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文：向善財(cái)經(jīng) 作者：劉能

近日，一則關(guān)于“證監(jiān)會(huì)對(duì)核準(zhǔn)制下的主板申報(bào)進(jìn)行行業(yè)限制，明確‘紅燈行業(yè)’（包括白酒、食品、防疫、學(xué)科培訓(xùn)等）不能申報(bào)，而‘黃燈行業(yè)’（包括家裝、電器等）頭部企業(yè)才可申報(bào)”的傳聞成了白酒圈里熱議的話(huà)題。

有業(yè)內(nèi)人士表示，滬深主板確實(shí)存在有針對(duì)白酒等“紅燈行業(yè)”的相關(guān)限制，但此前已經(jīng)持續(xù)了很長(zhǎng)時(shí)間。而且證監(jiān)會(huì)也確實(shí)經(jīng)常會(huì)有非普遍下發(fā)文件類(lèi)的細(xì)化導(dǎo)向意見(jiàn)，這則傳聞內(nèi)容與行業(yè)已有監(jiān)管導(dǎo)向沒(méi)有太大變化。

如此看來(lái)，雖然傳聞尚未得到證實(shí)，但對(duì)于早已被貼上了“紅燈行業(yè)”標(biāo)簽的白酒來(lái)說(shuō)似乎只是再一次證明了“白酒上市之難，難于上青天”的現(xiàn)狀。畢竟除了2016年金徽酒成功IPO上市和2019年巖石股份通過(guò)資產(chǎn)并購(gòu)轉(zhuǎn)型為醬香酒企業(yè)外，近年來(lái)便再無(wú)白酒企業(yè)通過(guò)遞表、借殼或資產(chǎn)重組等方式成功進(jìn)入資本市場(chǎng)，

或許正因如此，現(xiàn)有的白酒上市公司意外地成為了投資市場(chǎng)的稀缺“爆炒”對(duì)象，整個(gè)板塊迎來(lái)一波全線(xiàn)上漲，漲幅達(dá)1.95%。

但彼之蜜糖，我之砒霜。對(duì)于那些想要積極推動(dòng)IPO上市的酒企如郎酒、國(guó)臺(tái)和習(xí)酒們來(lái)說(shuō)，此次的紅燈傳聞無(wú)疑為其未來(lái)的上市之路增添了幾分不確定性……

白酒亮起“紅燈”？

關(guān)于白酒被列為紅燈行業(yè)，一方面是外因，即白酒作為生產(chǎn)過(guò)剩的傳統(tǒng)行業(yè)代表本就與主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板和北交所們更青睞的以“創(chuàng)新、科技”為發(fā)展核心的高新產(chǎn)業(yè)需求不相符合；

另一方面則是從投資市場(chǎng)的內(nèi)因看，紅燈行業(yè)的設(shè)立很大程度上是國(guó)家為了將資金向科技、創(chuàng)造等更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域引導(dǎo)的宏觀優(yōu)化手段，但即便如此，近年來(lái)白酒板塊卻依然持續(xù)升溫，吸引來(lái)了不少的資金火力。

如此一來(lái)，從主觀上，監(jiān)管層無(wú)疑更加不想讓現(xiàn)有的白酒股擴(kuò)容；而在客觀上，過(guò)度發(fā)熱的金融資本化實(shí)際上也為整個(gè)白酒產(chǎn)業(yè)投資埋下了不小的風(fēng)險(xiǎn)隱患，需要監(jiān)管層規(guī)范和理性地釋放市場(chǎng)壓力。

因?yàn)閺默F(xiàn)在的市場(chǎng)投資風(fēng)向來(lái)看，白酒似乎被當(dāng)作是金融投資產(chǎn)品在玩，成為了接替房地產(chǎn)之后的第二個(gè)投機(jī)風(fēng)口。最直接的佐證就是和此前的房地產(chǎn)一樣，現(xiàn)在白酒市場(chǎng)和渠道“囤酒不喝酒”的趨勢(shì)怪圈越來(lái)越嚴(yán)重。

比如從2022年前三季度數(shù)據(jù)來(lái)看，在白酒上市公司中，只有順鑫農(nóng)業(yè)和伊力特等極少數(shù)白酒酒企出現(xiàn)了營(yíng)收、凈利同比發(fā)生下滑的情況，而以貴州茅臺(tái)、五糧液為首的多數(shù)品牌酒企營(yíng)收增幅均實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，甚至洋河股份、瀘州老窖們的營(yíng)收和扣非凈利潤(rùn)同比增幅還超過(guò)了20%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)極為亮眼。

但要知道，近80%的白酒消費(fèi)都發(fā)生在聚會(huì)及應(yīng)酬場(chǎng)景。而受疫情影響，2022年1-9月全國(guó)多地限制堂食，婚喪嫁娶等大擺酒席的消費(fèi)場(chǎng)景基本消失。許多公司部門(mén)被迫居家辦公，商務(wù)接待場(chǎng)景嚴(yán)重受限，甚至就連“春糖”和“秋糖”兩場(chǎng)白酒訂貨盛會(huì)也被疫情一拖再拖，最終成了一場(chǎng)頗為冷清的“冬糖”。

很明顯，慘淡的消費(fèi)市場(chǎng)環(huán)境與普遍亮眼火熱的白酒業(yè)績(jī)并許有所出入。那么如此多的白酒究竟流向了哪里？

答案是渠道和經(jīng)銷(xiāo)商。

比如據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，五糧液曾在2022年半年報(bào)中提到，“受?chē)?guó)內(nèi)疫情呈多點(diǎn)反復(fù)態(tài)勢(shì)影響，其通過(guò)降低預(yù)收款中現(xiàn)金收取比例、優(yōu)化訂單管理等措施，減少經(jīng)銷(xiāo)商資金壓力致銷(xiāo)售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金減少……”。簡(jiǎn)單總結(jié)一下就是五糧液放寬了對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的預(yù)收賬款約束，幾乎相當(dāng)于提前“賒賬”賣(mài)出去了部分白酒和業(yè)績(jī)。

反映到數(shù)據(jù)層面便是五糧液的兩大關(guān)鍵指標(biāo)——合同負(fù)債罕見(jiàn)地出現(xiàn)了連續(xù)三個(gè)報(bào)告期內(nèi)的同比增速大幅下滑27.66%、70.35%和36.83%；而應(yīng)收票據(jù)卻實(shí)現(xiàn)了同期增速的連續(xù)大幅上升52.78%、38.47%和47.60%。

眾所周知，合同負(fù)債具體表現(xiàn)為先款后貨，即“經(jīng)銷(xiāo)商先打款，廠商后發(fā)貨”，而應(yīng)收票據(jù)則與之相反。如今，雖然五糧液的合同負(fù)債大幅銳減，可能確實(shí)與其預(yù)收款的“打折”有關(guān)，但反過(guò)來(lái)說(shuō)，五糧液能選擇主動(dòng)給經(jīng)銷(xiāo)商松綁預(yù)收款項(xiàng)，甚至愿意暫時(shí)放棄品牌對(duì)渠道的主導(dǎo)地位，大幅提升“先貨后款”的指標(biāo)，似乎同樣印證了今年經(jīng)銷(xiāo)商們的去庫(kù)存壓力極大、終端需求萎靡和市場(chǎng)動(dòng)銷(xiāo)不佳。

事實(shí)上，據(jù)中酒展發(fā)布的《2022年度酒商現(xiàn)狀及發(fā)展報(bào)告》顯示，2022年1月-6月，80%的白酒經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存嚴(yán)重；其中，約39.7%的酒商庫(kù)存在5個(gè)月以上，33.6%的酒商庫(kù)存在3-5個(gè)月。

當(dāng)然不可否認(rèn)的是，經(jīng)銷(xiāo)商們選擇渠道囤貨可能是源于品牌方的壓力，不過(guò)據(jù)向善財(cái)經(jīng)觀察，更多可能還是來(lái)自經(jīng)銷(xiāo)商自身對(duì)白酒未來(lái)投資漲價(jià)預(yù)期的盲目看好。

一是往遠(yuǎn)了說(shuō)，白酒的保質(zhì)期很長(zhǎng)，而民間也較為推崇越陳越香的“老酒概念”，所以茅臺(tái)、五糧液等高端年份白酒本就具有很高的投資收藏價(jià)值；二是往近了看，中國(guó)知名白酒在剛剛過(guò)去的2016至2021年經(jīng)歷了一輪漲價(jià)潮，五年間的價(jià)格增幅大約為30%-50%。也就是說(shuō)，即便不長(zhǎng)時(shí)間收藏，在當(dāng)前白酒品牌沖擊高端化的漲價(jià)邏輯下，同一瓶名酒明年能比今年賣(mài)的更高，等于是旱澇保收。

在這種情況下，白酒幾乎成了最優(yōu)質(zhì)的金融投資理財(cái)產(chǎn)品，渠道經(jīng)銷(xiāo)商們?cè)敢馓崆百I(mǎi)入囤積，坐等酒企漲價(jià)升值；投資者們也愿意為品牌酒企們的高估價(jià)而買(mǎi)單。最終白酒板塊吸引來(lái)了大批的市場(chǎng)資金，而經(jīng)銷(xiāo)商和收藏者手里卻囤積了大量的白酒社會(huì)庫(kù)存，沒(méi)有被市場(chǎng)實(shí)際開(kāi)瓶消化掉。

但不難發(fā)現(xiàn)，在這一投資邏輯鏈條中，一旦白酒品牌發(fā)生提價(jià)不暢、經(jīng)銷(xiāo)商漲價(jià)預(yù)期下滑或者出現(xiàn)2012年的白酒塑化劑、三公消費(fèi)禁令出臺(tái)之類(lèi)的黑天鵝事件打擊，曾經(jīng)渠道經(jīng)銷(xiāo)商們投機(jī)囤積的大量白酒庫(kù)存就很容易被低價(jià)拋售給消費(fèi)市場(chǎng)，以盡可能地減少自身?yè)p失。而這實(shí)際上也正是2013-2015年白酒市場(chǎng)崩盤(pán)的關(guān)鍵原因。

或許正因如此，2021年8月份，市場(chǎng)監(jiān)督管理總局召開(kāi)了《白酒市場(chǎng)秩序監(jiān)管座談會(huì)》，會(huì)上，部分香型白酒發(fā)展過(guò)熱、資本涌入白酒行業(yè)造成過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)和風(fēng)險(xiǎn)加大、部分白酒品牌提價(jià)漲價(jià)過(guò)于頻繁等問(wèn)題成為討論重點(diǎn)。

如果再結(jié)合此前高層：“做好白酒市場(chǎng)和白酒資本行為的監(jiān)管”定調(diào)，那么和現(xiàn)在的“房住不炒”一樣，未來(lái)的“酒喝不過(guò)度炒”會(huì)不會(huì)成為白酒資本市場(chǎng)新的主旋律？

爭(zhēng)奪醬酒第二股，郎酒、國(guó)臺(tái)和習(xí)酒們回到同一起跑線(xiàn)上？

對(duì)于白酒的紅燈行業(yè)限制，也有業(yè)內(nèi)資深人士認(rèn)為，這里的限制并不是指“不能上市”，而是要求企業(yè)在所有條件都做到無(wú)可挑剔的情況下，才能有上市的可能。畢竟在此次傳聞中，食品連鎖餐飲類(lèi)的企業(yè)理論上也是“紅燈”企業(yè)，但去年紫燕食品卻順利登陸了A股市場(chǎng)，這意味著監(jiān)管層面可能并沒(méi)有完全一棒子打死紅燈行業(yè)，白酒A股上市也并非不可能。

不過(guò)遺憾的是，以醬酒第二股的爭(zhēng)奪戰(zhàn)為例，最具沖擊這一市場(chǎng)寶座的幾大實(shí)力派玩家郎酒、國(guó)臺(tái)酒和習(xí)酒們自身似乎都存在著不小的上市難題。

比如從2007年開(kāi)始到現(xiàn)在三度折戟IPO的郎酒，在2021年6月再次開(kāi)啟上市進(jìn)程后，就迅速被證監(jiān)會(huì)53連問(wèn)堵在門(mén)外。

無(wú)獨(dú)有偶，在2020年5月，國(guó)臺(tái)酒業(yè)遞交了招股書(shū)，擬登陸上交所主板上市。但在同年11月，證監(jiān)會(huì)在反饋意見(jiàn)中提出的47問(wèn)也直接終結(jié)了國(guó)臺(tái)酒業(yè)的IPO之路，其中包括要求公司就收購(gòu)懷酒酒業(yè)有關(guān)事項(xiàng)、實(shí)控人關(guān)聯(lián)企業(yè)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題、經(jīng)銷(xiāo)商持股問(wèn)題、“國(guó)臺(tái)”系列商標(biāo)所有權(quán)問(wèn)題等作進(jìn)一步說(shuō)明。

至于習(xí)酒，2019年10月，時(shí)任習(xí)酒董事長(zhǎng)鐘方達(dá)在一次公開(kāi)活動(dòng)表示，根據(jù)證監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定，由于涉及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，習(xí)酒上市計(jì)劃終止。盡管在2022年7月，習(xí)酒公司先是升格為“貴州習(xí)酒投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司”，并由前掌門(mén)“張德芹”重任習(xí)酒集團(tuán)董事長(zhǎng)。隨后茅臺(tái)集團(tuán)又公告稱(chēng)，擬將所持習(xí)酒公司82%股權(quán)無(wú)償劃轉(zhuǎn)貴州省國(guó)資委持有，由貴州省國(guó)資委履行出資人職責(zé)。

至此，習(xí)酒“脫茅”單飛完成，IPO路上的最大絆腳石——同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)被挪開(kāi)。

但由于IPO規(guī)則規(guī)定，要求發(fā)行人最近3年內(nèi)主營(yíng)業(yè)務(wù)和董事、高級(jí)管理人員沒(méi)有發(fā)生重大變化，實(shí)際控制人沒(méi)有發(fā)生變更。所以如果習(xí)酒選擇獨(dú)立上市，最快也是3年時(shí)間。

很明顯，相比郎酒、國(guó)臺(tái)酒，習(xí)酒的上市之路似乎要更加直接清晰。不過(guò)有意思的是，據(jù)向善財(cái)經(jīng)觀察，相比習(xí)酒，郎酒和國(guó)臺(tái)酒卻似乎要對(duì)“醬酒第二股”或者上市的需求更加迫切。

一方面郎酒一直以來(lái)對(duì)標(biāo)的都是茅臺(tái)，甚至在營(yíng)銷(xiāo)層面也早已將自己定位在了“中國(guó)兩大醬香白酒之一”。所以在資本市場(chǎng)和投資者們眼中，郎酒最具投資想象力的賣(mài)點(diǎn)恐怕也就是這個(gè)“醬酒第二”的品牌地位。

而一旦失去了這個(gè)，不僅郎酒的資本評(píng)價(jià)會(huì)大打折扣，市場(chǎng)消費(fèi)者也可能會(huì)對(duì)其產(chǎn)生認(rèn)知混亂，甚至造成品牌形象的降級(jí)。盡管為了應(yīng)對(duì)這一潛在風(fēng)險(xiǎn)，郎酒在營(yíng)銷(xiāo)層面選擇了提前轉(zhuǎn)變品牌定位，即從“青花郎，中國(guó)兩大醬香白酒之一”，變成了現(xiàn)在的“青花郎：赤水河左岸，莊園醬酒”。但相比于前者的膾炙人口，后者莊園醬酒的宣傳定位恐怕也很難在短時(shí)間內(nèi)扭轉(zhuǎn)消費(fèi)者們的品牌印象。

另一方面國(guó)臺(tái)酒業(yè)則是因?yàn)橛觅Y本綁定經(jīng)銷(xiāo)商的玩法，導(dǎo)致其內(nèi)部存在很多經(jīng)銷(xiāo)商直接或間接持股的現(xiàn)象。早在2017年“國(guó)臺(tái)上市暨股權(quán)合作簽約會(huì)”上，就有102名經(jīng)銷(xiāo)商及投資人加入到國(guó)臺(tái)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中。據(jù)招股書(shū)顯示，公司前五大客戶(hù)中，廣東粵強(qiáng)持有國(guó)臺(tái)酒業(yè)1.19%股權(quán)，卡特維拉國(guó)際貿(mào)易有限公司持有國(guó)臺(tái)酒業(yè)1.24%股權(quán)。

因?yàn)榘拙茝S商首先面對(duì)的是經(jīng)銷(xiāo)商，而不是消費(fèi)者。只要經(jīng)銷(xiāo)商加大囤貨力度，酒廠的銷(xiāo)售自然就上去了。而在上市預(yù)期的推動(dòng)下，這些持股經(jīng)銷(xiāo)商可以通過(guò)股權(quán)大賺，有充足的動(dòng)力下單囤貨，幫國(guó)臺(tái)沖業(yè)績(jī)。IPO上市成了維系國(guó)臺(tái)和經(jīng)銷(xiāo)商之間關(guān)系最重要的紐帶。

所以如果上市不成功，雙方關(guān)系惡化甚至被反噬就成為了必然。據(jù)悉，國(guó)臺(tái)酒業(yè)在開(kāi)完2022年經(jīng)銷(xiāo)商大會(huì)不久，多家經(jīng)銷(xiāo)商就要對(duì)國(guó)臺(tái)酒業(yè)進(jìn)行起訴。起訴背后，多家媒體猜測(cè)是國(guó)臺(tái)酒業(yè)向經(jīng)銷(xiāo)商壓貨。但由于網(wǎng)上并未搜到國(guó)臺(tái)酒業(yè)的回應(yīng)，對(duì)此，我們暫時(shí)不置可否。

不過(guò)在這種前有狼后有虎的上市環(huán)境下，借殼上市或者轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股對(duì)郎酒和國(guó)臺(tái)酒業(yè)們來(lái)說(shuō)似乎未嘗不是個(gè)好的選擇。那么郎酒們究竟會(huì)作何選擇，這一切恐怕將由時(shí)間來(lái)見(jiàn)證了。