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文：向善財(cái)經(jīng) 作者：劉能

日前，湯臣倍健公布了2022年業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)歸屬于上市公司股東實(shí)現(xiàn)凈利潤12.28億元-15.79億元，同比下降10%-30%；扣非歸母凈利潤11.78-15.39億元，同比下降0.11%-23.53%。

至于營收方面的數(shù)據(jù)雖然并未公布，但湯臣倍健在公告中提到“公司預(yù)計(jì)全年收入較上年同期略有增長”。

那么折算下來，湯臣倍健第四季度的凈利潤可能在虧損2.54億—盈利0.97億之間。而參考2022年前三季度的營收同比增長2.18%和全年“略有增長”的字眼，湯臣倍健的四季度營收恐怕也是小個(gè)位數(shù)增長。

不過有意思的是，資本市場卻并未對此表現(xiàn)出很強(qiáng)的情緒性波動，除了預(yù)告公布后的第二天略有跌幅，隨后股價(jià)便保持一路上漲趨勢。

這說明什么？說明湯臣倍健的營收凈利增長虧損可能是在機(jī)構(gòu)的預(yù)期之內(nèi)，市場似乎是認(rèn)可湯臣倍健交出的這份增收不增利的成績單。

那這就不禁令人疑惑，相比2021年的業(yè)績雙位數(shù)增長，2022年出現(xiàn)了營收微增而凈利下滑非常之明顯的湯臣倍健為何依然能博得市場的認(rèn)可？湯臣倍健當(dāng)前的走勢究竟是被高估還是低估了呢？

三年疫情：湯臣倍健又愛又恨？

關(guān)于資本市場對湯臣倍健的“反?！睉B(tài)度，從邏輯分析的角度看，向善財(cái)經(jīng)認(rèn)為可能是外部市場環(huán)境的變化消解了曾經(jīng)掣肘湯臣倍健增長的因素，由此誕生出的強(qiáng)烈的預(yù)期看好情緒，支撐起了資本市場未來的投資信心，也就是投資中常說的漲估值、漲業(yè)績。

因?yàn)榛氐奖敬蔚哪甓阮A(yù)告來看，對于業(yè)績的下滑，湯臣倍健將其歸因于“線下門店動銷活動受疫情防控影響，公司境內(nèi)線下業(yè)務(wù)承壓”和“由于品牌推廣、電商平臺投入較上年同期增加和非經(jīng)常性損益較上年同期減少”。

總結(jié)下來就兩個(gè)關(guān)鍵詞：渠道和營銷。

事實(shí)上，如果在疫情防控大環(huán)境沒有變的情況下，湯臣倍健的主陣地——線下渠道承壓失速，而線上渠道仍處在加碼投入建設(shè)中且還不能撐起品牌市場大梁，那么其增收不增利的業(yè)績表現(xiàn)確實(shí)會遭遇市場用腳投票。

但問題是市場投資沒有如果，隨著后疫情時(shí)代的突然降臨，一方面線下渠道市場恢復(fù)正常指日可待，并且在隨后到來的“發(fā)燒時(shí)代”搶購維生素C等相關(guān)免疫力產(chǎn)品的市場浪潮中，線下藥店憑借即時(shí)性的購買特點(diǎn)不僅再一次成為了人們的消費(fèi)首選，也更進(jìn)一步地釋放了以線下渠道為主陣地的湯臣倍健們的市場想象空間。

另一方面從重營銷的“過程”來看，無論在疫情時(shí)代還是后疫情時(shí)代，人們本就有著濃厚的保健需求，營銷無疑是能夠放大這部分需求并直接帶來業(yè)績增長轉(zhuǎn)化的。而且保健品作為可選性消費(fèi)，消費(fèi)者對于其產(chǎn)品力和品牌訴求是遠(yuǎn)高于價(jià)格因素的。此前湯臣倍健能靠著藥店為產(chǎn)品和品牌做信任背書，但借勢而來的產(chǎn)品信任優(yōu)勢在線上渠道卻行不通，所以想要在線上徹底打開年輕消費(fèi)者們的品牌心智，營銷投入必不可少。

只是在疫情防控時(shí)代，湯臣倍健的線下一條腿幾乎瘸了，所以線上渠道能不能實(shí)現(xiàn)突破就成了評判湯臣倍健股價(jià)走勢的關(guān)鍵。但現(xiàn)在疫情壓制因素散去，有著線下渠道支撐的湯臣倍健在重營銷推廣的線上渠道建設(shè)中也就給了投資人們更多的市場耐心。

在這種情況下，如果再套用以前的邏輯判斷湯臣倍健未來的投資價(jià)值自然就會出現(xiàn)“失之毫厘謬以千里”的結(jié)果。

不過我們也應(yīng)該明白，后疫情時(shí)代的到來只是釋放了湯臣倍健過去被壓抑的增長部分，導(dǎo)致市場預(yù)期看好情緒暫時(shí)壓過了長期基本面，但其本身的渠道失衡現(xiàn)狀仍與保健品市場重心線上化遷移的大勢相違背。

而且從技術(shù)面來看，后疫情時(shí)代的到來對湯臣倍健似乎也并一定全部都是好消息。

主要有兩點(diǎn)：一是相比后疫情時(shí)代帶來的一次性“增長”的漲估值、漲業(yè)績，疫情的正向刺激性因素消失帶來的永久性“損失”的殺邏輯或許更值得市場關(guān)注。

從季度K線的起伏來看，從2020年開始的三年疫情期明顯算是給湯臣倍健股價(jià)提振到了一個(gè)新臺階。甚至相較于2021年6月份的市場波峰，即便當(dāng)前湯臣倍健的股價(jià)已有了明顯的回落或者震蕩調(diào)整，但如此低谷價(jià)位卻仍高于2017——2019年內(nèi)相當(dāng)長一段時(shí)間的價(jià)格高點(diǎn)，足以見得疫情催生出的全民健康需求對于湯臣倍健等一眾保健品公司們投資信心的增厚程度。

但如今疫情的壓制與刺激因素逐漸共同消失，那么保健品市場在短暫繁榮過后又會走向何方？湯臣倍健們又是否會出現(xiàn)估值坍塌？這值得我們深思。

二是雖然線上渠道重營銷的“故事”建設(shè)過程，能帶來業(yè)績增長，但對于“故事”的結(jié)果卻可能決定著湯臣倍健未來在市場大盤中的位置高低。因?yàn)橥顿Y“并不是去幫你猜接下來會拿到什么牌，而是去幫你認(rèn)清手頭拿的牌有沒有價(jià)值”，所以過程可能很重要，但資本市場只看結(jié)果。

數(shù)據(jù)顯示，從2010—2019年，中國膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑（VDS）的線上銷售占比從2.9%一路飆升到37%，超越直銷渠道排名第一。2020年領(lǐng)先優(yōu)勢繼續(xù)擴(kuò)大，占比提升至42.7%。藥店渠道則從原來的50%左右壓縮至不到20%。

很明顯，保健品渠道重心的線上化遷移并不會受到后疫情時(shí)代影響，甚至疫情的出現(xiàn)還進(jìn)一步加速了這一趨勢。

而在這方面，據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，去年第三季度，湯臣倍健啟動了線下銷售改革和線上線下一體化戰(zhàn)略調(diào)整，并且截止到今年前三季度末，其線上渠道收入同比增長3.95%，線下渠道收入同比下降3.86%。

雖然從增速規(guī)模上看，湯臣倍健的線上渠道建設(shè)似乎已經(jīng)有所突破，但問題是這一成績卻是建立湯臣倍健前三季度的銷售費(fèi)用比上年末增加到了20.85億，同比增加了27%。銷售費(fèi)用占比營收為33%的基礎(chǔ)之上。

由此觀之，湯臣倍健的線上渠道建設(shè)成本和增速質(zhì)量并不容樂觀。而且從三季度的線上、線下渠道的營收占比來看，其線下渠道仍高達(dá)67.55%，這就意味著在未來很長一段時(shí)間內(nèi)，線下渠道可能仍是湯臣倍健的市場軟肋之一……

任重道遠(yuǎn)的“強(qiáng)科技”和重營銷輕研發(fā)的湯臣倍健？

回到產(chǎn)品和市場層面來看，一個(gè)很有意思的后疫情時(shí)代觀察是，從一開始的感染發(fā)燒，專家建議適量補(bǔ)充維生素C之后，維生素類基礎(chǔ)保健品立馬就被搶購一空，到隨后有相關(guān)研究稱新冠病毒可能存在對消化系統(tǒng)、眼部趨向性和心肌炎等方面的健康影響，腸道益生菌、葉黃素和Q10輔酶等對癥的相關(guān)保健品搜索量和銷量也取得了顯著的增長。

從這個(gè)角度看，現(xiàn)在公眾對于保健品的認(rèn)可度似乎很高。但在實(shí)際上，其中有相當(dāng)一部分保健品用戶只是隨潮而來的泡沫人群，搶購也更多是出于試一試或有備無患的囤貨心理而不是真的信任保健品的功效，一旦病好或者陽康之后，上述保健品就很容易淪落到在角落里吃灰的地步。

事實(shí)上，用戶粘性低或者說保健品消費(fèi)習(xí)慣不成熟一直以來都是制約我國保健品市場跑出百億品牌的最大攔路虎。有數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前美國保健品滲透率達(dá)50%以上，其中，60%的保健品消費(fèi)者屬于粘性用戶；日本滲透率達(dá)40%左右；而中國滲透率僅為20%左右，其中的粘性用戶僅占10%……

對此，據(jù)向善財(cái)經(jīng)觀察，在認(rèn)知層面，培養(yǎng)中國消費(fèi)者的保健品消費(fèi)習(xí)慣可能本就是一個(gè)偽命題。因?yàn)橄啾葰W美、日本等國家，我國有著根深蒂固般地“是藥三分毒”“醫(yī)食同源，藥補(bǔ)不如食補(bǔ)”等傳統(tǒng)藥理認(rèn)知的影響。再加上當(dāng)下的保健品市場早已進(jìn)入了細(xì)分品類時(shí)代，比如上述的維c、葉黃素和益生菌等等，每天一把各種“藥丸”，相信無論是中老年人還是年輕人可能都無法接受。

不過在品牌層面，盡管保健品群體用戶習(xí)慣難以形成，但針對單個(gè)用戶的品牌粘性和滲透率，湯臣倍健們之前提出的“強(qiáng)科技”思路似乎就是個(gè)不錯的破局方向。

一方面從長遠(yuǎn)競爭來看，隨著后疫情時(shí)代的到來，疫情的健康刺激紅利可能會而逐漸流失，但人口老齡化的大趨勢仍在，保健品的基礎(chǔ)消費(fèi)人群和市場潛力依然龐大且值得挖掘。

而且一般來說，行業(yè)監(jiān)管越嚴(yán)格，市場集中度稍高。監(jiān)管越松，競爭越激烈，集中度越低。在這方面，我國的保健品行業(yè)長期處于嚴(yán)監(jiān)管態(tài)勢，產(chǎn)品獲得批文較難，市場存在進(jìn)入壁壘，所以品牌加碼科技和產(chǎn)品、品類研發(fā)是存在市場長期先發(fā)優(yōu)勢的。

另一方面從當(dāng)下需求來看，Z世代消費(fèi)主力軍正在成為保健品市場的重要組成部分，但是和老一輩保健品愛好者們不同的是，Z世代年輕人既有沖動消費(fèi)的特質(zhì)，又有理性消費(fèi)的屬性。前者的體現(xiàn)是養(yǎng)生健康意識風(fēng)起，保溫杯里泡枸杞成為日常操作；后者則是貨比三家，注重實(shí)際產(chǎn)品功效。相比藥店導(dǎo)購介紹，新一代消費(fèi)者們更信賴于購買并真實(shí)使用了保健品消費(fèi)者們的體驗(yàn)評價(jià)，而這也是種草經(jīng)濟(jì)崛起的根本原因。

在這種情況下，湯臣倍健們也不得不加碼科技研發(fā)、提升產(chǎn)品力，以順應(yīng)消費(fèi)者愈發(fā)挑剔的產(chǎn)品功能訴求。

事實(shí)上，在向善財(cái)經(jīng)看來，如果湯臣倍健能夠不打折扣地貫徹“強(qiáng)科技”思路，其未嘗不能成為疫情退潮后撐起當(dāng)前高估值的又一支柱。但遺憾的是，截止到2022年前三季度，湯臣倍健的研發(fā)費(fèi)用為1.04億元，同比增長6.97%，占營收比例為1.69%。并且從2018年到2021年，這一數(shù)字也始終維持在差不多水平，分別為1.035億元、1.26億元、1.4億元和1.503億元。

旦在銷售費(fèi)用上，2022年前三季度的銷售費(fèi)用比上年末增加到了20.85億，同比增加了27.3%，銷售費(fèi)用占比營收為33%。

或許正因如此，2022年前三季度的三大品牌“湯臣倍健”實(shí)現(xiàn)收入 34.60 億元，同比下降 5.04%；關(guān)節(jié)護(hù)理品牌“健力多”實(shí)現(xiàn)收入 10.15 億元，同比下降 12.15%。只有收購而來“Life-Space”國內(nèi)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入 2.53 億元，同比增長 53.33%……