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云從科技離成功上市又近了一步。

在遞交招股書半個多月后，云從科技發布了路演公告，擬公開發行11243萬股新股，占發行后總股本的15.18%。其中初始戰略配售數量為3372.9萬股，占發行共規模的30.00%，并于本周三開始新股申購，預計本月底將登陸科創板上市。 

兜兜轉轉一年多，作為“AI四小龍”中最年輕的云從科技上市終算是有了好的結果，盡管好飯不怕晚，但小體量且難以擺脫的虧損局面也讓其上市后的前景很難保持樂觀的態度。畢竟商湯科技已經做了示范，目前其市值相比上市后最高點已縮水了1000多億港元，再加上曠視科技們也在積極地謀求上市，AI玩家所面臨的競爭程度將會變得更加激烈，云從科技又能吸引到多少投資者的目光呢？

1虧損仍是主命題

盡管云從科技是“AI四小龍”中第二個即將走向二級市場的AI企業，但依舊沒有逃脫虧損局面。招股書顯示，云從科技2019年到2021年的歸母凈利潤分別為-6.40億元、-8.13億元、6.32億元，截至2021年末，公司合并口徑累計未分配的利潤為-22.16億元，存在大額未彌補虧損。

由此可見云從科技的虧損額度并不小，但就虧損額幅度來說，相較于同屬于“AI四小龍”的同行依然是較小的。像曠視科技2018年到2020年三年間虧損了127.3億元，依圖科技則在2018年到2020年上半年里虧損了61.02億元，商湯科技過去三年的總虧損額更是達到了驚人的327.26億元，相當于云從、曠視、依圖三家虧損總和的1.6倍。

盡管云從科技虧損幅度輕，但是體量也就不占優勢。招股書顯示，云從科技2019年到2021年的營收分別為8.07億元、7.55億元、10.76億元，三年總營收為26.38億元。而商湯科技2020年營收額就達到了34.46億元，曠視科技2018年到2020年的三年營收為35.05億元，如此大的營收差距也讓小體量的云從科技面臨更大的行業競爭壓力，尤其是其整體營收表現并不好。

過去三年云從科技的營收增速分別為66.77%、-6.51%、42.49%，有意思的是2020年的營收出現下滑的同時，虧損額也是最大的，2020年的營收低基數表現也讓其2021年的營收增速喪失了部分說服力。若拉長時間來看，云從科技的營收增速更是呈現出了下滑趨勢。

可見云從科技營利兩端的表現都談不上樂觀，究其原因，一方面是投入不及回報。招股書顯示，云從科技2019年到2021年的營業總成本分別為15.71億元、16.60億元、18.79億元，遠高于當期營收，其中銷售費用更是保持連年增長，從2018年的1.29億元增長至2021年的2.80億元，四年翻倍的銷售費用自然是很大程度上攤薄了盈利空間。

另一方面則是較低的毛利率表現，招股書顯示，云從科技2019年到2021年的毛利率分別是40.89%、43.46%、37.01%。可以看出，云從科技的毛利率呈現出了下滑傾向，而拉長時間看，過去五年云從科技的毛利率也浮動較大，2018年的毛利率更是只有21.70%。

其中，主要是云從科技的主營業務人工智能解決方案拉低了其整體毛利率，招股書顯示，云從科技該業務過去三年的毛利率分別為23.43%、28.19%、31.34%，而該業務到2021年所貢獻的營收比重則提高至87.28%。

所以云從科技本身業務增長動力的虛弱自然是其營利表現的不樂觀的重要原因，而高研發支出又是云從科技們虧損的主要來源，伴隨著AI商業化落地遲緩，二級市場的投資者只會越來越謹慎。

2大市場與商業化

計算機視覺（Computer Vision, CV）行業一直是人工智能市場中的主要市場，數據顯示，2020年國內計算機視覺產品的市場規模占人工智能整體市場的57%，也是企業中落地應用最多的AI項目，所占比例為63.4%。云從科技等“AI四小龍”準確點說其實是“CV四小龍”，而計算機視覺市場同時保持著較快的增長速度。

數據顯示，2020年國內計算機視覺行業市場規模約為406.3億元，同比增長85.02%，預計2025年國內計算機視覺核心產業規模與帶動相關規模將分別達到1537.1億元和4858.4億元，年均復合增長率分別為15.9%和22.5%。

然而行業中表現最好的商湯科技目前的年營收規模也不過是47億元，相較于整體市場甚至是未來的千億市場來看，計算機視覺仍處于行業發展的早期階段。也就意味著云從科技們未來的發展前景非常廣闊，所以早期云從科技們孵化時資本市場就給予很大的回應。

IT桔子的數據顯示，2015年為計算機視覺行業投資的高峰期，占年內行業全部融資事件的20%。但是AI企業的虧損問題也越發普遍且明顯，像2018年就有近九成的AI企業處于虧損狀態，前面提到“AI四小龍”們也是均有不同程度的長期大額虧損，更是呈現出了擴大的趨勢。

究其原因，商業化落地困難成為AI企業虧損的主要問題。除了商業產品在場景應用上的匱乏外，基于非C端的業務使得企業增收出現了周轉緩慢以及增長有限等問題，更為重要的是目前的人工智能行業并沒有探索出有效的盈利路徑，長期的投資未果也使得資本對云從科技們的態度也變得越發冷靜起來。

數據顯示，2020年國內計算機視覺行業的融資數量為101件，同比下降31.76%，也是同比增速的連續三年下滑。一級市場的冷靜也使得人工智能企業不得不面臨彈藥續命的難題，而二級市場則成了云從科技們選擇的新方向。

但是上市路并不好走，曠視科技作為“AI四小龍”中最先付諸行動的企業受到美國商務部的限制使得港股上市折戟，盡管隨后準備轉戰科創板，但因業績調整等問題受到了上交所的多次問詢，最終上市遲遲未有新消息。

可見除了大環境的不樂觀外，大額虧損背后的業績問題也曠視科技是上市遲緩的重要原因，但是上市真的包治百病嗎？答案可能并不樂觀。

3上市，新一輪的競爭

比如說已經成功上市的商湯科技，也同樣經歷了上市前的艱辛。商湯科技上市前被美國財政部列入美國投資者禁止投資清單不得不暫停上市計劃，隨后更是大修招股章程才得以重啟，也導致其市場熱度大降，最終的發行價更是落入到價格區間底部。

隨后盡管商湯科技成功上市后股價三天連漲，極大增強了市場和企業的信心，但是股價卻在一路沖到每股9.70港元后開始了持續大跌，到目前最新股價已經較高點跌去超過50%。創新奇智和格靈深瞳更是上市便破發，即便是曾經突破千億元市值的寒武紀，到如今市值也只有二百多億元。

由此多個人工智能上市企業的股價已經證明二級市場投資者的謹慎態度并不少于一級市場太多，尤其是不乏一些早期投資者趁企業上市后套現離場。也就是說無論是人工智能企業上市是處于自身融資的目的，還是背后的投資者需要得到回報來看，其必要性已經遠超以往。

加之在尚未有明朗的盈利路徑下，也讓上市成為人工智能企業新一輪競爭的開始。除了上市在望的云從科技，還有二次赴港上市的第四范式。第四范式在去年8月份港交所遞表后卻沒在今年2月份為止的有效期通過聆訊，隨后便再次遞表港交所。

曠視科技們盡管上市計劃暫停，但隨著大額虧損所帶來的資金缺乏以及行業競爭加劇的影響勢必會使其上市計劃再次重啟，那么上市為云從科技所提供的助力可能并沒有想象中的充足，所面臨的形勢也將會更加不樂觀。

除了業績承壓外，云從科技在行業內的競爭力并不顯著。數據顯示，2020年云從科技所占國內計算機視覺的市場份額為9.8%，處于“AI四小龍”中的第三位，尤其是彼此間業務同質化使得其核心競爭力有限。即使是與其市場份額相近的依圖科技也在探索AI芯片上的發展，而云從科技較核心且高毛利的人機協同操作系統業務卻迎來了營收和所占營收比重的雙下滑。

很顯然云從科技已然在AI同行們的錯位競爭上落后了很多，再加上以海康威視為代表的傳統安防巨頭以及阿里巴巴等互聯網巨頭的競爭，上市能為其提供多少想象力著實需要畫個大問號，更何況二級市場的投資者已經保持著較為謹慎的投資態度。那么云從科技勢必要提供更多的說服力來吸引投資者更多的信任，但就其目前的表現來看依舊任重道遠。