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文|史蒂芬

來源 | 螳螂財經(jīng)（ID:TanglangFin）

2018年改革開放40周年，這一年的廣州國慶節(jié)表演300架無人機從海心沙起飛，化作星星點點，在廣州塔前如半空中的螢火蟲，時而拼出“1978”至“2018”字樣，時而化作流著閃爍燈光的廣州塔，煞是好看。

一夜之間，全國人民忽然意識到，原來無人機除了可以用來航拍之外，也可以用來表演。

而這次表演的無人機生產(chǎn)商——億航智能也為大眾所認識。打響名頭后的億航之后便順其自然地加快自己的發(fā)展步伐。去年12月12日，身背“全球無人機第一股”之名的億航智能（EH.US）在納斯達克完成上市。

上市當(dāng)日公司表現(xiàn)卻遠不如它的無人機表演精彩，甚至顯得頗為狼狽。公司上市發(fā)行價為12.5美元，開盤后半小時內(nèi)股價短線拉升，但之后便跳水下挫，至尾盤勉強拉升一波，最終上市首日勉強平收12.49美元。

億航智能的納斯達克之旅就此定下坎坷基調(diào)。昨日收盤，億航股價報8.42美元，上市至今累計跌去三分之一，公司最新總市值4.6億元。

同日，億航再交出它最新第二季度成績單。總體而言，還是熟悉的增收不增利路子。

億航的輝煌故事，依然在可望不可及的遙遠未來。

營收同比增長63%，凈虧損擴大21%

從公司有公開披露的年份開始，億航的經(jīng)營規(guī)模均在快速增長，第二季也不例外。

報告期內(nèi)公司錄得總營收3570萬元，同比增長62.7%。其中，航空移動解決方案貢獻了63.5%的營收。

毛利為2060萬元，同比增長60.0%；毛利率57.6%，同比小幅下降0.9個百分點。但凈虧損為1972.8萬元，仍較去年同期虧損1630萬元擴大21%；攤薄每股虧損0.17元。

從費用端來看，公司的經(jīng)營費用總共為4340萬元，同比增加46.2%。三費占總收入比例為121.7%，較去年同期的135.4%下降了13.7個百分點。

其中，增幅比較大的一是一般行政費用，第二季錄得1630萬元，同比大增了77.4%；其次是研發(fā)費用，同比上升38.2%至1790萬元。前者主要是上市公司產(chǎn)生額外費用及疫情期間產(chǎn)生的費用，后者主要是新產(chǎn)品研發(fā)持續(xù)投資。

總體上看，億航銷售收入仍可以維持高速增長，但還是趕不上它在研發(fā)和管理方面的費用增幅。

因此，體現(xiàn)在億航身上，就是典型的增收不增利——典型的納斯達克上市公司初期表現(xiàn)。

除依然虧損外，億航智能另一個典型的納斯達克上市公司特征便是現(xiàn)金流依賴外部融資。在第二季，這點依然沒變。

在賬面產(chǎn)生虧損的情況下，公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金持續(xù)流出，而且流出金額還遠遠大于凈虧損額。報告期間公司虧損1972.8萬元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流出卻是4475萬元。

背后最主要的原因便是公司隨著收入日漸上升的應(yīng)收賬。截至第二季，公司應(yīng)收賬增至7657.5萬元，甚至還高于當(dāng)季的總營收。去年年末，公司應(yīng)收賬還在4000萬+的規(guī)模。

這種大幅賒銷模式的弊端也很明顯，公司日常經(jīng)營無法產(chǎn)生現(xiàn)金流入，只能依賴外部融資維持經(jīng)營，造成負債越來越高，若回款不及時就會造成資金緊張。

（圖源：公司財報）

現(xiàn)在的億航還沒有這樣的問題，但長此以往，并不是個很好的趨勢。從存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬周轉(zhuǎn)天數(shù)可以看出，進入今年之后，公司存貨周轉(zhuǎn)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)都越來越慢。這意味著公司有大量存貨未轉(zhuǎn)化為成品售出，而應(yīng)收賬回收卻越來越慢——結(jié)果是什么，其實很容易猜。

展望全年，公司預(yù)計營收至少增長200%，原因是公共衛(wèi)生事件不會再造成重大干擾，而在中國AAV的實際應(yīng)用越來越多。

但這會不會是又一個新版本的“增收不增利”故事呢？

行業(yè)級無人機究竟有多大市場？

在無人機領(lǐng)域，當(dāng)之無愧的執(zhí)牛耳者是大疆。據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2018年大疆品牌無人機占全球市場份額74%，較上一年再上升兩個百分點。在同年的《無人機十大品牌排行榜》中，億航排第四。

但顯然，億航離大疆還有很遠的距離。

相比起成立于2006年的大疆，在2014年8月才成立于廣州的億航在大疆主導(dǎo)的消費級無人機領(lǐng)域無論是技術(shù)、產(chǎn)品力還是品牌都不占優(yōu)勢。

所以從始到終，億航都在尋找屬于自己的差異化賽道。

2014年底，億航推出手機軟件操控的GHOSTDRONE智能無人機，主打操作易用性，但在消費級無人機的市場反饋并不如意。

于是它便在無人機行業(yè)級領(lǐng)域打開缺口。首先是智慧城市管理，即為地方政府和企業(yè)提供交通管理、安防監(jiān)測等軟件系統(tǒng)。

然后是燈光表演——早在18年國慶節(jié)大放異彩之前一年的2017年2月，億航的無人機便在廣州小蠻腰夜空上演元宵節(jié)“天幕流星·千機變”1000架無人機燈光秀，并創(chuàng)下數(shù)量最多的無人機編隊飛行表演世界紀(jì)錄。只是當(dāng)時沒有央視直播，影響力稍遜。

最后，便是空中交通，包括無人機物流及無人機載客（AAV）。無人機物流很好理解，就是用無人機運送快件，而無人機載客則是指用無人機載乘客在空中的進行運輸。

（圖源：公司官網(wǎng)）

從過往業(yè)績來看，公司空中表演所屬的空中媒體解決方案收入在去年被空中移動解決方案大幅超過。公司未來業(yè)務(wù)重心顯然是會由表演無人機轉(zhuǎn)向空中交通——億航要說的故事，在無人機的空中交通應(yīng)用上。

（圖源：Wind）

無人機載客飛行，看上去天馬行空，真的能圓億航的故事嗎？

首先來看無人機物流，按弗若斯特沙利文報告，全球城市空中物流交通市場規(guī)模預(yù)計將達到460億美元，中國市場會占45%左右的比例。但目前的無人機運輸會面臨樓宇間運輸GPS信號精度要求高、物流無人機作業(yè)場景復(fù)雜造成無人機損壞等問題。

針對此，億航早在2017年就與華為合作共建無人機“數(shù)字天空計劃”。根據(jù)該計劃，今年億航將實現(xiàn)低空數(shù)字網(wǎng)絡(luò)的商用化，低空網(wǎng)絡(luò)覆蓋達到30%以上。

但截至現(xiàn)時為止，無論是華為還是億航都未再公布最新計劃最新進度。無人機物流的正式商用最快亦要到明年。

億航設(shè)想中漫天無人機送快遞場景，還得再等等。

其次是更天馬行空的無人機載人交通。今年5月份，億航和嶺南控股達成戰(zhàn)略合作，雙方共建立城市空中交通（UAM）+泛旅游生態(tài)圈。簡而言之，就是無人機載人旅游。

在UAM領(lǐng)域，根據(jù)摩根士丹利報告，該市場規(guī)模將在2040年達到1.5萬億美元，中國市場將以4311.49億美元占近30%的全球份額。

同樣是廣闊藍海。但在實際銷售數(shù)據(jù)方面，第二季度，億航216載人級AAV銷量為16臺，僅比2019年同期多兩臺。上半年共銷售25臺，較去年同期多出8臺。

另外，億航目前兩款是AAV億航184和億航216都只能滿足觀光、搜索和救援等需求，若要用于通勤，其續(xù)航時間和續(xù)航里程都有困難。

銷售成績未見放量+技術(shù)未達標(biāo)，億航的無人機空中交通故事，還欠了點說服力。同時，公司的無人機物流也還未正式商用，億航距離從PPT走向現(xiàn)實，還有一段距離。

（圖源：公司業(yè)績會PPT）

億航會是“無人機特斯拉”嗎？

說到PPT，億航現(xiàn)在的故事其實跟2006年提出三步走秘密宏圖的特斯拉很相似——只不過那時的特斯拉在PPT上描繪的是一個關(guān)于新能源汽車將取代燃油車的未來，而億航則是關(guān)于無人機載人交通普及的設(shè)想。

兩者同樣看起來遙不可及。

在提出三步大計之后，特斯拉用了14年時間一步步實現(xiàn)。這樣看來，億航的無人機空中交通故事也并非那樣遙遠。

從公司現(xiàn)狀來看，因為現(xiàn)在的億航184和億航216還遠不足以滿足公司空中通勤的愿景，億航未來還將繼續(xù)在新型無人機研發(fā)加大投入。公司在最新財報中已披露，目前正在研發(fā)新型乘用級AAV及非乘用級AAV（包括最近公布的滅火無人機EHang 216F）。

這個研發(fā)的過程一定會長期燒錢。志在開發(fā)空中無人機交通市場的億航研發(fā)費用短期內(nèi)仍將會繼續(xù)水漲船高。

而在營收端，雖然從億航全年營收增長200%的預(yù)期來看，公司經(jīng)營規(guī)模將會繼續(xù)高速增長，但這更多只是基于去年同期的低基數(shù)（去年全年營收1.22億元）。億航的無人機銷售要真正放量，還要看其空中移動解決方案業(yè)務(wù)兩個最具想象空間的應(yīng)用領(lǐng)域——空中交通及無人機物流的商業(yè)化進度。

如上文所述，億航的空中交通業(yè)務(wù)現(xiàn)在八字沒有一撇。而另一個藍海無人機物流商用則因為技術(shù)上的原因商業(yè)化仍有待時日。

這樣的話，公司短期內(nèi)銷售收入增幅雖然可維持高速增長，但可能仍無法覆蓋增長更快的經(jīng)營費用（包括研發(fā)費用）。

因此，公司增收不增利的故事預(yù)計仍將繼續(xù)。而在其經(jīng)營規(guī)模繼續(xù)擴張的情況下，公司應(yīng)收賬若仍然維持當(dāng)前的增長速率，將會持續(xù)加大其經(jīng)營資金壓力。

億航的空中交通夢想，其實也不是那么簡單——就好比同樣是PPT造車，馬斯克的特斯拉從PPT上走到現(xiàn)實，現(xiàn)在成了全球爆款，其個人亦被世人奉為硅谷鋼鐵俠；而賈躍亭的FF除了車展的概念車型，還只能在PPT上看到，他也成了“下周回國”的賈布斯。

故事總有好或壞的結(jié)果。與飛向火星的馬斯克和為夢想窒息的賈躍亭一樣，億航的愿景同樣是遠大的飛向未來。

下一個特斯拉或下一個FF，你覺得億航是哪一個呢？

兩個結(jié)局，演繹在股票市場，結(jié)局自然亦會大相徑庭。

（圖源：公司業(yè)績會PPT）

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