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來源 | 伯虎財經（bohuFN）

作者 | 寧成缺

A股IPO三戰三敗后，周六福轉戰港股了。

近日，這家在中國珠寶市場深耕二十載、門店數量逾四千家的知名珠寶品牌，正式提交港交所IPO申請，中金公司、中信建投國際為聯席保薦人，這也是周六福第四次向資本市場發起沖刺。

根據弗若斯特沙利文的資料，以2021年至2023年的珠寶收入復合年增長率計，周六福居于中國全國營運中為眾珠寶公司之冠。以中國門店數目計，周六福于2017年至2023年連續七年維持于中國珠寶市場前五大品牌之列，值得注意的是，周六福是前五大中國珠寶品牌中唯一未上市的企業。

通過公司招股書，我們發現，周六福除了高度依賴加盟商，內部產品靠貼牌代工、研發投入又羸弱等老問題之外，又暴露出毛利率下滑這一新問題。尤其是2023年金價暴漲，周六福的毛利率卻同比下降超10個點。

黃金風頭正盛，價格持續走高，為何周六福的盈利能力卻在減弱呢？

01 IPO之路三度折戟，周六福存在什么問題？

周六福雖然名字中雖蘊含周姓，實則與“周生生們”并無直接關聯，其背后掌舵者為來自廣東潮汕的李姓兄弟。

這家企業在資本市場上的征途可謂波折重重，早在2019年，周六福就申請在深交所主板上市，但由于周六福所委托的會計師事務所——正中珠江，在涉及康美藥業財務造假案件后被證監會立案調查，導致了周六福的IPO審查程序被迫中斷。

2020年9月，周六福再次向證監會提交上市申請材料，但因經營存疑，被證監會第十八屆發審委第154次會議二次否決。

到了去年11月，周六福決定主動撤回其發行上市的申請文件。根據深交所的相關規定，這一撤回行為直接觸發了終止審核的程序，至此周六福第三次闖關A股IPO均以失敗告終。

周六福屢戰屢敗的根源，深植于其獨特的商業模式之中。與常見的單純加盟模式不同，周六福創新性地結合了加盟與授權供應商模式。

這種模式下，加盟商可從公司授權的供應商處直接采購貨品，并自行結算，而周六福則從中收取供應鏈管理費及品牌使用費，即業界常說的“貼牌”模式。

此模式雖賦予了周六福輕資產運營的靈活性，減輕了資金壓力并加速了市場擴張，但也暴露出兩大核心問題：外部銷售的強依賴性和內部生產的非自主性。

具體而言，周六福的門店網絡以加盟店為主，數量龐大且遍布全國，截至最新財報數據，2023年底，周六福在中國共有4288家加盟店，占公司門店總數的97.8%。

在生產端，周六福對前五大供應商的依賴同樣顯著。報告期內，周六福向五大供應商的采購額分別為人民幣14.56億、19.15億、36.89億，分別占總采購額的73.2%、77.8% 及88.5%。尤其是對上海黃金交易所的采購依賴更大，2023年占比高達85.5%。

正是這些內外部的雙重依賴，使得周六福在IPO審核過程中屢遭質疑。監管層對其加盟模式的穩定性、品牌控制力、供應鏈風險等問題表示了重點關注。

周六福自己也承認，這種模式下經營管理的主導權部分掌握在加盟商手中，存在違規經營風險；同時，外部供應商的依賴也可能影響產品質量和交貨時間，進而對公司的整體經營造成不利影響。

因此，周六福的“甩手掌柜”模式雖看似高效靈活，實則暗藏隱憂。外部銷售的不可控與內部生產的依賴性，共同構筑了一條脆弱的成長之路。

02 “貼牌”模式賣黃金，周六福前路堪憂

盡管周六福在2023年營收突破50億大關達到51.5億元，凈利潤也達到6.6億元，但其背后卻隱藏著毛利率與凈利率雙雙下滑的隱憂。

尤其值得注意的是，隨著黃金價格的持續走高，周六福的盈利水平非但沒有隨之提升，反而出現下滑趨勢。

從2021年至2023年，其毛利率從35%攀升至38.7%后，又急劇下降至26.2%，顯示出明顯的盈利壓力。與此同時，凈利率也從15.3%上升至18.5%后，回落至12.8%。凸顯了周六福在成本控制和市場策略上的不足。

隨著門店數量的增加，周六福對線下門店的掌控力逐漸減弱，服務質量和產品質量問題頻發。瀏覽黑貓投訴，截至2024年7月消費者投訴累計達2473條，這些問題主要集中在產品質量、信息隱瞞及售后服務等方面。

此外，司法糾紛也在激增。截至2024年7月，周六福涉及的司法案件多達651起，其中侵害商標權糾紛為大頭，總共有448件。

俗話說“盛世古董，亂世黃金”，全球局勢緊張疊加高通脹，黃金價格大漲。萬德數據顯示，2023年全年黃金價格漲幅超過15%，2024年最高達到2444.4美元/盎司的歷史高點，半年內上漲了17.7%。受金價上漲影響，各大黃金品牌的金價增至700多元/克。

盡管金價上漲推高了黃金飾品的售價，但高昂的價格也抑制了消費者的購買欲望，尤其是當消費者發現金條產品更為保值且溢價較低時，更傾向于購買金條而非成品首飾。這一趨勢不僅影響了周六福，也波及了整個黃金珠寶零售行業，導致銷售壓力倍增。

比如，根據湖南黃金2024年一季度業績報告顯示，湖南黃金一季度黃金總銷量15噸，自產銷量912公斤，同比下降11%。就連去年爆火的水貝黃金也受到影響，根據央視財經報道，有水貝商戶表示今年“五一”期間的店鋪銷售比去年同期下跌40%至50%。

面對如此困境，周六福選擇赴港IPO，為了尋求更廣闊的融資渠道和更靈活的市場環境。然而，上市前的“突擊”分紅，卻讓這一決策蒙上了一層陰影。

在向港交所遞交IPO申請前，周六福分別于2024年3月、2024年5月宣派股息約3.48億元、2.97億元，合計為6.45億元，作為李氏兄弟家族企業，李偉柱和李偉蓬兩兄弟直接/間接持有周六福93.69%的股份，這也意味著約6.04億元都進了李氏兄弟的口袋。

展望未來，周六福要想在激烈的市場競爭中脫穎而出，就必須在品牌形象、設計創新等方面下大力氣。在這兩方面，周六福的獨特優勢尚顯不足。尤其是其貼牌生產模式導致的研發投入不足問題，更是限制了其在設計水平和創新能力上的提升。

2021年—2023年，公司的研發開支分別為984.4萬元、946.2萬元及993.5萬元，分別占同期總收入的0.4%、0.3%及0.2%。甚至不如銷售及營銷開支。同期，公司銷售及營銷開支分別達到3.26億元、3.94億元、4.7億元。

綜上所述，周六福雖然擁有一定的市場基礎和品牌影響力，但在毛利率與凈利率下滑、服務質量與產品質量問題頻發、司法糾紛增多以及研發投入不足等多重困境的夾擊下，其未來的發展前景并不容樂觀。

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