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最近，A股航空公司2017年年報披露，受盈利不及預期及油價上漲等因素的影響，航空公司的股價承壓。股民關心的是，航空公司的投資前景如何？

本報告將從我國航空業的市場結構和發展潛力、影響航空公司業績的主要因素兩個方面入手，以中國國航、東方航空、南方航空三大航空公司為例，為您詳解航空業的投資前景。

我國航空業的市場結構及發展潛力

近年來我國航空業穩步發展，2017年運輸周轉量和旅客運輸量均較上年有所提升。2017年運輸周轉量約為1083億公里，同比增長12.5%；旅客運輸量約為5.5億人次，較上年增長13%。據民航局預測，2018年我國民航旅客運輸量將超過6億人次，近年來我國航空旅客運輸量增速呈穩步上升狀態。

我國航空業發展迅速，航空運輸周轉量和旅客運輸量增速均超全球增速。2017年我國航空運輸周轉量同比增長12.5%，比全球同比增速7.5%高出5個百分點。近年來，我國航空旅客運輸量增速一直保持上升狀態，2017年我國航空旅客運輸量同比增長達13%，接近全球旅客運輸量同比增速的2倍。

我國航空業發展潛力巨大。目前我國人均乘機次數約0.4，較十年前人均乘機次數翻了一番，但與發達國家相比，還有很大差距。目前美國人均乘機次數基本穩定在2.3-2.4，相當于我國的5-6倍。因此，我國航空業還有很大的發展空間。據民航局預計，2020年我國將達到人均乘機0.5次、旅客運輸量7.2億人次的市場需求，意味著近兩年我國民航業市場將保持10%左右的增速。

經過多年發展，目前航空業已形成以中國國航、東方航空、南方航空三大航空公司為主導，多家航空公司并存的局面。從民航運輸總周轉量上看，中國國航、東方航空、南方航空分別占比27%、21%、25%，三大航空公司占比超7成。從旅客運輸量上看，中國國航、東方航空、南方航空分別占比23%、21%、24%，三大航空公司占比約70%。

從航線占比上看，三大民航公司具有絕對優勢。就國內航線而言，中國國航、東方航空、南方航空分別占比23%、22 %、31%，合計占比約75%；就國際航線而言，中國國航、東方航空、南方航空分別占比30%、27%、27%，合計占比約84%。三大航空公司在民航資源上擁有極大優勢。

三大航收入穩步上升。2017年，中國國航、南方航空、東方航空營業收入分別為1213.6億元、1274.9億元、1017.2億元，同比增速分別為7.7%、11.0%、3.1%。從業務構成上看，三大航空客運業務占比較大，其中中國國航和南方航空業務收入占比約為88%。

從成本構成上看，三大航空公司的航油成本占比較大，中國航空、南方航空、東方航空的航油成本占總成本比例分別為28.3%、28.6%、27.8%。三大航空公司的航油成本較上年均有所上升，主要是受油價上漲的影響。從歷史數據來看，油價對航空公司業務成本有一定的影響，航油成本會隨油價的漲跌而波動。

影響航空公司業績的主要因素

影響航空公司業績的主要有以下幾個因素：行業供給、行業需求、成本、票價以及替代性行業（主要是高鐵）。具體來說：

1、行業供給收縮。行業供給收縮有兩個原因：一是行業供給政策的變化；二是航空公司新增產能收縮。

行業供給政策方面，2017年9月，民航局發布《民航局關于發布把控運行總量調整航班結構， 提升航班正點率若干政策措施的通知》。該通知有兩個要點：

（1）嚴格控制機場容量標準和一線城市新增航線。新規定指出，自2017年冬春航季起，主協調機場取消非協調時段，實施24小時全時段航班時刻協調分配管理，重點機場實施航班時刻總量管理。北京首都、上海浦東、上海虹橋、廣州白云這4個機場，國際和港澳臺地區定期飛行的航線航班，按照雙邊航空運輸協議和有關協議正常辦理，嚴格控制國際和港澳臺地區加班包機審批。

（2）優化航班結構，提升準點率。按照新規定，2017年冬航季，21個航班時刻主協調機場維持機場容量標準不變，但準點率持續較低的機場要調減航班總量。結構調整主要包括以下4個方面：根據機場功能定位，調整各類飛行的占比結構；根據運行規律，調整首發航班的時刻結構；根據社會公眾出行需求，調整樞紐干線之間航班的時間間隔；根據直線機場的運行限制，調整航班起降的時間分布。

航空公司新增產能方面，ASK（可用座位公里數）增速下滑，行業供給收縮。ASK反映的是航空公司的產能，近年來，三大航空公司ASK增速放緩。2017年，國航、南航、東航ASK增速分別為5.6%、9.6%、-2.2%。除南航外，國航和東航ASK增速均有下滑，分別較上年下滑1.1和13.1個百分點。除ASK增速下滑外，航空業運力引進增速也有所下滑。中美之間如發生貿易戰，進口波音飛機可能受限，因空客的產能飽和，航空業運力引進將在目前基礎上進一步下滑。

此外，民航局新規定嚴格控制了機場容量，在目前政策的影響下，行業供給進一步收縮。過去一些低質量航班以低價格吸引客流，或擴增航線占領市場份額，使得一些二線城市高需求增長被高供給增長覆蓋，導致航班價格整體偏低。新規中削減航班、優化結構等政策能有效控制此類現象，提升民航整體質量，利于優質航班的業績提升。

2、航空出行需求旺盛，客座率穩步提升。2017年，三大航空公司的客座率均超過80%，航空業客座率呈現逐年上升態勢。全球范圍內，我國航空業客座率僅次于美國和印度，在一定程度上反映出我國強勁的航空出行需求。

RPK（即收入客公里），是衡量旅客運輸量的綜合性指標。其中“收入客”代表花錢坐飛機的人，該指標在一定程度上反映航空出行需求。近幾年，我國三大航空公司的RPK呈現逐年上升趨勢。2017年國航、南航、東航RPK分別為2011億公里、2307億公里、1832億公里，同比增長7%、12%、9%。

隨著經濟的發展以及居民生活水平的提高，居民境內外旅游、游學等需求日益強烈，帶動出行需求爆發。而隨著人均可支配收入的增多，機票相較以前變得“便宜”，飛機出行耗時短、方便快捷等優勢使得人們越來越傾向于選擇該種方式出行。

3、票價放開政策利好航空業。2015年為貫徹落實《中共中央、國務院關于推進價格機制改革的若干意見》，民航局提出“到2017年，民航競爭性環節運輸價格和收費基本放開。到2020年，市場決定價格機制基本完善，科學、規范、透明的價格監管體系基本建立”的目標。目前對已經形成競爭的國內航線票價由政府指導價變為市場調節價，放開票價上限勢不可擋。

放開票價利于優質航班業績提升。從三大航空公司近幾年客座率可以看出，優質航班客座率已經達到高位，通過“量”去提升業績較為困難。而過去由于價格管制，優質航班難以提高價格，因此過去航空業無論是 “量”還是“價”都難有較大提升。放開票價后，航空公司在價格上占主導地位，優質航線大概率提價。

4、油價、匯率是影響航空公司成本的主因。對于航空公司而言，油價占其成本的30%以上，因此油價的變化是其成本變化的主因之一。2017年，布倫特原油的均價為54.74美元/桶，對于2018年的油價，大量的機構預測其將在65美元/桶左右波動。因此，相對于2017年，航空公司的燃油成本將上升20%-30%。

另外，由于航空公司的美元負債較多，因此匯率的變化是其財務費用變化的主因之一。彭博綜合指數預測2018年、2019年人民幣兌美元分別升值至6.4/6.25兌1美元，人民幣相對于美元升值將大幅增加航空公司的匯兌收益，從而降低其財務費用。

5、高鐵分流對航空業影響有限。就當前而言，航空業遠程運輸優勢明顯，高鐵分流影響趨于穩定。2008年，我國高鐵開始運行，提升了鐵路運行速度和客運量，從而對中短程航空運輸造成了一定的影響。近年來，我國民航旅客運輸平均運距不斷提升，2016年平均運距超1700公里，而在遠程運輸中，高鐵由于時間長、票價高等因素競爭力較弱。目前高鐵分流逐漸減弱，對航空業影響有限。

總結

綜合上述分析，我們認為影響2018年航空業發展的最關鍵的因素是航空業供需格局的改善和票價管制政策的放松，其中最受益的是市場份額占比最大、優質航線占比最多的三大航空公司。截至4月23日，A股中國國航、南方航空和東方航空的動態PE已分別回調至21.9、16.1和14.9倍，如果其估值繼續下探，三大航空公司將迎來不錯的投資窗口期。

不過，需要提醒的是：油價和匯率大幅波動會對航空業產生不利影響，民航政策實施效果不達預期、經濟下滑影響航空需求、民航事故和不可預見事件有可能會帶來一定程度的行業波動。

來源：蘇寧財富資訊；作者：蘇寧金融研究院高級研究員顧慧君、實習生王晨