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文：互聯網江湖

什么樣的公司才算得上是一家好公司？在2022年下半年尋找答案，你大概率會得到這樣一個回答：有韌性的科技公司。

一家有韌性的科技公司，應該具備這幾個特點：逆境增長，第二曲線，底層價值重構。

逆境增長，不一定是業績翻了多少倍，市場份額增了多少，而是說在行業下行的整體趨勢下，依然能夠保持增長的能力。互聯網行業有幾個領域是很難被顛覆的，比如搜索、內容、電商。因為這些領域中頭部玩家的技術生態、市場份額優勢已經確立，有逆境增長的能力。

“第二曲線”其實代表企業的非連續性創新能力，非連續性創新能力越強，代表著企業挖掘增量市場的能力越強。

如果一家公司的“第二曲線”商業化足夠成功，在達到商業化的“破局點”之后，就可能影響市場對整個公司估值邏輯基礎。這就達成了第三個特點：“底層價值重構”。

中國的科技企業很多，但有真正成熟第二曲線、經歷價值重構的科技企業并不多，百度可能算是一個。那么，百度第二曲線成長質量究竟如何？距離底層價值重構還有多遠？不妨透過財報管窺一番。

8月30日，截至2022年6月30日的第二季度未經審計的財務報告，數據顯示，二季度百度營收296.47億元，非美國通用會計準則下，凈利潤55.41億元，同比增長3%，環比增長43%。

以2022Q2財報為節點，數年之后也許我們暮然回首，這份超過市場預期的財報，透露出的不僅是一家科技企業長期增長的底氣，也可能是市場對于AI科技價值判斷力增強的一個關鍵節點。

AI技術創新、商業落地的周期之初，移動生態業務的全力支持下專注AI領域，正在推動百度進行著底層價值的重新構建。

撬動價值增量的因素：生態業務韌性 + AI價值支點

先來看這份財報的主要數據。季度營收近300億，凈利潤55億。

首先，營收規模很穩。從去年Q2到今年Q2的4個季度，百度均有接近300億的營收規模，穩定的業務規模意味著穩定的現金流，單個季度來看，度錄得自由現金流55億元也依舊穩定。

這是一份很典型的中國科技巨頭的財報：穩定的營收規模，第二曲線業務的高成長趨勢，以及對未來成長性持續的投資。財報顯示，核心研發費用占百度核心收入比例已連續7個季度超過20%。

行業視角來看，QM數據顯示，二季度中國互聯網廣告規模1474.4億元，同比減少7.6%。騰訊方面，二季度互聯網板塊業務營收186.38億元，較去年同期的228.3億元同比下滑18.4%；阿里方面，傭金和廣告收入同比下降10%。

由此可見，行業下行壓力下，移動生態業務依舊為百度帶來了穩定的現金流。

從互聯網廣告行業的整體趨勢來看，雖然上半年互聯網廣告市場增長趨緩，但百度移動生態依舊穩定。預計隨著廣告市場逐步復蘇，移動生態業務的增長動能將進一步恢復。

移動生態業務的韌性也體現在用戶規模的穩定增長上。

數據顯示， 6月份百度App月活躍用戶達到6.28億，同比增長8%，日登錄用戶占比84%。根據IDC和Canalys最新報告，小度在2022年第一季度中國智能音箱出貨量中再次排名第一。

移動生態的基礎價值單位其實就是流量。總用戶規模越穩定，提升單個用戶付費的空間就越大，廣告業務、服務業務變現就很穩定。

也就是說，百度移動生態基本盤有足夠的韌性，也有足夠的抗風險能力。移動生態業務穩定的現金流支撐下，百度能夠放心地把更多資源和精力投入到智能云以及自動駕駛等新業務中去。

現金流的穩定性帶來的是AI戰略的穩定性。

自動駕駛行業，一些走L4路線的自動駕駛公司開始做L2，核心原因就是自動駕駛需要長期的資金、技術投入，這些公司不得不把目光聚焦的二級市場去獲得融資。二級市場顯然更愿意看到實際的商業化成績，于是一些公司不得不轉型做L2，理想的戰略路線不得不最終向現實中“牛奶、面包”低頭。

百度則不會有這樣的焦慮。只要智能手機、電腦、平板還是人們獲取信息的主要設備，百度知識與信息的入口地位就不會被動搖，移動生態依舊會繁榮，現金流依然穩定。

現金流穩定之外，想要做成自動駕駛不僅需要技術能力，也同樣需要戰略穿透力、強大的組織能力以及豐富商業化的能力和經驗。營收穩定、多業務協同增長的巨頭顯然更有優勢。這也是為什么大的周期下，大家都在“收縮”，但百度仍在“逆周期”擴張。

百度的“逆周期擴張”主要在兩個方向上，一個是AI技術做深，另外一個是商業化做寬。

在AI底層技術上，百度研發的飛槳是中國首個自主研發的開源產業深度學習平臺，作為智能產業的底層操作系統，飛槳生態是AI技術的“活水”；在前沿計算領域，8月，百度正式對外發布了超導量子計算機“乾始”和全球首個全平臺量子軟硬一體化解決方案“量羲”；在自動駕駛領域，百度把第一款車定義為自動駕駛機器人，而不是一款普通的有智能功能的新能源汽車。

技術上想要做深，就要求商業化要做得很寬。

目前來看，百度AI的價值支點有兩個，一個是已經成功商業化，并高速增長的百度智能云業務，另一個則是自動駕駛相關業務的商業化。

財報數據顯示，二季度百度智能云營收同比增長30%，環比增長10%，占百度核心收入比例進一步提升。云計算顯然成為百度AI商業化最成功的領域之一。根據IDC發布的2022年6月發布的《2021H2中國AI云服務市場研究報告》，百度智能云第6次位列AI云提供商的第一名。

AI云市場仍然是一個快速增長的市場，數字化經濟增長的底層推動下，未來云計算業務增長韌性也很強。這為百度AI商業化提供了有力的支點。

云計算業務之外，智能駕駛業務可能會成為AI技術商業化的新增長點。

Apollo RT6發布，讓外界看到了自動駕駛真正邁向商業化的關鍵一步。自動駕駛能不能成功商業化，不僅是一個技術問題，也是一個成本問題，Apollo RT6成本來到25萬元，意味著在成本上，Robotaxi真正能夠落地了。

8月份，重慶、武漢兩地政府率先發布了自動駕駛全無人商業化試點政策，并向百度發放了首批無人示范運營資格。也就是說在上述兩地，百度獲得了允許車內無安全員的自動駕駛車輛在社會道路上開展商業化服務的資格。

這其實是一件很重要的事，它意味著百度自動駕駛技術開始進入實質性商業化落地階段。

從財務的角度來看，如果商業化足夠成熟，未來這可能是上百億營收的業務增量。這可能成為云計算增長之外，未來支撐百度財務增長的“第三曲線”。換句話來說，蘿卜快跑商業化運營以及智能汽車的落地，帶來了足夠的價值支點。

長期來看，移動生態業務韌性 + AI價值支點撬動了未來百度估值增量的空間，這對于百度在二級市場的價值回歸顯然是一件好事。

商業化穩扎穩打的背后，AI為什么還是那么值錢？

從技術演化的角度來看，過去科技行業、互聯網行業增長最根本的原因是，摩爾定律下，先進芯片的迭代和低成本生產促進了各個行業的智能化、信息化。

現如今，人們不得不接受的事實是，以處理器工藝制程工藝升級推動的科技創新正在進入尾聲。

也就是說，如果信息技術領域再有大的突破，很有可能是在軟件領域而不是在硬件領域。相比其他領域，人們在AI領域取得突破的幾率顯然更大。

而百度抓住了下個經濟周期開啟的關鍵：AI科技。

這段時間核聚變投資很火，有人問我說這東西五十年內能研究出來不能還是一回事兒，為什么有這么多錢進入這領域。答案很簡單，高投入，高價值。

AI賽道也具有這樣的特性。

無論是核聚變還是AI，這些科技賽道撬動的實體產業價值空間太大。AI與核聚變不同的是，AI賽道價值規模有萬億，但它技術路線被驗證了，并且商業化已經在進行了。

從規模上來看，碳中和、汽車產業轉型，推動AI技術的落地。能源產業，汽車產業都是萬億規模，掘金的機會很多，這都是百度AI技術大有可為的領域。

在能源領域，百度與國家電網深度合作，基于百度智能云的AI中臺，智能技術真正落地到能源工業的一線。在工業領域，百度智能云開物工業互聯網平臺深入落地制造、生產、質量管控等領域，把AI技術落地到工業制造一線，深入促進數字化轉型。

在汽車領域，科技巨頭正在通過自動駕駛，把AI的戰略觸角伸向未來行業話語權的中心，挑戰豐田、大眾們的核心領地。

對于百度等巨頭來說，這意味著自身的AI技術開始直接參與到價值的生產。

過去，互聯網的價值本質其實是渠道價值，要么是內容與信息分發渠道，要么是商品與服務分發渠道，在這個過程中，互聯網技術并不直接生產商品和服務，而是通過優化流通環節提高效率。

也就是說，過去互聯網科技再發達，它實際上不直接生產價值，只是優化效率間接生產價值。

AI帶來的最底層的改變，就是想百度這樣的科技巨頭開始真正參與到生產商品、服務，直接來到生產價值的一線領域，由此，AI技術不再是抽象的概念，而變成智能汽車、AI機器人等具體的產品，這才是AI商業化真正的意義所在。

整體來看，AI商業化“掘金”分為遞進的兩個階段。技術價值賦能階段，成本價值賦能階段。

因為新技術商業化，需要先在有需求的地方落地。

比如，百度AI在云計算領域落地很快，一方面是AI能力和對特定行業痛點的深刻理解，另一方面，主要是百度AI云計算真正能夠帶來價值增量。這就是技術賦能價值。

相比云計算領域，在自動駕駛領域，AI落地更難，這是因為他會涉及到AI商業化的升級階段：成本價值賦能。

科技公司做AI的終極目的是什么？是對于現有生產方式的成本替代。

腦洞一下，如果百度的Robotaxi跑通了，那么巨大的成本優勢下，顛覆出行市場格局的可能性不是不存在，彼時資本市場上，是不是百度可能要增加一個滴滴體量的估值？

從趨勢上看，社會渴求創新，科技賽道也會迎來一個長期增長階段，AI、自動駕駛、云計算、工業互聯網這些領域的都是為未來國家高科技發展的重點領域，也需要有實力的科技巨頭，去帶動行業的商業化。

百度是中國AI技術領域走在最前列的公司之一，這也是未來百度AI增長最大的基本面。

中國數字化和智能化轉型釋放的未來社會經濟增長的動力，這里面有太大，太多的機會需要中國科技企業去把握。

百度智能云業務為什么增長那么快？核心原因就在于基于自身的AI能力，以及對特定行業的理解，能夠真正的幫助企業實現數字化增長。

數字化賽道是一個大賽道，AI賽道的景氣度也一直很高，短期來看，雖然部分領域的商業化可能沒有外部樂觀估計的那么快，但長期來看，這些領域的成長價值最終會被市場進一步兌現。

成長性估值下價值解構，科技巨頭被低估了？

資本市場的判斷力相對于企業業務進展來說其實是有滯后性的。因為企業離實際的行業更近，更能獲得未經加工的一手信息。

因此，對于增長曲線處在成長期，或者第二曲線業務處在價值成長期的公司，資本市場的估值邏輯會有一個重新解構的過程。

特斯拉剛上市時，估值很低，資本對與馬斯克的吹的天花亂墜的故事并不感冒，后來為什么資本又買賬了？核心原因在于AI這技術實現商業化之后，并且有了一定規模，商業上的變現規模會迅速增長，這就是估值端重新解構的過程。

因此，一個基本的判斷是，隨著百度AI技術商業化的推進，百度的估值可能也需要經歷這樣的過程。如今的百度其實跟當時特斯拉的情況有點相似，都處在業務的價值成長期，當下估值實際上并沒有完全反映出其價值成長性。

特斯拉與百度最大不同，在于汽車業務對特斯拉來說是全部，對百度來說只是AI商業化其中的一個體量夠大的市場。當百度AI滲透到各個行業之后，協同效用的威力才真正顯現出來。

百度接下來其實只需要關注兩個核心的問題，移動生態的護城河牢不牢固，AI業務的商業化夠不夠順利。Q2財報中百度已經給出了答案。Q2財報背后，從業務增長方式上，百度正在逐漸變成一家AI科技驅動的公司，這對于二級市場的估值來說頗為重要。

資本市場對科技巨頭的估值一般采用“規模”估值法而非“成長”估值法。

科技巨頭經歷過早起的成長估值之后，市場進行價值判斷時可能更考慮營收規模。毛利率這些更為具體的指標。也就是說對一些高成長性，但規模相對較小的業務，其真正的價值可能并沒有直接體現在估值上。

不過，隨著業務增長方式的轉變，一些機構也在更多的考慮巨頭第二業務、第三業務的成長性。

比如，百度被納入恒生指數，代表著AI科技基調的底層估值正在被市場確認。恒指作為港股價值投資的主要參考，很有代表性，百度被納入恒指，也意味著二級市場對其長期價值的認可。

另一方面，瑞信、高盛、摩根大通以及摩根士丹利等投行也都給予買入、持有等正向評級。

MS摩根士丹利 (0714)認為，“廣告最糟糕的情況已經過去了，但鑒于新冠肺炎疫情形勢的波動，有意義的反彈可能需要時間。嚴格的成本控制和完整的云增長可能是亮點。”

此外，蘿卜快跑 累計累計訂單量超過 100 萬單，成為全球最大的自動駕駛出行服務提供商。也是他們給予認可的原因之一。

CS瑞信（0714）似乎更看好百度智能云業務，他們認為“在關鍵行業的早期增長曲線中百度云將維持高于行業的勢頭”。

知名投行的態度可能說明這些底層價值邏輯的變化正在發生，這或許意味著百度AI的成長性估值正在被更多的機構所認可。

可以預見的是，隨著整個AI行業商業化更多行業信息愈發透明，百度可能會經歷一個估值修復的過程。這樣的修復可能是一個長期的過程，因為從資本市場的大環境來看，市場會經過一個平穩發展期，這個時期內，對于業務充滿韌性的企業，資本也會有更多的耐心。

總結：

商業的繁榮的本質是生產力進步帶來的實體商業繁榮。技術的價值不只是為了讓投資人買單，更是為了商業化，促進實體經濟產業的繁榮。

實體產業越繁榮，社會經濟發展也就充滿活力，我們的偉大的復興之路就走得更加從容。從這個角度來看，百度深耕AI技術的意義不只是自身價值的回歸，也同樣對未來科技產業的發展業強大有重要的促進意義。