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圖片來源：全景視覺

最近一周，打破剛性兌付引發了資管產品個人投資者的熱議。

11月17日，央行等起草的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見征求意見稿》（下稱資管新規）中，明確提出金融機構必須打破剛性兌付，并且提出了懲處措施。

信托業包括其他金融產品要打破“剛兌”早已不是新鮮事。在信托領域，信托產品出現違約后，由發行產品的信托機構隱性承擔剛性兌付的責任已多年。

有部分信托產品的個人投資者對經濟觀察報表示：監管層提出打破剛兌，是站在了賣方的立場。從個人投資者角度而言，如果要打破剛兌必須要有前提、有條件地進行。

而業界打破“剛兌”的呼聲由來已久，尤其是近幾年愈發強烈。“這既是信托業回歸本源的基本需求，也是市場逐漸成熟的內在要求，其對監管者、經營者、投資者以及項目方等多方都有益處，并已逐步被業內達成共識?！崩鲂磐杏邢挢熑喂拘侣劙l言人兼發展研究部總經理矯德峰對經濟觀察報表示。

公平性成博弈點

11月17日，央行等五部委在指導意見里明確提出，金融機構存在的四類剛性兌付行為和兩大類懲處的措施。

指導意見指出，信托機構等非存款類持牌金融機構發生剛性兌付的，認定為違規經營、超范圍經營，由相關金融監督管理部門進行糾正，并實施罰款等行政處罰。未予糾正和罰款的由人民銀行糾正并追繳罰款，具體標準由人民銀行制定，最低標準為漏繳的存款準備金以及存款保險基金相應的2倍利益對價。

此外，央行明確指出，任何單位和個人發現金融機構存在剛性兌付行為的，可以向人民銀行和金融監督管理部門消費者權益保護機構投訴舉報，查證屬實且舉報內容未被相關部門掌握的，給予適當獎勵。

指導意見一出，尤其打破剛性兌付一則在高凈值客戶群體間炸開了鍋。打破“剛兌”后普通投資者的利益如何得到合理的保護，如何能夠被公平的對待是他們普遍擔心的問題?！按蚱啤畡們丁瘧撆浜舷嚓P法律法規的配套。監管機構對待產品管理人沒有盡責的，要承擔相應法律責任；發行人造假的，要承擔相應的刑事責任。這樣才能保證投資人、管理人、發行人三方公平?！鄙鲜鲂磐挟a品投資者對經濟觀察報稱。

一位從事投資、私募案件訴訟的律師也對經濟觀察報表示：“首先，對于之前在路演中等場合存在過度宣傳、承諾剛性兌付的部分資管產品是不能打破剛性兌付，因為之前我國的法制不完整，不完全，打破剛性兌付實際上是對投資人的不負責；其次，資管新規下，對于打破剛性兌付應實施新老劃斷，可以合理打破，但機構在路演的時候一定要控制嚴格，絕對不能有夸大的部分，加大合規性的宣傳。此外，對于第三方管理人加大責任和加強處罰力度?！?/p>

新規之前，監管機構對信托業是否必須剛性兌付并無明確要求。為何信托業產品出現違約后，信托機構會會默許進行剛性兌付呢？

信托專家陳赤對經濟觀察報表示：“首先，就投資者而論，現有的部分投資者在投資資管產品時，還不太具備承擔風險的意愿或能力；其次，目前信托產品主要投向屬于非標準化的債權類資產，這種產品的風險披露透明度不高，風險的顯現也可能比較滯后；除此之外，來自于發行資管產品的金融機構，如果產品發生風險后，金融機構沒有進行剛性對兌，聲譽會受到嚴重損壞，投資者日后就有可能不再認購該機構的產品，從而使其經營活動難以為繼，因此許多金融機構投鼠忌器，不愿下定決心由投資者按照合同約定自擔風險?！薄氨O管層對打破剛性兌付意志堅定，而凈值化、打破剛兌是未來資管產品，特別是預期收益型產品進一步轉型發展的方向?！逼找鏄藴恃芯繂T陳新春對經濟觀察報稱。

共同推進市場化

因此，伴隨著打破剛性兌付政策的逐步實施，投資者在選擇產品時應更加的謹慎，而非全當為“固收”產品。對于信托機構而言，對于提升自己產品管理能力而取得投資者信任也至關重要。

矯德峰表示：“該政策出臺，信托行業的壓力是不言而喻的。由于我國分業監管體制導致資管市場監管標準不一，信托產品在市場中存在著階段性的競爭劣勢。一方面，信托本身獨立政策構建尚需過程，導致的制度優越性體現不足，另一方面，大資管時代的到來，資管泛濫導致信托牌照紅利被瓜分殆盡。因此如一蹴而就地打破剛性兌付，短期內對于信托公司客戶結構、規模增長、盈利水平都會有不同程度壓力，長期而言，對信托公司的業務模式、盈利模式也會產生很大的影響。”

當然，央行也并未單方面打破“剛兌”?！吨笇б庖姟防锩鞔_要求，金融機構對資管產品實行凈值化管理，凈值生成應當符合公允價值原則，及時反映基礎資產的收益和風險，讓投資者明晰風險，同時改變投資收益超額留存的做法，管理費之外的投資收益應全部給予投資者，讓投資者盡享收益。

除此之外，《指導意見》指出資管新規設置過渡期，按照“新老劃斷”原則，允許存量產品自然存續至所投資資產到期，即實行“資產到期”。過渡期為《指導意見》發布實施后至2019年6月30日。

陳新春認為，資管新規要求資管產品實施凈值化管理，這不僅意味著信托產品要及時反映基礎資產收益和風險表現，而且要實時反映在產品的凈值變化中。其影響首先反映在投資者認知上，即產品不再保本保收益；其次購買的信托產品會實時顯示所投資產收益表現，承受凈值波動風險；再次，產品形態和實質的變化會直接影響投資者對信托產品配置意愿，進而導致投資者投資偏好的轉移。

但陳赤對經濟觀察報坦言：“即使進行了凈值化管理，但是如果資管產品存續過程中不具備流動性，投資者眼睜睜的產品可能虧下去也束手無策，仍然要在一年到期或者是兩年到期后才能通過產品分配得以退出，在這種情況下，投資者承擔風險的意愿也會減弱。缺乏流動性的話，就是缺乏分擔風險分擔的機制。指導意見也沒解決這個問題?！?/p>

因此，對于信托公司而言，在新資管新規實施后，也面臨轉型壓力?！鞍凑罩笇б庖?，第一，鼓勵資管機構盡快轉型，鼓勵信托公司更多地投資標準化產品。第二，通過建立統一的規范化、高效率的產品流通平臺，來增強資管產品的流動性，可以做到市場分擔風險。不同的投資者往往會對風險的看法發生分歧，跟股票一樣，有人買，有人賣，從而風險在不同的投資者之間得以分散和分擔?！标惓喾Q。

作為打破“剛兌”的參與主體，信托機構受到影響也非常大。矯德峰對經濟觀察報表示：“第一，設置過渡反應期。資管新規的下發本身并不是要抑制信托市場，而是希望信托成功轉型，建議監管部門給予信托公司充分反應期，適應此次資管新規給信托行業帶來的沖擊；第二，更應重本質監管。信托是因信任而委托，也是昆侖信托一直堅守的承諾。前面說過，市場有公平競爭精神，但也有契約精神。無論從維護行業穩定和發展的角度，還是信托公司自身品牌建設需要，都有眼前和長遠利益取舍問題。建議監管部門不宜簡單看表面現象來認定剛兌并處罰信托公司；第三，完善相關配套辦法。例如，完善投資者教育機制，使其具有成熟的投資理念和風險意識，讓投資者成為真正可以承擔投資風險的投資主體。再如，進行資管產品風險分類，按照資管產品不同的風險屬性和業務實質，區別制定監管細則等等。”

盡管如此，陳新春認為，作為以預期收益型產品為特色的信托而言，徹底打破剛性兌付較為困難。這種困難不僅體現在投資者認知上，也體現在信托機構系統建設和估值方式上。就細則而言，針對預期收益型產品有強烈需求的這部分投資者，如何創設產品形態以符合監管要求需進一步明確；對于凈值型產品的估值方式，需有細則進一步認定；為做好轉型，相關‘偽凈值’產品的判斷和價值也需要細則進行完善和補充。

來源：經濟觀察報         記者：蔡越坤