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文：互聯(lián)網(wǎng)江湖 作者：劉致呈

最近，IPOScoop傳出，中國(guó)企業(yè)學(xué)習(xí)軟件提供商云學(xué)堂(YXT.US)計(jì)劃于8月上旬在納斯達(dá)克掛牌上市，IPO承銷商包括老虎證券、招銀國(guó)際等。

此消息一出，頓時(shí)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)引起了不少投資討論的聲音。

一部分投資者認(rèn)為，熬了這么多年的企業(yè)培訓(xùn)行業(yè)終于跑出來(lái)了一個(gè)IPO，這是件振奮人心的大喜事。

但另一部分則是詫異，在當(dāng)前的大環(huán)境下，云學(xué)堂咋就能這么容易地登陸上美股市場(chǎng)呢？

于是乎，有人翻開云學(xué)堂的招股書這么一看，破案了！

這業(yè)績(jī)表現(xiàn)成色怎么不太對(duì)呢？

似乎是有點(diǎn)為了上市而上市的意味……

勉強(qiáng)盈利下，上市后的云學(xué)堂還值得期待嗎？

根據(jù)Frost & Sullivan數(shù)據(jù)，按2023年總收入、訂閱收入和訂閱客戶數(shù)量計(jì)算，云學(xué)堂是中國(guó)最大的數(shù)字化企業(yè)學(xué)習(xí)解決方案提供商。

截至到2024年3月31日，其已提供了超過(guò)8200門課程，覆蓋約20個(gè)行業(yè)，總學(xué)習(xí)時(shí)數(shù)超過(guò)20500小時(shí)，其中專有課程超過(guò)6800小時(shí)。

毫無(wú)疑問(wèn)，在企業(yè)培訓(xùn)方面，云學(xué)堂已經(jīng)走到了行業(yè)領(lǐng)先的位置。

可即便如此，云學(xué)堂的商業(yè)投資價(jià)值也依然有待商榷。

首先是營(yíng)收和訂閱客戶數(shù)的連續(xù)下滑。

招股書顯示，2022年和2023年，云學(xué)堂的總收入分別為4.31億元、4.24億元。其中，2023年?duì)I收同比微降1.62%。至于今年一季度，云學(xué)堂又實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.83億元，較2023年同期的1.22億元，大幅下滑了31.97%

當(dāng)然，如果只是營(yíng)收的一時(shí)下滑，那投資者們也不是不講理的人。但很尷尬的是，現(xiàn)在云學(xué)堂的“命根子”——訂閱客戶規(guī)模和留存，也出現(xiàn)了大規(guī)模減少的情況。

在2022年和2023年時(shí),公司的訂閱客戶尚且為3439個(gè)和3230個(gè)，訂閱客戶的凈收入保留率（留存率）分別為118.1%和101.4%。但是在進(jìn)入2024年一季度后，其訂閱客戶數(shù)便猛降至了2434個(gè)。

這幾乎就等同于是在說(shuō)，云學(xué)堂的未來(lái)價(jià)值預(yù)期好像出了問(wèn)題……

對(duì)此，云學(xué)堂方面解釋稱，訂閱客戶數(shù)量的減少和訂閱客戶的凈收入保留率的下降，主要是由于公司的業(yè)務(wù)擴(kuò)張戰(zhàn)略側(cè)重于對(duì)企業(yè)盈利方案有強(qiáng)勁和穩(wěn)定需求的大企業(yè)。

老實(shí)講，云學(xué)堂這個(gè)對(duì)客戶結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略調(diào)整的理由，倒也可以接受。畢竟，現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展壓力有多大，就不用多說(shuō)了，所以云學(xué)堂想要賺企業(yè)培訓(xùn)或數(shù)字化的錢，確實(shí)只能找抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)的大企業(yè)們。

只不過(guò)，在對(duì)未來(lái)擴(kuò)張信心不足、降本增效的大背景下，云學(xué)堂能不能征服更多的大企業(yè)，并從它們身上“薅”到更多的羊毛，這依然是充滿不確定性的……

其次，我們?cè)賮?lái)看盈利能力方面，這同樣是備受質(zhì)疑的點(diǎn)。

2022年及2023年，云學(xué)堂分別產(chǎn)生凈虧損約6.4億元和2.3億元。

從壞的一面來(lái)講，兩年累計(jì)虧損達(dá)到8.7億元；但好的一面是，虧損收窄了。并且到了今年一季度，云學(xué)堂在營(yíng)收下滑的背景下成功扭虧，盈利3503.9萬(wàn)元。

看著是不是感覺(jué)又行了？但可惜，這一盈利很大程度上是靠降本增效換來(lái)的。

2023年和今年第一季度，云學(xué)堂的三費(fèi)（銷售、研發(fā)和行政費(fèi)用）均發(fā)生了顯著的縮減。

其中，從2022年到2024年第一季度，銷售費(fèi)用分別為3.45億元、2.44億元和3695.3萬(wàn)元；研發(fā)費(fèi)用分別為3.12億元、1.77億元和3005.2萬(wàn)元；行政費(fèi)用則分別為2.06億元、1.43億元和2821.5萬(wàn)元。

就這個(gè)費(fèi)用縮減幅程度，云學(xué)堂利潤(rùn)水平想不改善都難……

當(dāng)然，這背后可能有市場(chǎng)戰(zhàn)略上的考慮，也可能是為了沖刺上市而優(yōu)化了業(yè)績(jī)，但無(wú)論是哪種，看好的投資者們也都應(yīng)該繼續(xù)警惕云學(xué)堂業(yè)績(jī)大變臉的可能。

除此之外，云學(xué)堂被質(zhì)疑“為了上市而上市”的另一個(gè)點(diǎn)是，其現(xiàn)在確實(shí)有點(diǎn)缺錢。

據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)，雖然從2013年以來(lái)，云學(xué)堂先后共獲得了8輪融資，但這并不能頂不住“持續(xù)失血”的虧損。招股書顯示，2022年至今年一季度，其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為4.32億元、3.2億元、2.19億元，在持續(xù)減少。

此外，同期云學(xué)堂的流動(dòng)資產(chǎn)也不僅在減少，分別為5.98億元、4.23億元、3.06億元，而且整體規(guī)模還大致與對(duì)應(yīng)的流動(dòng)負(fù)債金額基本相當(dāng)。這就意味著其財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)安全冗余相對(duì)有限。

背后個(gè)中緣由，自然與此前的連續(xù)虧損有關(guān)。所以其對(duì)應(yīng)的公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量金額，分別為-4.57億元、-2.57億元、-0.58億元……

或許正是受到了業(yè)績(jī)承壓的影響，所以在此前E輪融資全部交割完成后，云學(xué)堂就已經(jīng)成為了估值超10億美元的獨(dú)角獸企業(yè)。

但沒(méi)想到的是，如果根據(jù)云學(xué)堂方面的IPO具體條款，此次發(fā)行275萬(wàn)股，發(fā)行區(qū)間為11美元到13美元。有媒體根據(jù)這一價(jià)格區(qū)間的中值計(jì)算，發(fā)現(xiàn)云學(xué)堂的上市市值想要達(dá)到過(guò)去的10億美元，似乎都變得有些難度了。

這下也算是徹底，把云學(xué)堂過(guò)去和現(xiàn)在的商業(yè)投資價(jià)值，抖了個(gè)清清楚楚……

生不逢時(shí)的云學(xué)堂，何時(shí)等來(lái)市場(chǎng)復(fù)蘇？

其實(shí)在某程度上，云學(xué)堂作為一家數(shù)字企業(yè)學(xué)習(xí)解決方案提供商，通過(guò)軟件與內(nèi)容一體化的SaaS模式，協(xié)助客戶部署企業(yè)學(xué)習(xí)平臺(tái)，并提供內(nèi)容課程的商業(yè)模式，是很有想象力的。

畢竟，一方面企業(yè)培訓(xùn)是有利于提升企業(yè)整體管理效率的。

不同員工在不同階段對(duì)公司產(chǎn)品、銷售策略以及所處市場(chǎng)變化等信息的接受方式，比如說(shuō)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型等等，其實(shí)都存在著不小的認(rèn)知差異。這就容易導(dǎo)致各自的理解不一致，以至于在實(shí)際落地時(shí)出現(xiàn)方向性偏差。

在這方面，云學(xué)堂官網(wǎng)的典型案例中，即便是軟件技術(shù)行業(yè)的“用友”，也面臨著員工快速適應(yīng)公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和戰(zhàn)略快速傳達(dá)等一系列人才培養(yǎng)難題。

另一方面，企業(yè)培訓(xùn)也是能夠保持企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的。

因?yàn)閺陌l(fā)展的眼光來(lái)看，就算公司現(xiàn)在新招的員工都是人才，但企業(yè)發(fā)展是千變?nèi)f化的，如果不給予員工不斷培訓(xùn)的機(jī)會(huì)，那么明天是否還是人才呢？

至于說(shuō)企業(yè)一直靠“挖墻腳”獲取人才，那么何時(shí)才會(huì)有自己的穩(wěn)定團(tuán)隊(duì)？要知道，沒(méi)有一個(gè)穩(wěn)定的團(tuán)隊(duì)，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和抵抗力就要下去一大半。

所以從人才培養(yǎng)的角度講，云學(xué)堂絕對(duì)是有價(jià)值的！

但可惜的是，云學(xué)堂現(xiàn)在有點(diǎn)生不逢時(shí)的感覺(jué)。這是非戰(zhàn)之罪也。

作為企業(yè)服務(wù)的乙方，云學(xué)堂想象力的高低跟“甲方”的企業(yè)發(fā)展有關(guān)，跟宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)有關(guān)。

但偏偏現(xiàn)在，由于市場(chǎng)整體壓力偏大，所以不少中小企業(yè)已經(jīng)直接放緩或暫停了數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程，也就沒(méi)有那個(gè)多余的錢去升級(jí)企業(yè)培訓(xùn)了。

至于大型企業(yè)，財(cái)力或許依舊雄厚，但在市場(chǎng)對(duì)未來(lái)信心不足或不確定性較強(qiáng)的背景下，不少企業(yè)也都暫停了戰(zhàn)略擴(kuò)張，轉(zhuǎn)為尋求財(cái)務(wù)上的確定突破，也就是降本增效。

所以就算此時(shí)有大企業(yè)客戶選擇了云學(xué)堂們，但要求也一定是希望看到明顯的培訓(xùn)量化效果，而不是對(duì)企業(yè)管理層們的心靈按摩。

但問(wèn)題是，市場(chǎng)化的企業(yè)培訓(xùn)產(chǎn)品并不能百分百確保提升業(yè)績(jī)和效率。而且由于大型企業(yè)員工數(shù)量多、職責(zé)不盡相同等，所以就算云學(xué)堂們提供了培訓(xùn)內(nèi)容和服務(wù)，也很難持續(xù)追蹤學(xué)習(xí)成果，培訓(xùn)效果更是難以衡量。這也絕不是僅靠一張系統(tǒng)學(xué)習(xí)答卷就能體現(xiàn)的。

所以在這種情況下，作為企業(yè)服務(wù)板塊中重要，但是又不算急切的企業(yè)培訓(xùn)服務(wù)，很容易就會(huì)被暫時(shí)擱置過(guò)去……

這也算是企業(yè)客戶強(qiáng)烈的量化培訓(xùn)效果需求，與企業(yè)培訓(xùn)SaaS平臺(tái)們難以保證的量化管理的一大矛盾。

不過(guò)話又說(shuō)回來(lái)，生意本就是苦大仇深的，早晨不得不喊一聲溫暖亢奮的號(hào)子，晚上看看微薄利潤(rùn)的財(cái)務(wù)報(bào)表，如此反復(fù)，日復(fù)一日。

從此次的客戶結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變來(lái)看，云學(xué)堂明顯是想要把發(fā)展重心放到大企業(yè)們身上，從而提供更加個(gè)性化、定制化的企業(yè)培訓(xùn)解決方案。

這么做的好處是對(duì)大型企業(yè)客戶們的吸引力更強(qiáng)，也能夠借此對(duì)外形成商業(yè)壁壘。畢竟個(gè)性化需求下，大企業(yè)和云學(xué)堂的替換成本都被不斷拔高了。

但壞消息是成本可能就更壓不住了，虧損的風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⑦M(jìn)一步加劇。

畢竟，不同行業(yè)、不同公司的企業(yè)培訓(xùn)訴求不盡相同。再加上企業(yè)培訓(xùn)具有教育屬性，除了工具之外更需要內(nèi)容的支撐，而內(nèi)容又依托于實(shí)踐積累。所以云學(xué)堂們需要在深入理解企業(yè)客戶的商業(yè)基礎(chǔ)上，花費(fèi)更多精力去實(shí)現(xiàn)培訓(xùn)與企業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景的深度融合……

一整套操作下來(lái)，云學(xué)堂確實(shí)很容易出現(xiàn)賠本賺吆喝的尷尬情況。

但可惜形勢(shì)逼人，在當(dāng)前的大環(huán)境下，這已經(jīng)算是云學(xué)堂最好的破局之路了。至于IPO上市，同樣是為了獲得更多的資金，從而在這場(chǎng)與時(shí)間的拉鋸戰(zhàn)中，獲得更大的獲勝籌碼……

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