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文：向善財經 文：劉能

日前，青島啤酒股份有限公司（下稱青島啤酒，600600.SH）披露了2022年三季度財報。報告顯示，今年前三季度，青島啤酒實現營業收入291.1億元，同比增長8.73%；凈利潤約為42.67億元，同比增長18.17%。

雖然與2021年前三季度營收同比增長9.62%、凈利潤同比增長21.25%相比，青島啤酒今年前三季度的營收和凈利潤增速均有放緩，但從營收規模上來看，據天眼查APP數據顯示，2021年全年青島啤酒剛剛跨過300億元的營收關口，而今年前三季度，青島啤酒的營收就已經接近了300億元，這在整個啤酒板塊中幾乎都是數一數二的存在。

但這就不禁令人好奇，在啤酒行業自2013年就已經進入了存量市場的大背景下，青島啤酒這樣的增長潛力還能持續多久？而即將到來的四季度“虧損”魔咒，青島啤酒又該如何破局？至于更長遠的啤酒賽道增長見頂停滯的問題，青島啤酒又提前做好準備了嗎？青島啤酒到底能不能超越華潤啤酒，找回昔日行業第一的輝煌？這些都值得我們去探究一二。

短期看好，長期看跌？

想要從市場面看到一家企業未來的增長潛力，一般而言需要參考兩個維度，一是所處市場賽道的被動增長上限，比如正處在時代上升期的新能源汽車，絕對要比新生兒不斷下滑的嬰幼兒奶粉賽道要普遍好看的多；二是企業自身的主動市場競爭功底，畢竟一把好牌打得稀爛的企業也不在少數，反之更是如此。

具體到啤酒行業來看，自2013年國內啤酒產量達到歷史高點5061.50萬千升，此后2014-2020年國內啤酒產量均呈走低趨勢。盡管2021年由于是疫情爆發后的第一年，所以啤酒消費有所反彈，同比增加4.4%，但當年規模以上啤酒企業產量為3562.43萬千升，遠比不上2013年。

在這種情況下，已經處于存量市場的啤酒賽道不僅不能賦予青島啤酒新的增長潛力，甚至還會限制青島啤酒更上一層樓。所以據向善財經觀察，此次青島啤酒實現增長更多是源于兩方面：一是自身的經營調整和產品結構升級，即“人和”帶來的價增；二是持續異常炎熱的三季度帶來的“量增”。

一方面自2013年啤酒行業產量觸頂后，包括青島啤酒、華潤啤酒在內的各大酒企們就從增量時代的價格戰，搶奪市場份額的戰略打法集體轉變為了存量時代的利潤戰，通過產品結構升級，提價向高端化產品轉型。

而這一轉變，實際上也是當下的奶粉、即飲飲料等不少消費品在進入存量市場后的通用路徑。所以在近四年來啤酒行業迎來了第一輪大提價，18-19年期間，華潤啤酒、青島啤酒噸酒價格分別提升了11.92%和5.02%。

至于第二輪則是從2020年下半年開始，恰逢疫情影響，上游玻璃、瓦楞紙和小麥等原材料的大幅上漲，于是在2021年華潤啤酒勇闖天涯系列提價約10%，青島啤酒同期最高提價幅度甚至達到了13%。而在今年前三季度青島啤酒繼續提價，均價提升幅度分別為6.1%、7.0%和4.8%。

另一方面盡管前邊提到啤酒行業早已觸及產量天花板，但今年異常炎熱的夏季卻暫時打破了這一上限。據國家統計局數據，2022年8月，中國規模以上企業啤酒產量393.3萬千升，同比增長12.0％。以5月份為分水嶺，前五個月單月產量均為負增長，6月開始直至現在才逐步追平累計同比。

而對應到青島啤酒，前三季度銷量727.9萬千升，單季增長幅度分別為2.8%、0.5%和的10.6%，幾乎同樣是靠炎熱的第三季度扭轉了全年銷量下降的局面。

但值得注意的是，“天氣”因素幾乎是不可控的，所以并不能以此作為青島啤酒未來增長潛力的表現。事實上，受天氣影響，包括燕京啤酒、珠江啤酒和百潤中國在內的各大啤酒玩家們均在前三季度獲得了不錯的銷量增長，甚至部分營收增速還超過了青島啤酒。

再來看提價，雖然高端化和提價的確是當前啤酒賽道的主旋律，但此前消費者之所以能接受高端啤酒，很大程度上因為經濟整體處于上升期，再加上消費升級浪潮的推波助瀾。而如今受三年疫情反復的影響，國內經濟承壓明顯，部分消費領域甚至由此傳出了“消費降級”的聲音。

再加上啤酒本身就是快消品，消費頻率高、使用時限短的特性使得核心消費群體對于價格相對敏感，所以如果酒企提價過快，選擇將成本壓力轉嫁給消費者而沒有在生產工藝和口感味蕾上出現顛覆性改進，勢必會勸退消費者中的部分彈性需求。

在這種情況下，現在青島啤酒們高端化+提價產生的利潤增長模式，可能會在未來出現邊際效用遞減，增長失速的危險情況。

而如果從這個角度看，此次青島啤酒前三季度的增長似乎并沒有過多的主動性改變，更多是隨“大流”，靠著已有的品牌市場積累即“吃老本”而實現的增長。對此，在向善財經看來，究其根本還是在于啤酒賽道的長期增長空間基本被挖掘殆盡，而青島啤酒們如果只是打磨已經趨于飽和的市場大盤，而不去尋找第二增長曲線，那么其未來的增長或許真的只能“靠天吃飯”。

在這方面，一個值得注意的信號是從2013年到現在，青島啤酒的年度營收增速始終都未能突破雙位數增長，最好的一年尚且還是2013年營收增速的9.73%。

不過雖然從長期來看，青島啤酒的增長潛力有待商榷，但如果從短期來看，青島啤酒卻似乎頗為值得期待。一方面受氣溫降低影響和要承擔全年較高比例的銷售費用，四季度往往啤酒行業一年當中業績最低的時候，比如青島啤酒歷史上常出現單四季度虧損的情況。

但今年11月趕上了世界杯，再疊加上2023 年春節較早的兩大催化因素，雖然難破青島啤酒四季度虧損魔咒，但減虧卻有一定的希望。

另一方面則是前邊提到的鋁材、玻璃瓶、瓦楞紙等上游原材料價格從今年3 月份開始陸續回落，這有利于整個啤酒行業利潤彈性的回升。因為同飲用水一樣，啤酒成本構成中有 50％ 左右是包裝物的成本，而由于原材料價格的下行落實傳導到成本上需要一定的時間，所以前三節季度并未給青島啤酒帶來毛利的變化，但不少投資機構預計從四季度開始啤酒市場成本下行情況會非常明顯。

只是回頭來看，無論是世界杯還是原材料價格下行面對的還是整個啤酒行業，青島啤酒似乎依然是被裹挾著向前增長……

第二增長曲線比拼，水or白酒？

事實上，啤酒賽道缺乏想象力早已是資本市場的共識，而像青島啤酒這種業務成熟型企業，如果沒能及時找到第二增長曲線，那么對投資者們來說似乎就到了投資收獲期，畢竟在看不到標的更多價值增量的情況，及時落袋為安，以防夜長夢多無疑是個明智的選擇。

這一點，其實也正是持續減持并于今年5月選擇清倉青島啤酒的復興國際郭廣昌的實際投資操作。

不過有意思的是，青島啤酒并非沒有開辟第二增長曲線，其選擇了一條和入局白酒的華潤啤酒、燕京啤酒以及珠江啤酒等一眾國產啤酒玩家們截然不同的“飲料”路線。

公開資料顯示，早在2020年，青島啤酒就與雀巢集團達成了“健康飲用水”的合作，并收購了雀巢在中國大陸的水業務，包括雀巢在中國的本地品牌“大山”、“云南山泉”，以及雀巢位于昆明、上海和天津的三家水業務工廠。并且據當時雙方的許可協議，青島啤酒集團將在中國生產和銷售“雀巢優活”品牌。

而彼時的青島啤酒董事長黃克興也曾宣布：收購雀巢（水業務），是青啤集團的“第二賽道”。

但直到現在，青島啤酒的飲料業務卻似乎始終沒有太多的市場聲音，反而是進軍白酒路線的華潤啤酒、珠江啤酒們趁著近兩年來的“白酒熱”博足了市場眼球。或許正因如此，不少股民市場投資者們曾不止一次地在互動平臺向青島啤酒詢問“有沒有打算往白酒方向發展？”

其實在向善財經看來，無論是選擇“飲用水”賽道還是“白酒”賽道，對于青島啤酒們來說都各有優劣。一方面低端白酒和啤酒、飲料其實共同在銷售渠道上有一定程度的重合。不過啤酒銷售的淡季正好是白酒銷售的旺季，兩者兼顧可以實現全年業績都有增長點，而飲料銷售雖然沒有很強的季節性，但仍大致與啤酒有著相仿的市場波動，所以在業務協同方面略遜于白酒。

另一方面雖然白酒的凈利率普遍較高，能在很大程度上彌補啤酒業務凈利過低的缺陷，但如果參考“飲用水巨頭”農夫山泉的業績數據，不難發現飲用水或飲料業務的凈利率似乎同樣頗為可觀。比如近三年以來，農夫山泉的凈利率都超過了20%，今年上半年甚至達到了27.76%。

不過客觀來看，農夫山泉的高凈利很大程度上得益于其成熟穩定的渠道份額和無與倫比的品牌統治力帶來市場議價權，而對于聲量不足的青島啤酒來說，或許是另一種結局。

最后則是市場競爭方面，無論是白酒還是飲料賽道幾乎都早已進入了存量競爭時代，市場格局趨于飽和穩定，所以想要以此為第二增長曲線恐怕共同要面臨一定的挑戰。但從某種程度上看，即便是低端白酒的價格也要比一瓶中高端啤酒的價格要高，至于青島啤酒推出的蘇打水價格更是拍馬難及，那么進軍白酒能否看做是另一種意義上的啤酒產品結構高端化升級？

由此觀之，雖然兩者各有優劣，但華潤啤酒們選擇的白酒似乎要比青島啤酒選擇的飲料業務更適合當做第二增長曲線，而這或許也正是華潤啤酒能在營收、凈利和市值規模等方面迅速實現對青島啤酒在內的一眾老玩家們強勢反超的重要原因。

不過，凡是過往，皆成序章。青島啤酒的棋子已經落定，究竟是一步錯步步錯還是扭轉乾坤的“神之一手”，亦或是推到棋盤重頭再來，這些恐怕都將由時間來見證了……