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資管“變形記”

隨著《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》的出臺，大資管的未來發展路徑已然明晰。破剛兌、降杠桿、去通道、去嵌套、禁資金池成為其中的五大關鍵詞，將對銀行理財、信托、券商資管、保險資管、基金公司、私募、第三方理財、互聯網金融等各類資管業務產生重大而深刻的影響。不過，對于各類資管業務將如何前行，將產生怎樣的變化，市場仍存在諸多猜測，部分細則尚未落地，也讓這些變化仍存在不確定性。

30萬億規模的銀行理財，正在迎來新變革。

11月17日，中國人民銀行協同三會和外匯局聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務指導意見（征求意見稿）》（下稱《意見稿》），公開征求意見。

根據《意見稿》，資管產品按募集資金方式，分為公募產品和私募產品；按投資性質不同，分為固定收益類、權益類、商品及金融衍生類和混合類，各類資產投資比例以80%來劃分，任一資產的投資比例未滿足80%的，歸入混合類。

相對基金和券商，以上分類標準對銀行理財而言顯得尤為陌生。根據《意見稿》的方向，銀行理財產品形態將發生較大變化。

據21世紀經濟報道記者梳理，三種變化可期：第一，銀行目前最為主流的產品將被劃入固定收益類和混合類公募產品（而且大部分是開放式），該類產品將直接和相對應的公募基金競爭；第二，銀行高凈值客戶理財產品可能和私募產品直接對接，這意味著銀行的高端理財門檻或將提高，優勢在于銀行理財可投債轉股；第三，盡管銀行理財本身很少分級，但是對于產品分級的限制，將影響銀行理財投資分級產品的優先級，對銀行理財而言，少了一個“類固收”投資方向。

開放型產品與公募基金正面交鋒

根據Wind和招商證券的數據，銀行封閉式理財產品，期限3個月以內的占比為56%，3-6個月的為24.48%，6-12個月的為17.4%，一年以上的僅占2.12%。

此次《意見稿》明確，為了降低期限錯配風險，封閉式產品不得短于90天，即以后3個月以內的銀行封閉式理財產品將消失。

但是當前對于開放式理財沒有明確規定，是否可以定期開放，比如一個月、兩個月定期開放申購/贖回，是否會出現3個月以內定期開放的產品，目前不得而知。

不過，《意見稿》對于開放式產品的投資范圍作了具體限制。首先，明確開放式產品不能投資未上市公司股權，但這點目前也幾乎沒有銀行操作；其次，對于非標準化債權資產（“非標”）投資，明確“非標”到期日不能晚于下一個開放日，非標資產期限多在一年以上，而開放期限又不可能很長，意味著開放式產品幾乎不能投資“非標”，只能投資標準化資產。

因此，銀行理財的公募開放式產品，主要只有兩種形態：一是固定收益類，即固收投資比例大于80%；二是混合類，各類投資比例均不到80%。

這一類型產品需全面向公募基金看齊，特別是之前的信披短板。根據《意見稿》，公募產品應按照規定或開放頻率披露開放式產品凈值，每周披露封閉式產品凈值。固定收益類產品，投資的每筆非標的融資客戶、項目名稱、剩余融資期限、到期收益分配、交易結構、風險狀況等都要披露。混合類產品要清晰披露投資組合情況。

加之《意見稿》要求推進凈值管理，打破剛兌。這意味著，在開放式產品領域，銀行理財產品將和債券型、混合型公募基金正面競爭。

“高凈值客戶”門檻抬升

此前，銀行理財并未按照公、私募的性質進行劃分。

過去銀行理財的分類，主要從資金募集的角度，分為一般個人客戶類、高凈值客戶類、私人銀行客戶類、公司客戶類和金融同業客戶類。

根據2012年開始實施的《商業銀行理財產品銷售管理辦法》，私人銀行客戶門檻為金融凈資產達到600萬元人民幣及以上。高凈值客戶需滿足以下三個條件之一：單筆認購產品不低于100萬元；或個人或家庭金融凈資產總計超過100萬元人民幣；或個人收入在三年每年超過20萬元人民幣或者家庭合計收入在三年內每年超過30萬元人民幣。

相比以上高凈值客戶的要求，《意見稿》中關于合格投資者的標準提高了不少。若按照此后公私募的劃分，將對于銀行理財的投資者適當性管理帶來不小改變。

《意見稿》對合格投資者有兩個維度的要求：一是相應風險識別和承擔能力；二是投資單只資管產品的金額。

《意見稿》要求，合格投資者的家庭金融資產不低于500萬元，或近3年本人年均收入不低于40萬元，且具有2年以上投資經歷。合格投資人投資單只固定收益類產品金額不低于30萬元，單只混合類產品不低于40萬元，單只權益類、商品及金融衍生品類產品金額不低于100萬元。

不過《意見稿》中就“投資者適當性管理”一項，僅要求“向投資者銷售與其風險識別和風險承擔能力相適應的資產管理產品”，并未明確要求私募產品只能銷售給合格投資者。

未來，銀行理財的“高凈值客戶門檻”和“合格投資者要求”將如何進一步協調，尚待觀察。

不過，銀行理財原先就規定只有銷售給高凈值客戶和機構客戶的產品才可投資權益類，結合《意見稿》提出“如果發行權益類和其他產品，必須經銀行業監管部門批準，但用于支持市場化、法治化債轉股的產品除外”，私募銀行理財產品或將在“債轉股”領域形成優勢。

分級產品限制將波及銀行配置

盡管銀行理財產品很少分級，但理財資金投資分級產品優先級的情況非常普遍。

通常，產品中優先級的收益為固定收益，產品分配收益時，先分給優先級；剩下部分給劣后，劣后的收益是浮動收益，同時劣后也替優先級承擔了風險。

不過，劣后僅以其投資份額對優先級提供安全墊，如果底層資產的最后收益達不到和優先級的約定，優先級也有收益不達預期或虧損的可能。

《意見稿》中針對分級產品設計，提出了四種產品不得分級，前兩種為公募產品和開放式私募產品，針對的對象包括銀行理財產品本身；后兩種，投資單一標的超過50%的私募產品，投資債券、股票等標準化資產比例超過50%的私募產品，將影響銀行理財的投向。

據21世紀經濟報道記者了解，近年來，銀行理財資金是分級純債和純股資管計劃的重要買方。

在2015年股市大熱時，銀行理財資金大幅增配了股票，主要通過結構化產品，包括傘形信托的方式享受類固定收益；在2015、2016年債市大熱時，銀行理財資金也是債券結構化產品優先級的重要資方，該類型業務巔峰時，結構化比例可高達1：9，即使比例低至1：4，加之債券質押回購，對于劣后資金而言，債券加杠桿的總比例可高達10倍。

此外，《意見稿》也對各類產品的分級杠桿比例做出限制：固定收益類優先（中間級計入優先級）劣后比例不超3：1，權益類不超過1：1，商品及金融衍生品類、混合類不超2：1。另外，分級私募產品的杠桿（總資產/凈資產）不得超過140%。

局部來看，銀行理財少了一種配置手段；但全局來看，任何一個市場在瘋狂加杠桿時都在吹大泡沫，一旦泡沫破裂，傷害的是全市場參與者。從該角度來看，分級產品限制有利于銀行理財的投資者。

【來源：21世紀經濟報道】