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近清華五道口區塊鏈俱樂部舉辦“穩定經濟模型設計大賽”，看到一些同行在參與其中。本文內容是幾個月前的結論，正好整理出來，給大賽添油加醋。后續經濟模型研究13、14兩篇分別對maker DAO、穩贏幣具體分析。

抵押類穩定幣是指通過抵押資產來獲得穩定幣，智能合約根據某種機制來調節代幣的幣值穩定。抵押類穩定幣的目標是提供一種去中心化的（確定性的）穩定幣，而不是像usdt一類存在潛在風險的穩定幣。

本文的目的，是為闡述“通過抵押的方式向市場提供一種去中心化的，同時又使用成本低廉的穩定幣”，在理論上是不可能的。而如果使用成本高昂，其實際價值就有限。

1、抵押類穩定幣的發行流程 

可以概括為：用戶向智能合約發送eth（抵押），同時智能合約向用戶發送相應數量的某種代幣（穩定幣的發行）；事后用戶歸還該代幣至智能合約，同時智能合約歸還eth給用戶；智能合約通過某種方式調節該代幣的幣值穩定，不同的方案中調節方式不一致。

2、抵押資產的特征：價格波動較大 

首先，我們默認智能合約不應該使用usdt作為抵押，不然為什么不直接使用usdt作為穩定幣呢？

可用于抵押的資產主要指BTC、ETH、LTC、EOS等去中心化資產，不需要特定人來承兌，價格大幅波動是其特征。

3、系統中的參與者 

假設ETH幣價3000美元，用戶A用1個ETH抵押拿到2000個穩定幣（抵押率66%，穩定幣與美元1:1錨定）。

必然的情況是A會花出去這些穩定幣：假設A買某個商品，將2000個穩定幣支付給了B。

此時，兩人的處境是：A有一個ETH被抵押著，里面有1000屬于他但他不能動用這筆資金；B拿著2000個

穩定幣。此后穩定幣一直在用戶B1，B2，B3……（整個市場）之間流轉。

所以我們把上述人群分為兩類：A泛指穩定幣的發行人，他抵押資產創造出穩定幣；B、B1等用戶泛指穩定幣的使用者，在使用穩定幣的過程中獲得方便。

4、穩定幣的成本-利息成本 

這個過程中最根本的問題：A有什么理由維持這種狀況？憑空被持續凍結1000美元的資產！

除非商品的賣方強制指定只能用這種穩定幣購買，否則不賣，同時A在市場中還找不到可替代的同類產品，即使如此，A的最優策略也是直接從市場中買穩定幣，而不是去抵押資產。事實上也沒有商家會有這種要求。

歸根結底，A要能獲利，這種“被凍結資產的行為”才具有可持續性，對應著就是穩定幣的使用者要付出成本。

于是，假設年息8%，A才有動力這么做，那么對應著穩定幣的使用成本就是年化4%。

5、穩定幣的成本-去中心化機制的成本 

在該智能合約的實現過程中，都需要用到“預言機”等。這些功能的實現都需要人為干預，如果是指定由一個人干預，那么其就有作弊空間。所以為了達到去中心化的效果，無一例外的都是通過一種競爭機制，讓市場充分競爭，降低單個人的影響，從而達到去中心化的目的。

所以，這些功能實現的效果與成本正相關：參與人數越多，人們就認為去中心化效果越好，但每個人因此浪費的時間及其對應的合理報酬（這些功能實現的成本）也就就越大。

以預言機為例，預言機的功能是為智能合約提供價格數據，可以人為寫入的，也可以是通過api向外界獲取，但每一種方式都面臨著不確定性，都需要人為干預。而如果是指定由一個人干預，那么其就有作弊空間，如果由一群人來干預，那么就需要給出一套公平競爭的制度，對應的成本也就不可避免。

而這部分成本毫無疑問最終都需要由穩定幣的使用者承擔。

6、穩定幣的成本-各種風險所導致的成本 

技術風險：以太坊上已經實際發生許多筆3000萬美元以上級別的黑客攻擊事件，并且都導致有關用戶資產歸零。所以對于用戶A而言，在抵押資產時，除了要考慮利息成本，還要考慮技術風險所導致的資產歸零的風險。

去中心化機制失效的風險：在智能合約的實現的過程中，包含一個“強制清算”機制，是指當ETH價格跌至臨近2000美元時，智能合約將給用戶A強制平倉，并進行清算。而ETH價格是由預言機給出，所以如果少數人控制了預言機（即系統所期望的去中心化的機制失效）并發布虛假價格，其就有能力造成用戶A（抵押者，泛指穩定幣的發行人）被強制平倉并以一個不合理的價格清算；而如果他們再成為“用戶A被清算時的交易對手”，那么其就能因此獲得巨額利益。有巨額利益，“少數人”就會產生天然的動力。

上述風險都客觀存在，并且損害極大，所以對于用戶A而言，這又需要一筆不菲的風險補償。

7、總結 

綜合來看，抵押類穩定幣的使用成本將會輕易超過年化8%（即用戶A需要有16%的年化收益才有動力冒險為市場提供穩定幣），美元自身還有每年2%-3%的貶值，相對于usdt、tusd，即使算上usdt、tusd的潛在風險，也完全可以算得上成本高昂。

實際上，成本問題是無解的。由于抵押的資產價格在波動，所以必須要超額抵押，才能確保資產池不受損（如果資產池存在受損可能，幣值穩定就無法保證），所以利息成本必不可少；以及各種風險的風險補償也必不可少，還有去中心化機制的各種成本，這些成本都必須由穩定幣的使用者承擔。

所以通過抵押的方式向市場提供一種去中心化的，同時又使用成本低廉的穩定幣”，在理論上是不可能的。