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作為國民零食市場的頭部品牌，三只松鼠的野心不小。在成為A股“國民零食第一股”六年后，這家堅果零食企業(yè)向港股發(fā)起沖刺。

近日，三只松鼠正式向港交所遞交上市申請書，若此次能成功登陸港股，該品牌將成為國內(nèi)首個實現(xiàn)“A+H”雙上市的休閑零食企業(yè)。

目前，三只松鼠雖然2024年剛剛走出“年營收連續(xù)4年下滑”的業(yè)績低谷，2024年凈利潤剛突破4億元，但2025年第一季度凈利潤同比下滑22.65%，扣非凈利潤降幅更達38.31%，再次走上“下坡路”。

這家曾被質(zhì)疑面臨“網(wǎng)紅效應退潮”“中年發(fā)展危機”的零食企業(yè)，是否將再次踏上業(yè)績下滑軌道？申請赴港上市還能講出哪些資本故事？

2024年“翻身”難續(xù)，2025一季度業(yè)績“變臉”

財報數(shù)據(jù)顯示，三只松鼠2024年營收達106.22億元，同比增幅達49.30%，凈利潤實現(xiàn)4.08億元，同比增長85.51%。這是其在經(jīng)歷四年營收下滑后首次迎來大幅反彈，同時創(chuàng)下上市以來最高營收紀錄和最大利潤增幅。此前，三只松鼠營收曾從2019年101.73億元的高點持續(xù)走低，2020、2021、2022年、2023年分別同比下降3.72%、0.24%、25.35%、2.45%，2023年營收僅為71.15億元。

圖片來源：三只松鼠2024年報

圖片來源：東方財富網(wǎng)

進入到2025年，三只松鼠開局并不順利，并沒有將去年喜人業(yè)績延續(xù)下來，反而陷入了“增收不增利”境遇。截至今年一季度末，三只松鼠實現(xiàn)營業(yè)收入37.23億元，僅同比小幅增長了2.13%；對應實現(xiàn)歸屬凈利潤約為2.39億元，同比下降22.46%；對應實現(xiàn)扣非后歸屬凈利潤約為1.62億元，同比大幅下降38.31%。

圖片來源：三只松鼠2025年第一季度財報

在費用支出方面，一季度三只松鼠銷售費用高達6.95億元，較上年同期的5.93億元增長17.24%，增加額度達1億元；管理費用為6559.65萬元，相比上年同期的4841.48萬元，增長幅度達35.49%。

經(jīng)營現(xiàn)金流表現(xiàn)成為投資者關注的焦點。報告顯示，三只松鼠一季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1.08億元，較上年同期的2.91億元銳減62.96%，雖公司指出主因本期采購支出增加，但現(xiàn)金流的大幅下滑，難免引發(fā)外界對其資金壓力的擔憂。

值得一提的是，2022年第二季度、2023年第二季度、2024年第二季度，三只松鼠的凈利潤分別為-7933.14萬元、-3808.48萬元、-1858.34萬元。基于此，市場還有聲音提出三只松鼠近三年第二季度凈利潤均為負值，質(zhì)疑其半年報或出現(xiàn)負增長。對此，三只松鼠解釋稱，過去核心堅果品類銷售占比高，季節(jié)性差異顯著影響淡季表現(xiàn)。如今公司已構建“全品類”+“全渠道”經(jīng)營模式，并計劃通過優(yōu)化品類結構、加強日銷渠道建設，來緩解季節(jié)波動對業(yè)績的沖擊。

海外營收僅占0.01%，新品牌增長乏力成隱憂

在港股消費板塊掀起IPO熱潮的當下，三只松鼠披露了赴港上市的招股書，稱此次募資將用于構建全球供應鏈體系、推進品牌國際化進程、增強境外融資能力，以及深化“高端性價比”戰(zhàn)略落地。

實際上，三只松鼠的全球化布局早在2018年便已啟動，然而直至2024年年報，其海外營收數(shù)據(jù)才首次對外公布。數(shù)據(jù)顯示，2024年三只松鼠國外市場營收累計達69.68萬元，在總營收中所占比重僅為0.01%。

圖片來源：三只松鼠2024年財報

從經(jīng)營狀況來看，三只松鼠試水海外市場多年，卻始終未能真正打開局面。而在籌備H股上市的關鍵節(jié)點，其首次披露海外市場收入情況，這難免讓人質(zhì)疑，布局海外是否只是為了募資而打造的“虛擬人設”。

三只松鼠加速謀局海外市場的背后，或許折射出國內(nèi)市場的激烈競爭與新品牌成長的乏力。2020年6月其推出的“兒童高端健康零食”子品牌小鹿藍藍，雖在2024年實現(xiàn)7.94億元營收，同比增長35.03%，但其占總營收比重從2023年的8.27%降至2024年的7.48%，側(cè)面反映出該品牌在集團業(yè)務版圖中的權重不升反降，多年布局未能真正成長為核心業(yè)務支柱。

圖片來源：三只松鼠2024年財報

事實上，三只松鼠的多品牌孵化策略早已鋪開。繼小鹿藍藍后，其陸續(xù)推出養(yǎng)了個毛孩（寵物食品）、鐵功基（方便面速食）、喜小雀（定制喜禮）等細分領域品牌，但自2022年起，財報中便再未披露這些品牌的具體營收數(shù)據(jù)，市場表現(xiàn)近乎“隱形”。

2025年3月，三只松鼠更是加速跨界：一方面進軍飲料賽道，一口氣推出60款涵蓋果汁、功能乳飲、蘇打水的單品；另一方面成立安徽呼息酒業(yè)有限公司，釋放出跨界白酒市場的信號。

然而這些新業(yè)務布局能否在競爭激烈的消費市場中突圍，目前仍充滿不確定性。

200億元目標前路坎坷，渠道與價格戰(zhàn)成“攔路虎”

三只松鼠創(chuàng)始人章燎原于2024年5月提出“2026年實現(xiàn)200億元營收”的戰(zhàn)略目標，明確線上、線下渠道各承擔100億元業(yè)績?nèi)蝿眨@意味著企業(yè)需在兩年內(nèi)實現(xiàn)規(guī)模翻倍。但是目前現(xiàn)實是，2024年，三只松鼠的線上銷售額為74.07億元，占比69.73%，線下銷售額則為32.15億元，占比30.27%。

盡管2024年財報呈現(xiàn)營收與凈利雙增長，但2025年第一季度業(yè)績出現(xiàn)下滑，在此情況下，渠道變革仍是橫亙在目標達成之路上的核心挑戰(zhàn)，這一議題也持續(xù)引發(fā)市場熱議。

追溯線下渠道布局，起家于線上的三只松鼠早在2019年便喊出“萬店計劃”，揚言五年內(nèi)開設1萬家線下門店。然而現(xiàn)實與愿景差距顯著：從2022年初至2024年末，其線下門店數(shù)量從1065家銳減至333家，同期線下收入也從9.4億元縮水至4億元，足見此前的線下擴張計劃并未達到預期成效。

圖片來源：三只松鼠2024年財報

為實現(xiàn)2026年目標，公司也在發(fā)力線下渠道，如收購湖南愛零食科技有限公司等，但線下市場競爭激烈，如趙一鳴零食和零食很忙合并后的鳴鳴很忙集團門店數(shù)量眾多，這對三只松鼠的線下拓展構成挑戰(zhàn)。

更嚴峻的挑戰(zhàn)在于愈演愈烈的價格戰(zhàn)困局。為搶占“全網(wǎng)最低價”標簽吸引客流，各品牌正陷入折扣內(nèi)卷，這種貼身肉搏的價格廝殺，正成為三只松鼠切入賽道時不得不直面的行業(yè)現(xiàn)實。加之行業(yè)洗牌加速催生差異化競爭，在量販零食賽道呈現(xiàn)爆發(fā)式增長的情況下，三只松鼠面臨的市場壓力或許比想象中更為嚴峻。（《理財周刊-財事匯》出品）