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文：向善財經 作者：劉能

2月24日， 被譽為“中國白酒第一坊”的水井坊突然發布公告稱，朱鎮豪因個人身體健康原因，決定自2月25日起辭去董事、副董事長、總經理、戰略與執行委員會委員、提名委員會委員等職務。同時，朱鎮豪亦辭去公司法定代表人職務。

隨后經董事會決議通過，自3月1日起由英國人Mark Anthony Edwards（艾恩華）代為行使水井坊的總經理職責。

消息傳出，市場一片嘩然。既有猜測朱鎮豪突然辭職的真正原因，又有擔心新任的洋高管會對中國的白酒市場水土不服，但更多的是在觀望新來的洋高管會不會出現朝令夕改的戰略方向變動？其又能不能收拾好水井坊當前面臨的增長失速的“爛攤子”？

畢竟艾恩華之前的五位前輩們似乎都沒能為水井坊找到一條特別光明的未來……

水井坊——打工皇帝的盡力局？

“滾滾長江東逝水，浪花淘盡英雄。是非成敗轉頭空，青山依舊在，幾度夕陽紅”。

回顧“打工皇帝”朱鎮豪在水井坊任職期間的成績，相信不少人的評價可能都是“有功有過，大功大過”。

一是有“功”的一面，朱鎮豪算是帶領水井坊走出2020年營收、凈利負增長困局的“關鍵先生”。

2019年7月，危永標接任總經理。僅僅14個月后，危永標因個人原因宣布辭職，成為水井坊上任時間最短的一位總經理。危的離任，留下的是一副營利雙降的爛攤子。據天眼查APP數據顯示，2020年上半年，水井坊實現營業收入8.04億元，同比下降52.41%；凈利潤1.03億元，同比下降69.64%。其中，二季度凈利潤虧損8785.49萬元。

同年9月，朱鎮豪出任水井坊代理總經理，2021年6月“轉正”為總經理。雖然剛上任的朱鎮豪最終也沒能逆轉2020年水井坊的頹勢，但是隨后其便開始動作頻頻，對井臺等核心產品升級、參股組建高端白酒銷售公司、發力體育營銷，持續推進品牌高端化戰略等等。

進入疫情的第二年，數據顯示，2021年水井坊實現營收46.32億元，同比增長54.1%；歸屬凈利潤為11.99億元，同比增長64%，股價也從接手時的每股60元左右的價格一路攀升至最高點159.09元，成為白酒股新的“神話”代表。

但也正是在這一年，水井坊給朱鎮豪開出的年薪達到了851.3萬元，不僅位列白酒行業第一，更是第二名舍得酒業的4倍，是茅臺、五糧液、洋河、汾酒等一二線名酒企業高管薪酬的5-10倍，堪稱白酒界的“聯想——楊元慶”。

二是有“過”的一面，在2021年高增長之后，朱鎮豪掌舵下的水井坊再度出現了增長失速的困境，品牌市場動銷甚至比以往還要疲軟乏力。

進入2022年，水井坊的業績便開始了大變臉。數據顯示，2022年第一季度水井坊營收同比增長14%至14億元，但凈利潤卻不足4億元，同比下滑13.54%。并且從最新公布的年度業績預告來看，2022年水井坊營收同比增長約0.9%，歸屬于凈利潤同比增長約1.4%，扣非凈利潤同比下降約4.3%；銷售量與上年同期相比減少約 257千升，同比下降約2.3%。

受此影響，截至到今年2月27日，水井坊的股價已回落至82.89元/股，雖然仍比朱鎮豪接手水井坊時的價格要高出不少，但相較與2021年的巔峰時期，現在幾乎還處在腰斬價位。

這還沒完，深入水井坊財報來看，截止到2022年前三季度，水井坊銷售費用為9.208億元，同比增長16.65%，超過營收增速且占營收比例為24.4%。但問題是，水井坊如此之高的銷售投入，卻似乎沒能換來市場動銷端的爆發。

具體表現有兩點：一是水分較大的合同負債；二是居高不下的存貨。

白酒行業的合同負債主要表現為先款后貨，即經銷商先打款，廠商后發貨。所以合同負債的指標越高，就說明渠道更加看好品牌，而品牌對于渠道的主導話語權也就越強。

在這方面，截止到2022年前三季度，水井坊的合同負債為9.756億元，不僅比半年報時的8.57億元，多了1億多元，更同比增長了12.01%。而9億多元的合同負債，對于總營收尚未超過50億元的水井坊來說，看起來似乎極為可觀。

但值得注意的是，在水井坊的合同負債中，不只有經銷商的預付款，還有相當大的一部分所謂的“市場支持費”，即常見的經銷商回扣。

以2021年為例，水井坊合同負債為9.59億元，其中經銷商的預收款僅3.39億元，另外6.2億元為經銷商的市場支持費，在營收中占比達到13.19%。所以如果拋開市場支持費，在可查詢到的2022上半年合同負債中，水井坊經銷商的實際預收款僅為1.25億元，比2021年大幅減少了2億多元。

這就意味著，盡管水井坊有著“中國白酒第一坊”等名酒品牌頭銜，并且其還在不斷加大對市場銷售費用的投入，但終端市場的渠道經銷商們卻似乎并不看好水井坊未來的市場增長前景。

或許正因如此，截止到2022年前三季度，水井坊存貨攀升至22.1億元，同比增長12.16%，占總資產比例超33%，位居歷史高位。此外，其貨周轉天數雖然相較半年報時1292天的階段高點，現在已經下降至1028天，但整體存貨周轉速率仍未回歸正常水平。

對此，白酒行業分析師蔡學飛曾表示，“雖然存貨狀態與公司產能有一定關系，但銷售費用與存貨金額同時增多，大致說明產品動銷率有一定問題。”因為如果水井坊投入了更多的銷售費用，但市場庫存和存貨周轉天數卻反而增長，這就意味著其存貨變現能力越來越慢，整體競爭力可能處于下滑態勢，那么其產品的市場動銷情況自然可想而知。

盡管白酒越老越香的產品特性，使得水井坊白酒存貨減值計提的可能性不大，但是長期存貨也會降低資金周轉效率，增加運營風險。事實上，自進入2022年以來，在報告期內水井坊經營活動產生的現金流量凈額已實現了三連跌，分別為-35.66%、-99.48%和-23.25%……

洋高管喝不慣中國酒？

再來看此次朱鎮豪的突然辭職，雖然水井坊公告表示辭任的原因是個人身體健康問題，但不少投資者卻似乎并不買賬，甚至在某第三方交易平臺上，有部分媒體和股民投資者們猜測道“可能與朱鎮豪在水井坊時期安排親信、排除異己和任人唯親等內部管理問題有關”。

不過由于該說法缺乏實質性證明，向善財經對此不置可否。

但值得一提的是，朱鎮豪的辭任也似乎確實沒有影響到水井坊的股價走勢，甚至在公告完后的開盤第一天，也只是微跌0.99%。這從側面或許就不難看出資本市場對于朱鎮豪操盤水平的認可程度和評價情況。

當然，無論如何，水井坊的朱鎮豪時代終究成為了過去式，真正需要期待的是新高管的空降能不能為水井坊帶來新的增長動能？

在這方面，或許是基于水井坊的過往管理經驗，向善財經注意到不少投資者似乎并不看好即將走馬上任的英國人Mark Anthony Edwards（艾恩華）。

原因不難理解，一方面自帝亞吉歐入主水井坊以來，從2010年到2015年，水井坊曾連續迎來了兩位“洋帥”，分別是來自英國的、帝亞吉歐原大中華區總裁的柯明思和外聘而來的美國人大米。

但遺憾的是，前者在2013年因“個人工作變動”而離任，至于后者則是在2013年、2014年連續交出了兩份營收大幅下降，凈利持續虧損，甚至水井坊還被“ST戴帽”的慘淡成績后，2015年9月，大米以“與家人長期分居”為由提出了離職。

此后，水井坊便迎來了范祥福、危永標和朱鎮豪三位“國人”高管接手。雖然從成績來看，三位“國產高管”并不算特別突出，但相較于前兩位“洋高管”的表現卻要更勝一籌，所以這很難不令人擔憂新來的英國人艾恩華會不會同樣出現對中國白酒和中國資本市場水土不服的問題……

另一方面向善財經注意到，包括即將上任的艾恩華，水井坊的6任總經理履歷中雖然都有著啤酒、洋酒或快消品方面的市場操盤經驗，但也共同缺乏對中國白酒市場的管理經驗。

另外，廣大投資者們對于水井坊的不少品牌營銷動作都頗有微詞。比如在營銷方式，水井坊主要以體育營銷和文化營銷為主，側重的是圈層營銷。具體來看，水井坊在近年來先后啟動了與中國冰雪大會、WTT世界乒聯、國家寶藏等大IP的深度合作。同時在去年7月初，水井坊還于成都創辦了“以桌會友·成就美好城市論壇”系列活動，并邀請著名導演賈樟柯監制《以桌·會友》微電影，從球桌、酒桌、圓桌三個視角闡述水井坊全新的IP理念。

雖然乍看之下，在體育領域開辟出的白酒營銷思路似乎頗具新意，但深入來看，水井坊選擇的運動消費場景卻與白酒品類之間，似乎有著天然的矛盾性。比如不少股民投資者就曾在某互動平臺表示“水井坊有不少體育營銷，白酒文化似乎是講究和諧典雅，建立和諧關系，職業體育是一種競斗文化；是否有矛盾的感覺？畢竟不是運動功能飲品……”

其實從贊助的運動項目來看，乒乓球這樣的大眾運動，與水井坊想要的高端產品定位似乎也存在著一定程度上的認知沖突。而相比之下，瀘州老窖的國窖1573常年贊助的高爾夫球比賽可能要更勝一籌。因為高爾夫球作為一種競技強度較低的高端休閑運動，面對的大多是高凈值人群，這不僅與國窖1573本身的高端定位相吻合，更能借此反過來帶動國窖1573品牌用戶圈層的精準破圈，從而實現了1+1＞2的營銷效果。

另一方面則是文化理念，最直接的表現是在今年春晚上，五糧液、舍得酒業和洋河股份們幾乎以不同的方式霸屏了整個央視春晚。至于其他白酒品牌，即便沒能搶得央視春晚亮相的機會，但也迅速轉頭盯向了地方衛視春晚。比如老白干酒贊助了2023河北新春晚會，而古井貢酒則是又贊助了2023年江蘇衛視和安徽衛視春晚。

可以說，在面對中國人最重視的節日IP之一的春節，各大本土白酒品牌們幾乎做足了營銷準備。但在這方面，由外資控股的水井坊卻好像沒有加碼跟進，而網上可以搜索查詢到的營銷動作也只是寥寥幾篇“水井坊為股東們推出了新春購酒福利……”。

要知道，相比各種體育營銷，春節營銷無疑更能體現出中國傳統白酒團聚宴飲的文化特色。而且今年還是三年疫情以來的第一個出行不受限春節，更是白酒行業復蘇的關鍵節點，所以即便企業不帶品牌，只帶市場銷量，今年春節也理應是水井坊們不容錯過的營銷主陣地。

但遺憾的是，水井坊卻似乎沒能借此迎來2023年的品牌開門紅。這也難怪曾有投資者在互動平臺上直言道“水井坊需要懂中國市場的管理層來執掌了，公司許多贊助的廣告，一點都不符合喝酒人的氣質……”

那么問題來了，即將走馬上任的英國人艾恩華會是那個更懂中國白酒市場的掌舵人嗎？答案不言而喻……

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