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在信而富、趣店相繼赴美上市之后，誰將成為下一家登陸紐交所的互金機構成為了市場關注的焦點。

一周之前，美國東部時間10月13日，拍拍貸向紐交所網站提交了招股說明書，計劃在紐交所IPO，最大募資額3.5億美元，股票代碼“PPDF”。

招股書顯示，2015年拍拍貸凈虧損7214萬元；2016年扭虧為盈，實現凈利潤5.015億元；2017年上半年凈利潤10.486億元，凈利潤率達到41%（刨除資金存管賬戶中的質保金占比），盈利能力出現爆發式增長。而值得注意的是，被打上“現金貸”標簽的拍拍貸，現金貸的整體規模占比為12.01%。

從已上市互金機構宜人貸、信而富和趣店的表現來看，前兩者上市至今股價已經創造了歷史高點，而后者上市首日股價漲幅超逾40%。由此可見，無論是P2P還是消費金融的概念，已在海外資本市場上得到投資者的認可。對即將上市的拍拍貸而言，或是一個利好。

拍拍貸采取VIE協議控制的紅籌架構，于2012年6月在開曼群島注冊了PPDAI　Group　Inc作為控股公司，并在香港注冊PPDAI　（HK）　LIMITED子公司，用其控股國內架構。同時在北京注冊拍拍融信投資咨詢有限公司，把上海拍拍貸金融信息服務有限公司作為拍拍融信的全資子公司。

從歷輪融資情況來看，拍拍貸自2012年起，先后獲紅杉資本A輪投資，光速安振中國、紅杉資本和諾亞財富的B輪融資以及君聯資本、海納亞洲、VMS　Legend　Investment　Fund　I、紅杉資本和光速安振中國的C輪融資。

41%的凈利潤率從何而來

招股書的披露，對2007年就成立的拍拍貸而言，也是首次將自己的經營業績公開交底。

招股書顯示，拍拍貸運營10年以來，截至2017年6月30日，注冊用戶數超過4800萬，服務借款人數690萬，投資者人數46.2萬。貸款人群主要集中在20歲到40歲，分布在全國97%的縣市，通常沒有傳統征信記錄，但有消費需求，并容易接受互聯網金融服務。

縱觀拍拍貸2017年各項財務指標，幾乎每項都在急劇擴張。

2017年上半年，借款者總數為486.6萬，為2016年同期的3.46倍；投資者總數為20.2萬，高于2016年同期6.8萬。

2017年上半年，拍拍貸發放貸款總額已超過去年全年，為270億元人民幣，是2016年同期的4.17倍；籌資金額206億元，為去年全年的2倍；運營收入17億元，為去年同期的5倍。

從凈利潤指標來看，拍拍貸2015年虧損7210萬元，2016年扭虧，凈利潤為5.02億元，今年上半年的凈利潤為10.49億元，凈利潤率達到41%。相較于去年4190萬元的同期數據，今年約為去年的21.4倍，是目前披露財務指標的P2P平臺中盈利最強者。

詳解拍拍貸的營收結構，主要包括向借款人收取的貸款服務費，貸中服務費（貸款生命周期中，借款人每月繳費的剩余部分的服務費）和其他收入（投資者賬戶管理費、借款人代收費、債權轉讓服務費）。其中，貸款服務費為拍拍貸營收的重要組成部分，占2017年上半年毛收入的75%以上。每一筆貸款服務費根據不同的貸款類型和風險屬性收取相當于一定比例于貸款本金的服務費用。具體收費名目包括出借人的利息（投資人的收益）、貸款服務費以及展期費等。

招股說明書顯示，在2015年和2016年，拍拍貸向借款人收取的平均服務費率分別為3.6%和6.4%，而2017年上半年的平均服務費率為6.2%。服務費率的提升可能與平臺產品結構的變化以及服務費率的上調有關。服務費率的提升對于拍拍貸營業收入有相當積極的作用。以2017年Q2為例，標準貸款的規模為133.46億元，如果平均服務費率提升1%將增加拍拍貸1.33億的凈收入。

目前，拍拍貸提供的信貸產品包括標準貸款、現金貸、分期消費貸款和其他貸款四種，平均借款金額不到3000元，整體秉承了小額分散的風控原則，但不同貸款產品依然對應了不同的應用場景、風控模型和收費模式。

值得注意的是，最為市場所關注的現金貸產品在拍拍貸整體規模中占比為12.01%，而標準貸款產品依然是最為主力的產品，在整體規模中占比達到80.87%；此外，拍拍貸還與線下零售商合作建立了O2O的貸款生態系統，為用戶提供購買電子產品的分期貸款。

而就壞賬管理而言，截止2017年上半年，拍拍貸2016年促成貸款的逾期率為4.2%，而2015年促成貸款的逾期率為4.3%，資產質量表現較為穩定。這得益于拍拍貸在人工智能上的持續投入和對風險定價模型的不斷完善。2014年8月，拍拍貸推出了魔鏡信用評分模式，將用戶分為I-VII7個等級，不同評級的貸款人在利率、服務費等費率定價都有所不同。

除了壞賬損失以外，費用率的降低也是成本控制的重要一環。從運營費用在總收入中的占比來看，從2015年一季度到2017年二季度，該數據從162.3%降至47.9%。

招股說明書顯示，拍拍貸將運營費用分為發起和服務費用、銷售和市場費用以及行政管理費用三大模塊。

其中下降比例最高的是行政管理費用的占比，從87.5%下降為10.9%。“由于行政管理費用主要是剛性成本，而隨著交易規模和收入的增長，該類費用增長有限，因此占比大幅下跌。”一位互聯網金融分析師表示。

而銷售和市場費用的占比也處于快速下降的通道中，在連續10個季度的考核中，從46.1%下降為17.6%。而另外兩組數據似乎也可以佐證這一組數據下降的原因：2015年、2016年和2017年上半年，老用戶的重復借款率為55.7%、55.6%和67.4%。根據拍拍貸披露的數據，其獲客成本連續呈下降態勢，2016年下降42%，2017年上半年下降了21%。不過從最近幾個季度的數據來看，拍拍貸的單位獲客成本已經趨于穩定，下行空間有限。“拍拍貸的復借率在行業內應該算是比較高的。這一批客戶不需要重復的營銷，能夠攤低單人獲客成本，而隨著時間的沉淀和品牌的成熟，單位新客的獲取成本也得到攤低。”上述互聯網金融分析師表示。

不確定性尚存

上述互聯網金融分析師表示，“從行業環境來看，監管趨嚴的大背景下，一些頭部平臺反而受益于行業洗牌，不良平臺消失后擠壓出來的剛需集中流向了頭部平臺。因此今年，如拍拍貸、宜人貸等平臺無論在用戶數量還是交易規模都出現了大幅增長。除此以外，隨著品牌的成熟、風控模型的完善，規模逐年增長，而達到一定規模之后，規模效應就快速釋放，這從成本管控和營收增長兩方面都能得以體現。”

但其同時也提醒，凈利潤率的高速增長能否長期維持，與政策環境和行業發展密切相關。

而拍拍貸亦在招股書中坦言，中國的監管環境的不確定性——特別是針對網絡消費金融的法律法規和政府政策如果向不利于行業發展的方向進行調整，將有可能影響平臺的交易現狀和商業模式。此外，目前的增長可能不能代表未來的增速。

出借利率方面，此前，拍拍貸的部分貸款利率超過國家規定也曾被市場質疑。根據《最高人民法院關于審理民間借貸案件適用法律若干問題的規定》，“貸雙方約定的利率未超過年利率24%，出借人請求借款人按照約定的利率支付利息的，人民法院應予支持。借貸雙方約定的利率超過年利率36%，超過部分的利息約定無效。借款人請求出借人返還已支付的超過年利率36%部分的利息的，人民法院應予支持。”

拍拍貸招股說明書顯示，平臺只有部分貸款人的貸款利率超過24%，而全部貸款的利率都在36%以下。雖然該平臺沒有貸款產品超過36%的年化利息，但是部分貸款產品利息超過年化24%。2015年、2016年和2017年上半年這些貸款的金額為1.74億元、24億元和23億元人民幣，分別在所有貸款中占比3.4%、12.1%和8.7%。在金額和比例上有所增長，但遠非產品主流。

需要指出的是，這個利率只是平臺投資人的收益率，并不包含平臺收取的服務費。趣店在計算APR（Annual　percentage　rate，年化利率）時，一般包括出借人利息和平臺服務費，如果以此衡量拍拍貸的綜合借款成本，那不少貸款的實際借款成本將超過年化36%。

不過拍拍貸在招股說明書中針對該模式表達了態度：“我們不認為我們的商業運作違反了這一規定，即使在某些情況下，我們從借款人收取的利率和交易費用率合計超過36%。然而，我們不能向你保證，中國法院將持有與我們相同的觀點，我們收集的部分或全部交易費用可能被法院裁定為無效，這將對我們的業務和財務狀況產生重大不利影響。”

來源：經濟觀察報