)知乎感到失望，最終用腳投票。

清朗行動(dòng)開(kāi)始后，知乎還需要在營(yíng)收、流量和監(jiān)管之間，找到平衡。隨著知乎用戶規(guī)模增長(zhǎng)，平臺(tái)內(nèi)容魚(yú)龍混雜，用戶言論成為懸在知乎頭頂?shù)倪_(dá)摩克里斯之劍。

2021年底，國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室指導(dǎo)北京市互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室依法約談知乎負(fù)責(zé)人，針對(duì)知乎網(wǎng)多次出現(xiàn)法律法規(guī)禁止發(fā)布或者傳輸?shù)男畔⒌葐?wèn)題，責(zé)令其立即整改，嚴(yán)肅處理相關(guān)負(fù)責(zé)人。

對(duì)此，知乎網(wǎng)負(fù)責(zé)人表示，將深刻吸取教訓(xùn)，嚴(yán)格落實(shí)各項(xiàng)整改要求，在整改期間自行暫停相關(guān)功能。而后知乎關(guān)閉全部評(píng)論區(qū)，用戶端顯示“評(píng)論區(qū)功能升級(jí)中，暫時(shí)無(wú)法發(fā)送評(píng)論”。

在商業(yè)化轉(zhuǎn)型中，知乎還面臨眾多強(qiáng)有力競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的圍堵。連載小說(shuō)領(lǐng)域，知乎除了需要與老牌平臺(tái)掌閱競(jìng)爭(zhēng)，還有與主打免費(fèi)閱讀的七貓搶奪流量。直播領(lǐng)域，抖音、快手這些短視頻平臺(tái)依托流量池迅速崛起。知識(shí)視頻領(lǐng)域，B站先一步搶灘市場(chǎng)，知乎錯(cuò)失騰飛機(jī)會(huì)。

知乎突圍并非易事。據(jù)統(tǒng)計(jì)，B站2021年月均月活用戶達(dá)到2.72億，短視頻平臺(tái)抖音月活用戶更甚超過(guò)7億。知乎在各個(gè)賽道都都直面對(duì)手，破圈難上加難。

在線教育難救場(chǎng)

暫時(shí)未孵化出成熟的第二增長(zhǎng)曲線，知乎又進(jìn)軍在線教育賽道，探索新的商業(yè)變現(xiàn)模式。

去年3月，知乎發(fā)力成人教育，與旗下教育團(tuán)隊(duì)推出了職業(yè)教育App產(chǎn)品練習(xí)生，完成了知乎在教育產(chǎn)品上的首次探索。同年8月，知乎又投資了兩家成人教育細(xì)分賽道上的平臺(tái)，分別是專注財(cái)經(jīng)會(huì)計(jì)在線培訓(xùn)的上海品職教育和服務(wù)留學(xué)生的趴趴教育。

知乎還加碼成人教育，投下重注。2021年3月，知乎推出了成人職業(yè)教育App知學(xué)堂，正式進(jìn)軍成人教育賽道。據(jù)產(chǎn)業(yè)科技了解，知學(xué)堂目標(biāo)客群主要為考研和職場(chǎng)人士，課程也是針對(duì)這類人群展開(kāi)的。目前，app內(nèi)課程主要由知乎旗下的知乎職研在線和趴趴教育提供。

知乎對(duì)于教育業(yè)務(wù)寄予眾望。在2021年知乎業(yè)績(jī)電話會(huì)議上，周源表示“知乎職業(yè)教育業(yè)務(wù)是伴隨著社區(qū)用戶真實(shí)的需求產(chǎn)生，需求是真實(shí)而巨大的”，對(duì)成人教育發(fā)展前景很看好。根據(jù)財(cái)報(bào)顯示 以職業(yè)培訓(xùn)和專業(yè)課程的在線教育服務(wù)為主的其他業(yè)務(wù)，2021年收入較2020年增長(zhǎng)196%。

但資本市場(chǎng)市場(chǎng)目前還處于觀望狀態(tài)。產(chǎn)業(yè)科技注意到，知學(xué)堂在小米、華為兩個(gè)應(yīng)用市場(chǎng)內(nèi)下載量均不到一萬(wàn)，App也處于起步狀態(tài)。成人教育能否讓知乎走出虧損，還沒(méi)有定論。

在知識(shí)付費(fèi)之外，知乎還需要對(duì)投資者講出新的故事，打開(kāi)資本市場(chǎng)想象空間，平衡好商業(yè)與內(nèi)容，重新贏得用戶信任，夯實(shí)商業(yè)價(jià)值。