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文：向善財經 作者：劉能

近兩年時間，伊利、蒙牛等乳企似乎正掀起兇猛的回購潮。

去年10月，伊利拋出了最高20億的回購計劃。公告顯示，伊利股份擬進行股份回購，回購金額不低于10億元（含）且不超過20億元（含），回購價格不超過46.83元/股（含），回購股份將用于依法注銷減少注冊資本。

今年開年以來，短短半年時間，蒙牛的回購動作將近30次，讓人直呼其手速驚人。曾有媒體統計，截至6月21日，蒙牛今年已完成27次回購。

伊利在近期的交流會議紀要中表示，今年消費力需要一個時間去恢復，現在6月份大方向是逐步改善，但確實比預期還是稍微還是再弱一些，這意味著消費股在資本市場的表現也要更加“遜色”。

而回購，正成為乳企救市的常規操作，但當回購變得“常規”之后，這一操作似乎有些“失靈”了。

為何說回購不等于利好

正常來說，股票回購在大多數投資者眼中是利好消息，有兩個層面的原因：

首先，在信心層面，上市公司主動回購股票，往往傳遞的資本市場信號是，我們公司的股價被低估了。

公司自己花真金白銀去買自家股票時候，表明公司對未來的業績和發展前景有信心，畢竟最了解企業的還是企業自身，這時候信心往往也會傳導至投資者身上，相當于給投資者吃了一顆“定心丸”。

其次，在股票價格層面，股票回購有實質性拉升股價的作用。

股票回購之后，其中部分股票可能會注銷，這時候意味著上市企業在資本市場流通的總股份減少。

每股收益(EPS)=公司稅后總利潤/公司總流通股數。也就是說，總股本的減少意味著每股收益的提高。而股價是每股收益與市盈率的乘積，每股收益的提高也將帶動股價的上漲，股票回購也相當于一種人為拉升股價的方式。

比如EPS提高了10%，那么公司股價也應該相應漲10%。與此同時，股票回購減少了公司凈資產，相當于公司盈利指標也得到了改善。企業總資產收益率以及凈資產收益率都將有所提升。

但我們神奇的發現，蒙牛等乳企的回購似乎并沒有帶來正向的回饋，回購以來，其股價整體來看仍處于下跌態勢之中，投資者似乎并不買賬，這是為何？

從蒙牛和伊利股票回購動作的特點來看，蒙牛是小動作不斷，大動作罕見；伊利則往往選擇重拳出擊，回購一步到位。但整體上，兩者的回購力度都較弱。

在球類運動中,假動作(feint)是指運動員在進行某項技術動作時,通過虛晃、變向等手段來迷惑對手，使對方對失去身體重心造成對自己有利的形勢。

在向善財經看來，乳企的回購操作更像是此類“假動作”。

蒙牛回購在近半年來已經出手多達二十多次，但整體來看回購金額都較小，缺乏誠意，更像是在給投資者“演戲”，想要表達的是：我回購這么頻繁，對企業很有信心。但從回購金額來看，截至6月29日，蒙牛二十多次的回購所投入資金近4億人民幣，遠不及伊利。

今年5月26日晚間，伊利發布公告稱，23年5月26日，公司完成回購，已實際回購公司股份約3247萬股，占公司總股本的0.5074%，回購最高價格32.42元/股，回購最低價格29.02元/股，回購均價30.8元/股，使用資金總額約10億元。

對比兩者今年半年以來的股價波動來看，目前伊利股價距離年初最高點的下跌幅度不超過15%，而蒙牛目前股價距離年初最高點的下跌幅度已經將近40%，公司股價年內市值跌至約1200億港元。

據天眼查APP顯示，伊利近幾日的總市值約為一千八百多億，實際上，伊利10億到20億的回購相對于其股本來說仍然杯水車薪。

也就是說，蒙牛等乳企回購對股價實質拉動作用并不明顯，在當下也很難給予投資者充足的信心。

實際上，很多人將股票回購等同于分紅，作為現金股利的一種替代形式。

分紅等于讓投資者直接獲得現金，是企業將多余的資金拿出一部分來分給股東，相當于股東將錢從左口袋換到了右口袋。想留下的股東可以將得到的分紅繼續買入股票，增加持股比例。

而回購并注銷，投資者需要經歷企業回購到股價上漲再到投資者減持，才能獲得現金，相比分紅多了幾個步驟。

從這幾個步驟來看，蒙牛多次回購的操作似乎形成了一種“惡性循環”：企業多次回購，結果投資者并未等來期待的股價上漲，對企業資本市場的信心不斷下降，由于對未來的悲觀預期而選擇減持，導致股價進一步下跌。

市值管理難掩業績“悲歌”？

本質上來說，回購是一種市值管理政策，即便通過股票回購實現股價提升，也無助于公司業績的提升。

舉一個例子，大家比較熟悉的沃爾瑪。在2009年到2017年，沃爾瑪累計進行了將近647億美元的股票回購，沃爾瑪的股價也漲了近120%。但在財報業績數據上，2009年到2017年，沃爾瑪凈利潤從139億美元減少至136億美元。

公司回購股票雖然被認為是一個積極、有助于提升投資者信心的信號。但相對美股投資者來說，國內投資者也比較簡單直接，更加看重分紅，大多數人認為分紅是最實在的回報，優于回購。

因此，對于A股和港股的上市企業來說，更應該把分紅當做“正道”，回購只能偶爾為之。不過相較于伊利，蒙牛一直因為分紅率較低而被投資者詬病。

需要注意的是，分紅的前提要看業績，畢竟只有公司有足夠的利潤，才能夠分給投資者。最好企業在近兩年內有較高的業績增長預期，能以30%以上的速度持續高增長。

從這一角度來看，蒙牛選擇頻繁股票回購，還是缺乏業績的支撐。

蒙牛總裁盧敏放曾在業績發布會上對于2022年業績進行總結，“我們對整體表現非常滿意，大家從報表中更多看到我們經營的改善，我覺得我們現在更加從容了。”

但根據蒙牛披露的2022年財報顯示，2022年，蒙牛實現營收為925.9億，同比增長5.05%；實現凈利潤為53.03億，同比增長5.52%，雖然營收和凈利潤都實現了正增長，但和2021年的業績增長速度相比，2022年蒙牛的業績增速的放緩十分明顯。

此外，業務轉型成為了蒙牛近年來的“主基調”，從傳統的液態乳制品企業向多元化乳制品企業轉型，但業務多元化發展并不理想。

業績構成來看，蒙牛的營收主要分為液態奶產品分部（超高溫滅菌奶、乳飲料、酸奶及鮮奶）、冰淇淋產品分部、奶粉產品分部、其他分部（奶酪、乳制品原輔料生產及經銷貿易）等幾個板塊。

財報數據顯示，在2022年，蒙牛上述四塊業務分別貢獻收入的84.5%、6.1%、4.2%和5.2%。

可以發現，液態奶仍然是蒙牛的營收重心所在，而冰淇淋產品分部、奶粉產品分部、其他分部業績仍較為薄弱。而作為蒙牛基本盤的液態奶板塊增長放緩嚴重，2022年其液態奶收入同比增長僅為2.3%。

作為牛根生的蒙牛接班人，盧敏放自上任后，在2017年為蒙牛定下的第一個奮斗目標，即三年“雙千億”（指2020年實現營收和市值雙雙達到千億）。但這一任務2022年仍未能完成。

2020年底，蒙牛提出了到2025年“再造一個蒙牛”的目標，以蒙牛現在的營收規模來看，想要完成這個目標同樣困難重重。

好的一面是，目前乳制品行業的增長周期并沒完全結束，奶酪、冰淇淋等細分市場增長的紅利也沒有消失。在更激烈的市場競爭中，蒙牛如何發揮自身的資源、品牌優勢，更好地去發掘這一市場，就變得更加關鍵了。

作為一家歷史悠久且具備擁有深厚實力的企業，相信在未來的轉型和業務拓展中，蒙牛乳業終究會找到適合自己的發展道路，為資本市場的投資者帶來更豐厚的回報。

未來的蒙牛乳業必須加快步伐了，至于會如何發展，我們且行且看。

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