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繼去年滑鐵盧后，2019年的大文娛，依舊沒(méi)能走出泥淖。

以電影業(yè)為例，今年上半年，國(guó)內(nèi)電影票房收入下降2.7%，觀影人數(shù)陡崖式下跌，降幅達(dá)10.3%。

就當(dāng)不少文娛平臺(tái)選擇“修養(yǎng)生息”時(shí)，貓眼娛樂(lè)一反常態(tài)，多番謀劃。

以時(shí)間序列看，6月，“騰貓聯(lián)盟”成立，騰訊與貓眼娛樂(lè)達(dá)成泛文娛行業(yè)服務(wù)戰(zhàn)略合作。7月，貓眼娛樂(lè)公布了“貓爪模型”，從票務(wù)、產(chǎn)品、數(shù)據(jù)、營(yíng)銷、資金等5大具體業(yè)務(wù)上，夯實(shí)全文娛戰(zhàn)略。8月，貓眼娛樂(lè)半年報(bào)出爐，一改往日虧損，首次實(shí)現(xiàn)2.57億盈利。

業(yè)界拍手叫好，資本市場(chǎng)卻急轉(zhuǎn)直下。

從7月初每股最高15元，到10月31日11.30元收盤，貓眼娛樂(lè)股價(jià)下跌25%。提得一提的是，自8月15日，貓眼娛樂(lè)扭虧為盈的半年報(bào)公開(kāi)后，便經(jīng)歷了罕見(jiàn)的6日連跌。8月16日，貓眼開(kāi)盤便暴跌9.19%，此后6日連跌，累計(jì)跌幅超16%。

主營(yíng)票務(wù)式微，毛利大幅下降

財(cái)報(bào)利好，股價(jià)利空，貓眼娛樂(lè)到底經(jīng)歷什么？

首先來(lái)看，貓眼娛樂(lè)的整體財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

2019年上半年，貓眼娛樂(lè)營(yíng)收19.85億元，同比增長(zhǎng)4.7%。毛利方面，2019年上半年實(shí)現(xiàn)11.868億元，同比微增0.1%，但毛利率由2018年的62.6%，下降至59.8%。同期，當(dāng)年?duì)I銷及銷售成本為6.11億元，比上年同期減少5.19億元，同比降幅46%。

營(yíng)收、毛利整體數(shù)據(jù)變化不大，營(yíng)銷及銷售成本下跌近半，是致使貓眼娛樂(lè)扭虧為盈的最大“功臣”。

“貓眼娛樂(lè)扭虧為盈的訣竅是營(yíng)銷成本下跌，更像短期行為；長(zhǎng)期來(lái)看，毛利率下降意味著貓眼娛樂(lè)的盈利性變?nèi)酢！?業(yè)內(nèi)人士王陽(yáng)補(bǔ)充道，“雙重作用，是導(dǎo)致貓眼娛樂(lè)被資本看衰的關(guān)鍵因素。”

再來(lái)看，具體業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。

從增長(zhǎng)板塊來(lái)看，娛樂(lè)內(nèi)容服務(wù)，營(yíng)收凈增量最大，同比增長(zhǎng)1億元；廣告及其他業(yè)務(wù)增速驚人，同比增幅達(dá)77%。而包含在線票務(wù)與娛樂(lè)電商（觀影食品飲料等）在內(nèi)的，用戶觀影娛樂(lè)板塊卻在大幅萎縮。2019上半年，票務(wù)與電商營(yíng)收合計(jì)降低0.83億元，占總營(yíng)收的比例為58.6%，低于2018上半年的65.8%。

但線上超級(jí)流量拼圖的擴(kuò)大，貓眼票務(wù)業(yè)務(wù)看似有所依托。隨著騰訊視頻對(duì)貓眼娛樂(lè)的開(kāi)放，貓眼娛樂(lè)擁有了微信、QQ、騰訊視頻、美團(tuán)、大眾點(diǎn)評(píng)等超級(jí)流量入口。

王陽(yáng)表示，“這不意味著貓眼票務(wù)可以高枕無(wú)憂，在觀影人數(shù)下行、線上流量下行、貓眼票務(wù)營(yíng)銷成本收緊的多重因素下，在線票務(wù)業(yè)務(wù)未來(lái)壓力劇增。”

貓眼娛樂(lè)首席執(zhí)行官鄭志昊表示，貓眼在線電影票務(wù)市占率已經(jīng)保持在60%之上。貓眼娛樂(lè)要想再進(jìn)一步，就必須擠掉其他品牌的市場(chǎng)份額，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化。

而資本市場(chǎng)看衰的原因，或也在此：受大文娛消費(fèi)低迷影響，線上票務(wù)主營(yíng)業(yè)務(wù)走弱已成不爭(zhēng)事實(shí)，而全文娛戰(zhàn)略業(yè)務(wù)尚待落地。

全文娛戰(zhàn)略升級(jí)，重資產(chǎn)模式傍身

但隨著貓眼全文娛戰(zhàn)略升級(jí)，一個(gè)由五大平臺(tái)構(gòu)筑“貓爪模型”業(yè)務(wù)版圖，漸漸浮出水面。

在鄭志昊眼中，貓爪模型由貓眼全文娛票務(wù)平臺(tái)、貓眼全文娛產(chǎn)品平臺(tái)、貓眼全文娛數(shù)據(jù)平臺(tái)、貓眼全文娛營(yíng)銷平臺(tái)，以及貓眼全文娛資金平臺(tái)五大平臺(tái)組成。

五大平臺(tái)中，除數(shù)據(jù)平臺(tái)提供數(shù)字化分析、決策、服務(wù)外，其余平臺(tái)均與貓眼財(cái)報(bào)中的具體業(yè)務(wù)相互對(duì)應(yīng)。

其中，全文娛票務(wù)平臺(tái)對(duì)應(yīng)票務(wù)，全文娛產(chǎn)品平臺(tái)對(duì)應(yīng)娛樂(lè)內(nèi)容，全文娛營(yíng)銷平臺(tái)對(duì)應(yīng)廣告，全文娛資金平臺(tái)是全新概念，按照財(cái)報(bào)中的具體描述，對(duì)應(yīng)“其它”部分。

拋開(kāi)上文已分析的票務(wù)業(yè)務(wù)不談，貓眼全文娛產(chǎn)品平臺(tái)，則主要依托“貓眼通”和“場(chǎng)館通”兩大平臺(tái)，分別從影音上、下游深入。在內(nèi)容上游，“貓眼通”參與影視內(nèi)容的概念、制作、宣發(fā)、上映全流程；“場(chǎng)館通”則從影院下游出發(fā)，提供智慧化、系統(tǒng)化、規(guī)模化地解決方案。

以內(nèi)容為例，2019年上半年，《白蛇緣起》、《反貪風(fēng)暴4》、《飛馳人生》等，都是貓眼娛樂(lè)發(fā)力上游內(nèi)容的代表作。

但隨著文娛產(chǎn)品平臺(tái)發(fā)力，宣發(fā)制作成本占總收益的比重也在不斷提升，從2018年上半年的11.4%，上升至2019年的16.1%。

2019年上半年貓眼娛樂(lè)收益成本表

而在全文娛營(yíng)銷平臺(tái)中，一個(gè)重要方向是線下布局。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，目前，“貓眼娛樂(lè)與全國(guó)9500家影院展開(kāi)合作，在130個(gè)城市商圈，布局100萬(wàn)個(gè)曝光點(diǎn)位”。財(cái)報(bào)顯示，除服務(wù)自身外，貓眼已嘗試為通用汽車、百盛集團(tuán)、京東等品牌提供娛樂(lè)營(yíng)銷服務(wù)。

一位不愿透漏姓名的行業(yè)人士表指出，“貓眼娛樂(lè)產(chǎn)品平臺(tái)，內(nèi)容上重資本投入，場(chǎng)館上重資產(chǎn)布局；娛樂(lè)營(yíng)銷平臺(tái)亦向線下重資產(chǎn)廣告位布局，兩者加成下，貓眼娛樂(lè)未來(lái)更加依賴資金投入，而整體毛利率亦會(huì)繼續(xù)降低。”

實(shí)際上，貓眼對(duì)資本的渴求，已在2019年徹底顯現(xiàn)。

如下圖所示， 2019年上半年，貓眼娛樂(lè)來(lái)自銀行的借款達(dá)11.5億元，其中最高融資利率僅為5.4375%，最低至4.31%。

2019年上半年貓眼娛樂(lè)銀行借款

據(jù)悉，2019年上半年，貓眼娛樂(lè)財(cái)務(wù)成本凈額為1770萬(wàn)，主要為銀行借款利息開(kāi)支。而2018年上半年，貓眼娛樂(lè)并無(wú)銀行借款，并有財(cái)務(wù)收入120萬(wàn)元。

趣識(shí)財(cái)經(jīng)了解到，除2019年3月，貓眼娛樂(lè)耗資3.34億元認(rèn)購(gòu)歡喜傳媒股份外，上半年并無(wú)其他重大并購(gòu)。

那么，貓眼娛樂(lè)貸款，用處何在？

資金依賴加深，金融變現(xiàn)加速

或許，也與貓爪模型中的“全文娛資金平臺(tái)”有關(guān)。

在貓眼娛樂(lè)的業(yè)務(wù)版圖上，貓眼娛樂(lè)全文娛資金平臺(tái)被定義為，通過(guò)投資出品、供應(yīng)鏈金融等方式，為文娛行業(yè)解決融資難、資金流轉(zhuǎn)速度慢的痛點(diǎn)，助力更多優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的生產(chǎn)。

簡(jiǎn)言之，其盈利方式，是借款給上下游文娛企業(yè)，從中賺取息差收入。

知名金融科技分析師畢研廣指出，“相對(duì)其他產(chǎn)業(yè)而言，文娛產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)較高，企業(yè)能承受較高利息成本，整體行業(yè)融資成本估計(jì)在18%以上，雖融資周期不固定，但融資額巨大。”

反觀，貓眼娛樂(lè)5%的銀行融資成本，中間利差或超10%，充滿想象空間。

而縱觀貓眼娛樂(lè)主要業(yè)務(wù)，主營(yíng)在線票務(wù)與電商營(yíng)收或?qū)⑾陆担瑑?nèi)容產(chǎn)品與營(yíng)銷的重資產(chǎn)模式亦將持續(xù)，數(shù)據(jù)平臺(tái)也需基礎(chǔ)設(shè)施及人員投入，這些都預(yù)示著貓眼娛樂(lè)對(duì)資金的渴求更加強(qiáng)烈，同時(shí)毛利率或?qū)⑦M(jìn)一步下降。

而有資即歡的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，或成貓眼的下一個(gè)快速盈利點(diǎn)。

但目前，整個(gè)大文娛行業(yè)身陷泥淖，這一產(chǎn)業(yè)上中小微企業(yè)資金鏈日趨緊張，良莠不齊的文娛平臺(tái)的壞賬、暴雷風(fēng)險(xiǎn)也在積聚。而深耕文娛供應(yīng)鏈的貓眼娛樂(lè)，在攫取供應(yīng)鏈金融蛋糕之余，或亦將面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。