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2025年初，蜜雪冰城再次向港交所遞交了上市申請，并且在2月14日通過了港交所聆訊。21日，蜜雪冰城正式開始公開招股，據(jù)市場反饋，認購火爆。

很多人認為，這是一份6元的勝利，因為極低的定價策略，蜜雪冰城以6元一杯珍珠奶茶為標桿，從而確立了其在現(xiàn)制飲品界的超級地位。

從數(shù)據(jù)來看，2021年至2023年蜜雪冰城分別實現(xiàn)收入為104億元、136億元、203億元。2024年前三季度，蜜雪冰城營收186.6億元，同比增超兩成，期內(nèi)利潤為34.86億元，同比增超四成。在整個新茶飲賽道里，這些數(shù)字都屬于數(shù)量級上的領先。

但在我們仔細研究了招股說明書后發(fā)現(xiàn)，如果要給蜜雪冰城的成功，錨定一個象征性的數(shù)字，那絕非6元。因為本質(zhì)上，這家公司并不以6元為定價出售它的產(chǎn)品，它是一家向加盟商出售現(xiàn)制飲品原材料的公司。這些原材料才是蜜雪冰城的產(chǎn)品，它們是什么，有什么樣的成本，賣多少錢，才構(gòu)成了這家公司的底色。

那么蜜雪冰城的產(chǎn)品到底賣多少錢呢？這個其實并不難計算，蜜雪冰城官方曾給出的門店堂食毛利率約為55%，即茶飲的物料成本約占售價的45%。以此來計算，一杯6元的中杯珍珠奶茶，其加盟商的原材料采購成本為6元*45%，大約是2.7元。

然后我們再看招股書，2024年前三季度，蜜雪的毛利率和凈利率分別達到了32.37%和18.71%。

于是我們就可以得出這杯珍珠奶茶的原材料在生產(chǎn)端的成本，即2.7元*（1-32.37%），也就是1.826元。

不過需要注意的是，單杯珍珠奶茶的原材料實際上包含兩個部分，一部分是食品原料，另一部分是包裝成本，有關后者，2022年蜜雪冰城披露的招股書曾顯示，蜜雪冰城杯子的采購均價為0.18元，吸管為0.08元，包裝袋成本0.06元，即單杯奶茶的包裝成本大概是0.32元。

由此可見，一杯蜜雪冰城的珍珠奶茶，其可食用部分的原料成本為1.5元左右。這種生產(chǎn)成本是非常極限的，這就是為什么蜜雪冰城需要進行大規(guī)模的上游產(chǎn)業(yè)鏈建設，它需要在既定的低售價前提下，既保證質(zhì)量，又盡量壓低生產(chǎn)端成本，以為自己和加盟商爭取利潤空間。

但這個空間的彈性并不大，剔除剛性農(nóng)產(chǎn)品供應鏈成本，這個空間幾乎完全由食品工業(yè)的現(xiàn)代性創(chuàng)造，包括集約式大規(guī)模生產(chǎn)，以及縮減供應鏈中的分利環(huán)節(jié)。可以說，1元左右的單杯原材料生產(chǎn)成本就是這家公司的下限。

與此同時，我們也能看到，這個1塊錢同樣也是蜜雪冰城的上限，這個上限實在低，低到容不下一杯鮮奶，所以蜜雪冰城的珍珠奶茶是由奶茶粉沖泡的。它當然不高級，但也能溫暖很多人的冬天。

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6元一杯的中杯蜜雪冰城珍珠奶茶含量為505ML，如果要以1塊5毛錢的原材料來實現(xiàn)這杯奶茶，的確是不容易的，除非它不用鮮奶。畢竟鮮奶的成本在那，即便經(jīng)歷一個很長時間的下跌周期，當前，全國平均鮮牛乳收購價格為3.11元/公斤，也就是說一斤牛奶的原奶價格就要接近1塊6毛錢了。

這一點，蜜雪冰城倒是從來沒有藏著掖著，在美團外賣上，每家蜜雪冰城加盟店都寫明了飲品的基礎配料，其中珍珠奶茶的主要原料是紅茶和奶茶粉。一家蜜雪冰城加盟店的店員也向我們確認，珍珠奶茶里沒有用鮮奶。

也就是說，至少在奶茶品類上，蜜雪冰城和香飄飄都應該屬于沖泡類，巧了，這兩家公司的毛利率都在30%區(qū)間，幾乎沒有什么區(qū)別。可能兩家最主要的區(qū)別是，前者由消費者自己找熱水沖，后者由加盟門店的店員提供沖泡服務。

寫到這里，并沒有說沖泡奶茶有什么不好的意思，畢竟一年賣出7億多杯的香飄飄，和一年賣出90億杯的蜜雪冰城，都是由大眾一杯一杯買單的。而兩者的同質(zhì)性，也不僅存在于產(chǎn)品品類，還包括兩家在生產(chǎn)層面，采取的都是大產(chǎn)線模式。

招股書中顯示，蜜雪在河南、海南、廣西、重慶、安徽擁有五大生產(chǎn)基地，總占地面積約79萬平方米，年綜合產(chǎn)能達到約165萬噸，其中河南生產(chǎn)基地可以生產(chǎn)糖、奶、茶、咖、果、糧、料七大類食材，是蜜雪迄今為止最大的生產(chǎn)基地。在這次的招股書中，蜜雪冰城也提到，通過上市募集到的資金，將主要用到供應鏈的建設以及IP的建設和推廣中去。

此外，蜜雪冰城的供應鏈建設并不止于生產(chǎn)基地建設，還包括更上游的原材料采購，畢竟1元左右的原材料成本空間，必然會反向?qū)毫鲗У焦湹拿總€環(huán)節(jié)。

以年銷量11億杯的檸檬水為例，其單價為4元，扣除門店毛利和公司毛利后，公司的實際生產(chǎn)成本約為1.2元，再扣除蜜雪冰城賣給加盟商的3毛錢杯子錢，實際檸檬水的成本是9毛錢，考慮到其中還要添加糖漿等輔料，所以留給檸檬的成本只會更低。

而近期檸檬的批發(fā)價格平均3.25元/斤，每斤檸檬約有5~7個，即單個檸檬的批發(fā)價格在5毛至7毛之間，所以，以鮮檸檬現(xiàn)制為主打概念的蜜雪冰城檸檬水，如果要兼顧口感和成本，就需要壓低檸檬的收購成本。

這就是為什么蜜雪要在原材料的產(chǎn)地建工廠，將農(nóng)業(yè)種植和工業(yè)加工融合起來，從源頭把控住了原材料價格波動的風險。從天眼查上的信息可以看到，蜜雪冰城旗下有一家公司叫做雪王農(nóng)業(yè)（四川）有限公司，這家公司的注冊地在四川省資陽市安岳縣，而安岳縣也被譽為“中國檸檬之鄉(xiāng)”，其中大名鼎鼎的尤力克檸就產(chǎn)自安岳。

強大的產(chǎn)能可以為加盟商提供源源不斷的飲品制作食材，此外，龐大的采購規(guī)模讓蜜雪有了較強的議價能力，可以讓它以低于行業(yè)平均水平的價格，采購到很多核心原材料，這也成為了蜜雪能夠維持低價戰(zhàn)略的核心壁壘。

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2024年12月，蜜雪冰城宣布和君樂寶共建“雪王牧場”，實現(xiàn)了自有奶源。有了自有奶源之后，蜜雪冰城就可以在牛奶的采購上去掉中間環(huán)節(jié)，以低于市場的價格來實現(xiàn)原奶供應。

店員告訴我們，現(xiàn)有產(chǎn)品線中，茉莉奶綠為鮮奶基底，該產(chǎn)品與珍珠奶茶定價相同。考慮到原奶的生產(chǎn)成本剛性很大，所以即便蜜雪冰城未來實現(xiàn)了自有奶源，茉莉奶綠產(chǎn)品的利潤空間應該相對有限。但結(jié)合鮮奶茶是目前最流行現(xiàn)制茶飲的背景，以一款低利潤產(chǎn)品去參與競爭，守護經(jīng)營壁壘，倒也不是不能理解。

只是除了個別單品外，蜜雪冰城的主流產(chǎn)品仍然采取的是工廠預制壓縮原料，再到店沖泡模式，我們或可將這種模式稱之為“工廠-店”模式。

“工廠-店”模式的好處在前文已有闡述，可以盡可能的降低原料生產(chǎn)成本，但不可否認，這種模式同樣也會對品牌產(chǎn)生一定限制。

畢竟大流水線已經(jīng)建立了，其中生產(chǎn)出來的糖、蜜和茶粉終要做終端兌現(xiàn)為產(chǎn)品。這也就決定了其終端產(chǎn)品的定位。它的珍珠奶茶必然是6元的，它的產(chǎn)品價格戰(zhàn)略必然是低價，然后，它的冰淇淋必須是2元的，冰鮮檸檬水是4元的。

總之，雪王必須“便宜大碗”。

在單價較低的前提下，無論是加盟商還是蜜雪冰城公司，需要做大規(guī)模，就必須賣出更多的杯量，所以它必須以一個超越市場平均水平的門店規(guī)模，來實現(xiàn)經(jīng)營上的成功。

蜜雪冰城在2024年底的門店數(shù)量達到了46479家，覆蓋了中國及海外11個國家，成為了全球最大的現(xiàn)制飲品企業(yè)。

從蜜雪的招股書中可以看到，現(xiàn)在蜜雪冰城超過99%的門店為加盟門店，其余為自營門店，蜜雪的主要收入來源也是向加盟商銷售食材、包裝材料和各種設備，這這種模式下，加盟商既是蜜雪的交易對手盤，也是利益相關方。

只有蜜雪發(fā)展好了，加盟商才能賺到錢，但決定加盟商賺錢的因素還有很多，包括租金、人力和單店銷售額，后者又與點位強相關，選址錯誤或者區(qū)域密度太大，都會對其產(chǎn)生負面影響。

李淼曾經(jīng)申請加盟過蜜雪，但是沒有成功，他認為原因主要是蜜雪更偏向于老加盟商，好的點位新人申請不下來，“要先問老加盟商開不開”，只有老加盟商不開，機會才會給到新加盟商。

但不知道是不是帶有了預設立場，李淼后來覺得也許沒加盟上才是一件好事，因為原來一條街上只有一兩家蜜雪，現(xiàn)在開了五六家。

作為一個需要持續(xù)發(fā)展的上市公司，未來蜜雪擴大經(jīng)營規(guī)模的驅(qū)動力當然將持續(xù)，它需要每個季度向公眾和投資人公布自己的成績，但顯然，目前蜜雪在國內(nèi)的覆蓋密度已經(jīng)很大。這應該就是它為什么一邊發(fā)展副線品牌幸運咖，一邊加大海外發(fā)展的背景原因。

根據(jù)媒體報道，截止2024年10月末，幸運咖的門店數(shù)量已經(jīng)突破了4000家，并且在去年下半年，這個年輕的咖啡品牌新增了1000家門店。

此外，根據(jù)招股書，蜜雪冰城業(yè)已在11個海外國家開店，幾天前，雪王剛剛登陸了肯尼亞的內(nèi)羅畢。

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低價是蜜雪最重要的一個競爭力，“工廠-店”模式幫它實現(xiàn)了這種競爭力。

這個模式也并非蜜雪冰城的原創(chuàng)，某種程度上，它跟可口可樂有相似之處。可口可樂給罐裝廠賣濃縮原漿，并在碳酸飲料終端市場上控價，可口可樂的低價策略導致其他競爭對手很難做到比可口可樂價格更低，即使壓縮毛利做更低，品牌也沒可口可樂強，所以可口可樂得以占據(jù)了六成左右的碳酸飲料市場份額。

巧的是，一瓶500ml可口可樂的生產(chǎn)成本約為1.1元，四舍五入也是 1 元，更極致的是，可口可樂的原材料成本（包括水、糖、二氧化碳等）更是只有0.2元，其余成本包括瓶子（0.6元）和倉儲物流（0.3元）。

可口可樂通過全球1200多家罐裝廠的特許經(jīng)營模式實現(xiàn)規(guī)模效應，單位成本隨產(chǎn)量增加而下降，銷量又隨著特許經(jīng)營的增加而提升，成本下降-銷量增加，即使毛利率低，也能斬獲豐厚的整體回報。這種規(guī)模經(jīng)濟（Economies of Scale）既是可口可樂的秘訣，也是蜜雪冰城上溯產(chǎn)業(yè)鏈、下延加盟店的學習模版。

但不可忽視的是，相比起罐裝的可口可樂，蜜雪冰城“現(xiàn)制”的做法，使得“工廠-店”模式不僅制約了蜜雪冰城的上限，同時也會給它畫出一條下限。

有時候終端售價過低，雖然會帶來銷售上的成功，但同時也會擊穿成本線。

一個很典型的案例是，此前一度熱銷的1元冰杯。

冰杯其實就是一杯可食用的冰塊，隨著大家生活水平的提高以及對飲品需求的多樣化，各種DIY冰品應運而生，在小紅書上“教你自制夏季飲品”的帖子也火得一塌糊涂，于是冰杯就成了各大飲品巨頭爭先搶奪的市場，711、羅森等便利店都推出了自己的冰杯產(chǎn)品，價格大多在3元到5元之間。

這就有點觸及到蜜雪冰城的價格區(qū)間里，蜜雪產(chǎn)品的主要價格區(qū)間就是在5-10元，而自己去便利店買個冰杯和飲料做成一杯DIY的現(xiàn)制飲品大概也是5-10元，于是蜜雪果斷加入了冰杯的市場。

在冰杯領域，蜜雪主打的還是“便宜量大”，而且與便利店不同，冰塊對于奶茶店、咖啡店是必需品，所以在這場PK中，蜜雪有底氣把660ml容量的冰杯價格直接被打到了1元，讓廣大友商和消費者們開了眼，雪王也因此被廣大網(wǎng)友戲稱為“古希臘掌管冰杯的神”。

雖然此舉贏得了消費者認可，但加盟商覺得并不劃算。

因為1元冰杯實在太便宜了，光杯子的采購成本（2022年的數(shù)據(jù)為5毛錢），就已經(jīng)侵蝕掉了一部分加盟商的毛利（參考門店毛利率55%），有媒體報道，目前加盟商的杯子采購成本已經(jīng)要7毛錢了，考慮到冰塊的加工成本，實際上加盟商賺不到什么錢。

據(jù)說因為價格太便宜了，1元冰杯遭到了顧客的瘋搶，有些人一買就是三四十杯，這在無形中“做空”了店里的冰塊庫存，導致在賣其他飲品時冰塊短缺。于是很多蜜雪冰城的店鋪開始“限量供應”冰杯，還有一些店鋪選擇下架冰杯。

不過雖然1元冰杯被下架了，但是在1塊錢里做文章，做成中國現(xiàn)制飲品老大的蜜雪冰城，很快就要在資本市場上架了，那個胖乎乎的雪王，是近年來低價經(jīng)濟的一個側(cè)影，它適逢其會，應該會炙手可熱。

（文中李淼為化名）