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隨著FT幣價近期的暴跌，FCoin所引爆的交易挖礦機制，以及背后的通證經濟模型再度成為人們關注的焦點。

Henry He是SesameOpen創始人、“通證經濟實踐聯盟”專家，該聯盟由BUMO基礎公共區塊鏈和啟賦資本、幣世界、創業邦、愛知實驗室等單位共同發起希望和業界同仁一起推動通證經濟的探索。Henry對通證經濟至關重要的經濟模型設計有深刻的理解，討論FCoin經濟模型的定性文章很多，但是從量化模型角度進行深入的探討則很少，希望這篇文章對大家學習通證經濟模型設計有所幫助。

FCoin是一家創立于2018年5月的加密貨幣交易所。此前，它在歐美出名，是因為讓以太坊癱瘓的事件。但在亞洲，特別是中國，“交易即挖礦”獎勵機制是FCoin出名的真正原因?！敖灰准赐诘V”瞬間風靡一時，幾乎其他交易所全在效仿這種機制。

的確，FCoin上線這個機制的幾周后，2018年6月26日，FCoin的日交易量就達到了170億美元之巨額。要知道，全球十大交易所加起來的日交易額也不過約60億美元。然而，這波熱度并沒有持續太久。據CoinMarketCap記錄，FCoin的24小時交易額在8月12日已經跌至1.6億美元。

2018年6月26日的FCoin24小時交易額

FCoin如過山車般的爆紅與爆冷，是什么在驅使？FCoin的交易即挖礦機制，從上線開始就充滿爭議，同時也展現了讓日交易量增長的巨大威力。即便從FCoin上線該機制初始就遇到許多問題，為了解決這些問題還做了許多錯誤決策，但該機制的迅速冷卻，實際上要歸咎于這套經濟體系的本質設計缺陷。這還不是普遍承認的結論，但也已初露端倪——FCoin可能因為經濟體系設計的缺陷而崩盤！

通證經濟是一個新興的工具，在移動端和互聯網普及前并不存在，但現在，它在所有區塊鏈項目里都扮演著關鍵的角色。如果使用得當，通證經濟可以幫助項目創造一個新的商業結構，并克服當前的許多痛點?？梢坏┻\用不好，很可能玩火自焚。

其他想要復制這套機制的交易所，若能從FCoin犯過的錯誤中學習教訓，將更有可能設計出一套更好的通證經濟體系，把許多現有的商業模式帶入新時代。

“交易挖礦”：一種絕佳的獎勵設計

一套好的通證經濟體系設計，是從設計獎勵機制開始的，因為使用通證來激勵并驅除干擾力量，是通證的首要功能。要設計一套好的激勵機制，對項目的商業模式必須有深刻的理解。

我和許多交易所從業者聊過，發現交易所最關心的就是日交易額。這并不意外，因為交易所本來就是靠交易手續費賺錢，而且，高交易量會帶來高資產流動性。為提高交易額，交易者（買家、賣家）應該獲得激勵。最簡單，可能也是唯一激勵他們的辦法，就是減少交易手續費。

FCoin的創始人張健，是火幣的前技術副總裁，他是個交易所行業的老手。所以他能帶領FCoin設計出這套激勵機制，也是情理之中。為激勵交易者，FCoin創造了交易即挖礦的模式，FCoin在白皮書中是這樣描述的：

FCoin的交易挖礦機制

這里的激勵是什么？“交易即挖礦”創造了一種模式，使交易者實際支付的手續費是0。這種激勵無疑很有效，從交易額在短時間內激增的結果就可以看出。有意見認為，這樣的激勵吸引了一大批人專門為了挖礦而來FCoin，而不是為了交易。但這些反對者忘了，激勵機制的目標就是為了增加交易額，條條大路通羅馬，目的是什么并不重要。

“如果你提供激勵，用戶就會來?！边@是區塊鏈項目發展到今天所得出的底層邏輯。不同于傳統的營銷學，區塊鏈世界的通證激勵，是其內部也是其自身的獲客工具。FCoin的“交易即挖礦”并不是全新的一套模式，但它證明了，這個想法在加密貨幣領域是行得通的。

FCoin的本質通證設計缺陷

一旦一個項目有了好的激勵設計，它同時也就需要相應的貨幣政策，涉及到通證的供給、需求、流通等等。貨幣政策的設計十分關鍵，因為它影響了幣價，而幣價會影響到整個激勵制度的有效性。

在FCoin，通證的供給是由交易即挖礦機制產生的。每天都會有大量FT鑄成，流通到市場，造成通貨膨脹。理論上來說，當沒有需求，或是需求小于供給的時候，價格會由于通貨膨脹而下跌。FCoin白皮書中，并沒有關于通證需求，即其實際功能的描述。

現實中，我們是很難為一種通證生生創造出一種功能來產生需求的。即使通過“只有用FT才能購買上FCoin的其他幣種”的方法，強行賦予其功能從而制造需求，需求也遠遠比“交易即挖礦”產生的供給要小。

FCoin的確出臺了相應激勵機制，鼓勵FT持有者將通證持有不動，以降低FT的流動性。這個機制是，“FCoin將80%的收入分給FT的持有者”。其中的邏輯是，只要持有越多的FT，就會得到越多的分成，這樣大家就不會想要賣掉FT。這樣一來，流通性降低了，幣價就會看漲。

然而不幸的是，這個收入分配機制是FCoin經濟體系的致命缺陷。它不僅沒讓FT價格上漲，反而使其暴跌。

正如下圖所示，FT的價格在“交易即挖礦”實施的前兩周，暴漲到了1.26美元，而自那之后的兩個月，幣價跌倒了0.08美元，從最高點下跌了約95%。隨著FT價格失守，以FT價值為基礎的“交易即挖礦”機制也就慢慢失去了其作用，交易量迅速下降就是其結果。

FCoin的通證FT價格變動

看不見的手：為何FT價格下跌

FCoin見識到了，將收入分配給持幣者并不會激勵大家持幣不動。這是因為FCoin將收入分配出去，造成了FT價格下跌，讓市場覺得FT正在失去其價值。FT持幣者進行理性反應，就會蜂擁賣掉FT，使得FT價格下跌得更快。這種惡性循環是被市場看不見的手驅使的，在經濟學理論里，這并不是什么新鮮事。

一般意義上，我們可以把通證分為兩類：一種貨幣型的通證，另一種是資產型的通證。大多數情況下，在通證經濟設計里，不能把兩種類型混合。不同類型的通證價格漲跌也是受到不同規律驅動的。

對于貨幣型通證來說，價格的漲跌是由供需關系決定的。供小于求，價格漲；供大于求，價格跌；資產型通證的價格漲跌則是由其背后資產的價值決定的。舉個例子來說，如果一個通證代表了該公司的資產，那么通證就類似于該公司的股票，當公司資產價值提升時，股價就會上升，反之則會下跌。

不同于供需關系時常很難理解、預測，公司的資產是很容易來評估和計算的。所以，資產型通證的價格很好算。隨著時間推移，資產型通證的價格變化反應的是公司本身資產價值的變化。

FCoin將收入分配給FT持有者，實質是把FT變為了一種資產型通證，或稱為資產抵押債券（ABS）。市場無形的手施加于ABS的力量，可以很容易地通過公司的股票，也就是透過另一種ABS來反應，被人看透。

從企業金融規律來說，當公司把收入分給持股人，公司的資產價值就會下降，其股價就會下跌；當公司的資產價值不變，卻發行更多股票時（如拆股），股價也會下跌。

在FCoin的案例中，持幣者收到FCoin80%收入的分成，而且每天都有新的FT通過“交易即挖礦”不斷產生。每一天啊！你能想象，假如蘋果公司每天都給股東發錢，并且每天拆股，股價曲線會變成什么樣嗎？兩股會使價格下跌的力量疊加，FT的價格只會下跌得越來越快。為了說明這兩股力量對通證價格的影響，我們來對FT的價格做一個簡單的建模。

一個簡單的、假設性的FT價格變動建模

這里預設：1）公司在第0天有10美元資產；2）公司在第0天有10個通證；3）每天公司有10美元收入。如圖表所示，其通證價格會在3天內下跌75%。

由于“交易即挖礦”是為激勵更多交易而設計的，那么我們來建立一個收入不斷提升的模型。將預設3改為：3）公司第一天收入10美元，第二天收入20美元，第三天收入30美元。結果如圖表顯示，價格下跌會更快，三天內下跌86%。這是由于高收入與低幣價造成的通貨膨脹，使下跌速度加快。

加入收入增長條件后的FT價格變動建模

對于資產型通證來說，當市場會自動校正幣價，使得其與公司資產價值相符。所以FCoin的暴跌是正常的、預料之中的。

理論上來說，通過“交易即挖礦”獲得FT的持有者，不會急于賣掉FT，因為從企業金融角度來看，拆股并不影響持股者持有的總體價值。如下圖所示，即使有分成和通貨膨脹的情況發生，持幣者所持有的價值依然等于獲得每個幣的成本。

在分成和通貨膨脹后，持幣者所持價值

然而，在FCoin的收入分成設計和通證解鎖時間表里，情況要比上面的理論情況復雜得多。簡單來說（并不100%精確），“交易即挖礦”使收入分配體系的通貨膨脹加劇了2倍。這是可以理解的，因為除了51%的FT被獎勵給新人，也有49%的幣是為激勵老持幣者存在的。然而不幸的是，這個設計使老持幣者的FT價值下降，并且創造了計劃外使交易者賣掉“交易即往礦”產生的FT的動機。

持幣者在FCoin收入分配設計下持有的價值

如上圖所示，交易者持有的每個FT的價值，會在收入分配后立刻下跌。這與公司通過發行新股來買已經貶值的資產情況一樣，這種行為會挫傷已有持股者。在加密貨幣世界里，基本的預設是，人們會依照理性行動。既然知道通過“交易即挖礦”獲得的FT價值會下跌，甚至跌到不夠補貼交易手續費，理性的交易者就會直接賣掉他們的幣，以防幣價繼續下跌，而不是持有FT。

FCoin的收入分配設計使FT價格下跌，并且實質上會激勵交易者賣掉FT。雖然最開始，FT價格暴漲，但上文提到的兩股力量實在過于強大，市場會做出相應的反應，幣價定會崩盤。暴跌使新投資者不想購入，也使原持有者瘋狂賣出，使價格會不斷地下跌得更快更猛。

一旦理性交易者弄清了當前市場走向，他們也無法通過“交易即挖礦”得到手續費補貼，又無法迅速將FT賣掉，那么整套激勵機制就會不再運行，最終，交易量會迅速枯竭。

糟糕的通證經濟設計能使項目崩盤

通證經濟是一個新興的工具，在互聯網和移動端普及之前沒有被很好地運用。在去中心化商業模式中，它起到了決定性的作用。但通證經濟的設計往往非常復雜，還經常是反直覺的。好的通證經濟設計不僅需要深刻的對目標行業的理解，還需要對激勵機制非常了解，更需要強大的分析能力來制造網絡效應，還得懂點博弈論、經濟學常識、金融理論，以及貨幣政策中市場那只無形的手的作用。

FCoin的崩盤，其實可以通過更好的通證經濟體系設計來規避。希望今后發幣的項目，可以注重激勵體系的設計，并加強對貨幣政策的了解，這樣可以提高自己的通證價值，并為建設更優質的項目獻一份力。