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今天是360回A后的第108天，從2月28日正式借殼江南嘉捷在A股敲鐘上市以來，意料之外的是，迎接他們的卻是一路熊途：

 

3個月來，“新360”股價經歷了從最高位振蕩下行，如今已跌去大半，市值也相應蒸發了2200多億。

眼下這種跌跌不休的態勢還在繼續，而當初瘋狂追捧的投資者現已高位套牢、騎虎難下。

 

從迫不及待、不惜一切代價回家，到股價、市值遭遇腰斬的尷尬，經過大起大落的一百多天，不知如今周鴻祎的心里是何滋味？

 

1、華麗回A，步入漫漫熊途

 

一直以來，A股缺乏高成長性的一線互聯網公司概念股，以至于樂視、暴風在創業板都獲得了極高估值。

 

這樣的背景下，在大洋彼岸自認為被嚴重低估的中概股們紛紛有回歸故里的念頭，這其中就包括周鴻祎和他的奇虎360。

 

在當年私有化提案中，周鴻祎表示， 360在美股80億美元的市值，并未充分體現360的公司價值。

 

奇虎360與買方團達成私有化協議，最終買方團以93億美元的現金收購奇虎360。

 

今年2月28日，360終于在上海證券交易所借殼上市，雖經歷過低潮，但借殼回歸的新360，讓周鴻祎一舉成最大贏家。

 

當天現場舉行了紅紅火火的重組暨更名儀式，“新360”以每股65.67元開盤，市值一度高達4440億。

隨著市值水漲船高，“新360”也順利躋身A股所有上市公司前列，成為鮮有的科技龍頭股。

 

以上市當天市值為例，相當于兩個順豐還不止，大概是中概股網易市值的兩倍，甚至一舉超過了京東，接近百度。

 

依舊紅衣路線的周鴻祎，笑容滿面、風光無兩，那一刻無疑是他商業生涯中的最榮耀之時，其個人身家也瞬時超千億。

 

但好景不長，敲完鐘的“新360”在震蕩下跌中迎來了自己在A股生涯的第一個跌停，盤中市值蒸發了接近600億。

 

這與其借殼對象江南嘉捷之前的17個漲停板相比，于歷時三年才得以最終回歸的360而言，無疑是一個不好的開端。

 

事實上，上市頭天除了不給面子的跌停外，等待周鴻祎和他的“新360”還有至今也看不到頭的漫漫熊途。

 

截止今日，在360回A的108天里，無論其股價，還是市值，與最高點相比，都已跌去大半，慘遭腰斬。

 

股價震蕩下跌的同時也引發了公眾和媒體的強烈質疑，稱周鴻祎聯手江南嘉捷虛高“新360”股價，導致投資者被高位套牢，有割韭菜之嫌。

 

2、錯過整個移動互聯網時代，如今還能值四千億？

 

360回歸后一路震蕩下行的不堪表現，到底說明了什么？

 

是當初估值過高，以至于市場消化不良？還是企業時運不佳，恰逢眾多獨角獸、CDR 上市導致其稀缺性下降？

 

回顧360這場備受關注的回歸之旅，從美股到A股的輾轉騰挪，盡管期間已將企業安全業務拆分，但其市值依然有如魔術般獲得神奇躍升：

 

93億美金私有化退市，3年后以4400多億人民幣登陸A股，美、中不同的資本市場，新舊360之間的市值一下子翻了不止6倍，如此懸殊的對比，令人匪夷所思。

 

但眾所周知的是，企業所有的估值，不管是互聯網公司，還是傳統企業，都只有一個理應對照的標準，那就是自始至終都依托企業自身真實的狀況。

 

360今天的真實狀況到底如何？

 

360的核心是安全技術，但無論是其過去，還是現在，最主要收入來源，都是廣告和游戲，這其中基于安全產品和搜索引擎的在線廣告收入占了大頭。

回A后的第一份年報顯示，2017年營業收入122.38億，同比增長23.56%，凈利潤33.71億，同比增長80.15%。

 

事實上，這樣一份還不賴的財報背后是，作為股價支撐的核心要素，營收增長率、毛利潤率均呈現下降。

營收大頭廣告業務業務增速下滑嚴重

360近年來毛利率持續走低

其中，游戲收入已連續4年下滑，17年更是同比暴跌35.25%。從2014年到2017年，360的游戲收入分別為29.46億元、26.58億元、26.13億元、16.92億元，4年內連續下滑，復合增長率為-16.88%。

 

究其原因，不言而喻，在移動互聯網時代，其發家業務PC安全產品盡管依舊處于市場壟斷地位，但面臨著用戶流失，被不斷邊緣化的事實。

 

從互聯網女皇報告中可以看出，大家花在數字媒體上的時間還在持續增加，2014年就開始超過了電腦，現在已經達到了驚人的6個小時。

在這樣的大趨勢下，手機端的各種服務大爆發，基于位置的吃喝玩樂社交類產品和即時響應的出行類、移動支付類產品紛紛崛起，這其中360幾乎沒什么存在感。

 

此外，在游戲市場，手游也大規模爆發，網易、騰訊等望風而動、最后賺得盆滿缽滿。

 

遺憾的是，360又毫無作為，其所依賴的頁游市場規模不斷萎縮，頁游業務遭遇大幅下滑也是意料之中。

 

從14年開始，基本沒有什么拿得出手的新業務，基本還是PC時代的安全軟件、導航和搜索，來支撐流量和業績。

 

與此同時，360的研發投入也在不斷下滑，其研發投入占營業收入比例從 2014 年 36.84%下降到 17 年上半年的 22.41%。

互聯網行業屬于人才密集型行業，技術研發、商業化運營及公司管理等方面的核心人才對業務發展起關鍵作用。

 

隨著行業競爭持續加劇，研發投入下降的話，自然存在人才流失，競爭力下降的危險，長期以往公司掉隊也是意料之中。

 

此外，360此前承諾 2017-2019 年分別實現歸屬于母公司所有者的凈利潤不低于 22、 29、 38 億元。

 

從其15、16年營業收入增長數據為20%和6%來看，營收增速出現較大下滑，但承諾利潤17-19年的增速達19%、32%、31%，也存在不達標的預期風險。

 

依據搜索和導航廣告變現的360，盡管其產業與服務，從 PC 端到移動端、從軟件到硬件都實現了全面覆蓋。

 

但在技術變革、渠道改變這幾年，對360這樣一家老牌互聯網公司，沒有很好主動轉型，適時抓住移動互聯網風口，沖擊是在所難免的，其核心業務被不斷邊緣化也是遲早的事。

 

這也就回答了上面的一個問題，錯過了移動互聯網時代的360，如今的顯示情況不容樂觀，在這樣一種情況下要撐起高達四千多億的市值，是不現實的。

那么，回頭看這108天內的震蕩下跌，也就十分合情合理呢，是否從在另一方面說明，科技股在美股的價位和市值都更合理。

 

3、本身一把爛牌？

 

把鏡頭拉回到三年前，在當時的私有化提案中，周鴻祎曾不無自豪的提到：

 

“今天的360是無可爭議的互聯網領軍企業，在中國的互聯網公司當中，我們在市場占有率、用戶規模、財務表現方面都名列前茅。”

 

此外，他還特意指出，截至2015年一季度末，360旗下PC和手機產品的月活躍用戶總計超過12億。

 

周鴻祎堅信在美股80億美元的市值，未充分體現360的公司價值，那么在A股多少億人民幣的市值，才能真正體現其價值呢？

 

從估值上而言，我們需要回答幾個問題：

 

美股100億美元市值的360和A股4000多億人民幣的360那個更真實？

 

回歸初期4000多億人民幣的360和現在2000億人民幣左右的360那個更合理？

 

對于互聯網科技公司，盡管不同的階段，對應不同的市值，不同的市場，不同的投資者，也會給出不同的溢價。

 

暫且不論當年的360成績有多輝煌，固然是個成績非常好的公司，但時過境遷，在過去的三年間，無論是其內在，還是外部競爭環境都徹底變了。

 

內在的360如今早已過了當年高速發展的時候，已經進入瓶頸或平緩期，甚至是某種程度上更不上趟，在高度競爭中優勢不在正面臨下滑。

 

外部競爭環境的變化是，隨著移動互聯網的逐漸成熟，中國的互聯網企業已然經歷了天翻地覆的變化：

 

騰訊、阿里兩家強者恒強，市值相繼突破4000億美金；小米成功逆轉頹勢回來了；美團、滴滴、頭條估值水漲船高。

 

相比之下，曾經以安全起家的360未來并不安全，安全的護城河尚不牢靠，手機業務更找不到存在感，后來的直播、答題這些都是小打小鬧， 都只是小打小鬧，難成氣候。

盡管周鴻祎對安全的聚焦和專注令人動容，但一味的錯失良機，就算沒有出局，在一輪又一輪的洗牌中，360越來越像一個二、三流的互聯網公司。

 

在可看得見的將來，“新360”如難有突破之舉的新業務，講不出什么動聽的新故事，想要撐起現在2000多億的市值都難。

 

可以肯定的說，盡管美股當初80億美元的市值不真實，但A股4000多億人民幣的360更不真實。

 

而現在2000億人民幣左右的360比回歸初期4000多億人民幣的360更合理。

 

當然，互聯網公司的估值，不光要看過去和現在，還要未來的成長性。按其規劃，360正布局AI、云計算、物聯網等。

 

在下一代科技浪潮來臨之際，在上一代業已掉隊的360能否成功抓住，這里要打一個大大的問號！

 

源自社交，從社交到游戲，再到投資，締造了騰訊帝國；源自電商，從電商到支付，再到云計算和物流，締造了阿里帝國。

 

而今天的小米，在享受智能手機紅利后，則適時布局了智能生活時代的硬件生態，雷軍用“硬件+新零售+互聯網”鐵人三項的戰略布局撐起了高估值。

 

這種由點及面的網絡生態和協同效應，決定了其過去或未來很大的成長性，也是高估值的基本依據。

 

反觀出身于安全的360，沒有思考清楚自己的優勢，在過去數次嘗試也是撿芝麻丟西瓜，在迭代、進化的路上出現了問題。

 

身上缺少的正是這種互通互聯的生態，產品之間缺乏協同效應和互聯互通，因此也就無法產生“化學反應”，未來的成長性估值也就是要打問號的。

 

4、人民想念周鴻祎，人民更想念人民幣

 

讓在海外上市的一批優秀互聯網公司盡快回來和人民一起分享其高速成長的紅利，是今年的主旋律。

 

360回歸的原因是覺得當初美股低位，相對國內市場估值較低；市場對于360這種模式不肯定，所以給低估值。

今年回到A股，周鴻祎如愿以償獲得了難以在美股市場獲得的估值，但在CDR窗口之前，360這樣的美歸無疑是稀罕的，受到市場的熱捧，估值自然加強。

 

但如今工業富聯、寧德時代、小米等公司紛紛上市，風頭不在，360的稀缺性被一再稀釋則再正常不過。

 

類似360這樣，借殼回歸后的估值明顯過高，如果買在高估值，過去這108天里不幸上演了殺估值的情況。

更加遺憾的，這很大概率是不可逆的，除非市場地位在將來的互聯網趨勢里出現驚人性逆轉。

 

投資本是一件有風險的事，誰也不能保證能讓投資者百分百受益，那些高位套牢的中小投資者比誰都明白這一道理。

 

A股市場以散戶投資者為主，市場更加脆弱，投資者風險識別和風險承受能力相對較弱，爆炒之后是一地雞毛的事屢見不鮮，讓人唏噓不已。

 

目前，尚未見到360有任何實質性的舉措來穩住股價，市場對于周鴻祎和“新360”的考驗仍未結束。