TMT观察网_独特视角观察TMT行业

去年，信而富、拍拍貸、趣店等一批金融科技公司赴美上市，可謂中國金融科技企業的“上市福年”。到了今年，上個月虎牙在紐交所上市，平安好醫生在香港聯交所主板上市。眼下，備受矚目的小米即將赴港上市，美團也傳出9月赴港IPO的消息。而計劃未來赴美或赴港IPO的中國科技企業并不少，比如騰訊音樂、滴滴出行、優信等。

縱觀這些中國科技企業的上市之路，其實都存在一個明顯的共同點，那就是都選擇在海外或者中國香港上市。實則這也算不得稀奇，BAT早年的選擇已經說明了一些問題。但是對于大大小小、五花八門的各類中國科技公司而言，赴美或赴港上市的好處是顯而易見的。

“走出去”上市的誘惑

在內地上市，和赴美或中國香港上市，有著一些本質的區別，而這些區別，對于絕大多數中國科技企業來說，是非常關鍵的。換句話說，一個公司要上市，面前有多個選擇，只要稍微對自己的利益作出權衡，誰更適合自己就一目了然了。赴美和赴港上市對于中國科技企業的吸引力可以歸結為以下幾個方面。

一、關鍵性條件更寬松，上市的門檻更低

對于企業為什么要上市，相信大部分人都有一個潛在的共識：可以融到大量的資金。此前就有媒體對小米上市進行過分析，認為小米上市將書寫“5500人成為千萬富豪”的造富神話。以此來看，上市對公司和個人而言，都有不小的好處。

但是要實現這樣的夢想場面，國內對企業上市的要求卻相當嚴苛。我們以上交所為例，摘取幾個關鍵的發行上市條件。第一，最近3個會計年度凈利潤均為正數，且凈利潤累計>3000萬元；第二，自股份有限公司成立后，持續經營時間在3年以上，但經國務院批準的除外。

相比之下，美國的證券交易所雖然對國外公司的上市也有一些限制性的條件，但總體來說，還是勝在一些關鍵性的要求上。比如不設置盈利門檻、上市周期短（最短用時三四個月左右）等。以“不設盈利”這一條為例，愛奇藝、京東、融360、去哪兒網都是在虧損狀態下上市的；再以“上市周期短”這一條件為例，國內IPO始終上演的是排隊盛況，根據統計，已通過證監會核準并在排隊的企業每年近400家，更多的企業則還處在向證監會申請的階段。

中美對比之下，各自上市的難易程度不言而喻。而且，寬松的上市條件為中國科技企業帶來的機會有兩點，其一，或許能夠在關鍵的發展時期，抓住資本市場的注意力，一飛沖天；其二，在渡過上市這個關鍵性的節點后，公司不利的發展狀況或許能被扭轉。總的來看，條件寬松等于入場券更多了，對于一些想要“飛上枝頭變鳳凰”的中國科技企業來說，何樂而不為呢？

二、資本市場的成熟度更高

如果光憑條件寬松，怕不足以成為中國科技企業“走出去”上市的理由。另外一個非常關鍵的推動力，就是美國資本市場已經擁有非常成熟的投資環境。“在別人恐懼時我貪婪，在別人貪婪時我恐懼”，這是巴菲特談投資理念的一句至理名言。

事實上，這句話正映射了歷經過大風大浪發展過程美國股市中的牛熊印記，同時也表明，美國的資本市場足夠成熟。對在海外尋求IPO的中國科技企業來說，成熟度的吸引力主要來自兩個方面。

第一個方面，投資者結構更合理。 Vanguard集團中國區總裁林曉東最近表示，美國市場80%是機構投資者，而中國市場70%是散戶投資者。從比例來看，更多的機構投資者就意味著市場整體對公司的投資態度更傾向于全面、謹慎地調查、預測和推斷，這本身對上市公司來說是一種友好的監督鞭策力。

第二個方面，同股不同權制度的優越性。上市企業往往會擔心因為股權被稀釋而失去對公司的控制權，而美國資本市場采用的是“AB股結構”制度，B類股由公司管理層持有，A類股由外圍股東持有，即使上市，公司的實際控制權仍然在創始團隊手中。

三、制度的進化

吸引公司上市道理同招商引資一樣，也是為了激發本土投資者的活力，拉動本土經濟增長。為了吸引優秀的科技公司來上市，在今年4月30日，港交所宣布IPO新規，正式落實“同股不同權”的上市制度。為什么要這個節點改革自己的制度，從小米上市或能窺見一二，這在一定程度上也證明了科技公司對于“同股不同權”的期望。

在上市制度改革上，美國紐交所和納斯達克交易所的發言權更大。來自每日經濟新聞的報道顯示，紐交所為搶spotify這樣的獨角獸推出了“直接上市”的非傳統上市路徑；納斯達克交易所則在過去的多次不斷改革后，逐漸形成了“精準分層”的差異化上市制度。

尋求上市的企業越來越多樣化，制度是人定的，所以也應具備變通能力，只有變化的制度才能適應各方需求。從各交易所的競爭關系來看，只有不斷讓自己的制度進化，吸引到更多優秀科技企業的概率才會更大；從科技企業的角度出發，制度的進化不僅代表著上市條件的優化，更重要的是，這樣的進化還向外界傳達了一個友好態度。每一家公司都是獨一無二的，他們往往也需要與之匹配的尊嚴。

四、資本對公司未來發展的推動力

3月底赴美上市時，B站董事長陳睿在接受澎湃新聞采訪時表示：“要上市是因為，到一個階段就做一個階段的事，我覺得對于嗶哩嗶哩，可能未來需要一個更大的平臺，更強的杠桿，更高的品牌知名度做一些事情，所以就應該上市了。”

B站董事長的心聲其實反映了赴海外上市企業的一種普遍期望。這種期望主要來自于資本市場對上市企業的正面作用。一方面，資本市場高估值效應下產生的充沛現金流，一個比較明顯的表現就是，美國投資者習慣給予“模式講得通”的中國概念股以更高的估值；另一方面，赴海外上市對于中國科技企業來說，是品牌“鍍金”，不僅可以拔高用戶對品牌的認知，還可以為國際化戰略鋪路。

“走出去”上市可能是大力丸，也可能是致命毒藥

上市歸上市，上市后的表現如何那得另當別論。雖然赴美、赴港上市已經成為中國科技企業的一種潮流，甚至某種程度上意味著一種救贖，但是資本市場并不愚笨，一個成熟的資本市場，在審視企業時必然也會用一種成熟的方法。

截止6月4日，平安好醫生上市一月后的股價已跌掉20%；B站股價首日破發；趣店上市7個月后暴跌70%多；再到前些日子聯想集團被踢出恒生指數……從資本市場的習性來看，股價的漲跌是一種不可避免的常態，但這樣的表現其實也是成熟的資本市場在審視企業后的一種綜合性選擇結果。

這種審視其實并不難理解。一方面，成熟的資本市場中往往充滿了更多嚴謹的投資者，他們更加理性，在決定是否投資企業前，必定會做出專業性的調查；另一方面，他們對企業信息的獲取具有超強的敏感性，正如遭受風波后趣店被資本市場看衰一般。

資本市場永遠是幾家歡喜幾家愁的局面，況且從中國科技企業的角度出發，不盈利的企業即使是成功IPO，縱然資本市場一開始對其非常看好，但往往也可能因為企業發展問題得不到解決而遭受冷落。而這個問題，上市前沒有成為負擔，但是上市后卻反而可能成為最大的負擔。

赴美或赴港上市的公司體量也不盡相同，有阿里巴巴、騰訊這類互聯網巨頭，也有很多尚處在創業階段的年輕企業。這些企業如果賭對了資本市場的眼光，那么自然是一件皆大歡喜的事，但這與炒股有一定的相似性，高收益的同時也伴隨著相當高的風險，資本市場并不是時刻健康，其產生的各種負面影響有時候可能是“致命毒藥”。

事實上，一旦上市，就意味著要承擔所有可能的結果，心理怎么盤算的，大家在上市前想必都有個譜。赴美或者赴港上市可能是為不少企業開了一扇難得的大門，但跨過這道門以后，能不能抓住機會把企業送上更高的臺階，一切還得看企業自身。

“走出去”上市，也許僅僅只是一個起點

今年，百度、京東、網易等早期在海外上市的互聯網巨頭紛紛表示愿意回國上市。包括百度、阿里、京東等在內的首批CDR企業名單也早已被不少媒體公之于眾。很顯然，“走出去”的中國科技企業很有可能會隨著國內資本市場制度以及環境的改變而回到本土。

對于這些可能回歸A股的企業，“走出去”的上市更像是他們多年之前找到的一個休憩之處，而在新目標出現之后，已經進入壯年期或穩定期的他們，也有更強大資本實力來面對新的資本環境，正如丁磊所說，“我會把在海外資本市場學到的先進經驗全部帶回國內”。

從愛迪斯企業生命周期的理論來看，企業上市充其量也只能算作青春期。所以，走出去上市，并非中國科技企業的終點。中國科技企業在翻越過上市這座大山后，仍面要對面諸多意想不到的變數，而這些變數，可能是一場新征程的起點，也可能是一場狂歡后的爛攤子。

2012年，阿里巴巴在港股私有化退市，馬云給出的理由是：將阿里巴巴私有化，可讓我們免于承受擁有上市子公司所需面臨的壓力，能夠制定對客戶最有利的長遠規劃。2015年，在海外上市的人人網私有化退市，2016年，奇虎360宣布私有化完成，從紐交所退市……從上市到退市，這些公司接到過資本市場的橄欖枝，同時也受到過低估和業績期望的重壓。但退市并不一定意味著失敗，有些時候這種無奈和妥協反倒可能幫助公司贏得更有前景的未來。

不過不可否認的是，的確有部分企業的管理團隊抱有“上市即終點”的想法，在接受資本市場的友好沐浴后，或功成身退，或告老還鄉。這種想法要不得，對科技企業來說，生命力在哪個節點煥發第二春不得而知，那些已經或者正要準備“走出去”上市的中國科技企業，應該思考一下這個問題，即“如何借助國外市場強大的資本關注度和助力獲得長足的推動力，從而使自己的肌肉越來越發達”。在面對千變萬化的資本市場時，或許可以多想想那句“以不變應萬變”，以企業的階段性目標為不變，或許就能在這場沒有終點的旅行中取得源源不斷的寶藏和真知。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110，本文首發FT中文網