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這一切都始于 2017年2月泰國南部的一個海灘上。泰國國王幾個月前過世了，所以派對的舉辦有些低調。在我的兩位好朋友陪同下，其中一個是最好垃圾幣交易員之一，我們沿著海灘尋找著派對。

他當時重倉持有其中的一個垃圾幣是 Pepe Cash ，它是 Crypto Kitties 的前身。對于那些不知情的人來說， PepeCash 是網絡爆紅的青蛙哥加區塊鏈的商業模式。下一個殺手級應用程序。 Pepe Cash 正處于運行狀態時我這個兄弟就已經不斷在留意其市場動向。

我們沒有找到一個舞池派對，但我們確實發現了其他有趣的派對。酒保并不認為我們喝到位了，所以他在后面去找存酒讓我們喝嗨。在接下來的幾個小時里，我們走了幾英里，遇到了有趣的游客和當地人，并發起了對垃圾幣的哲學討論。

在我們回到酒店的路上，我發現了一件奇怪的事情。就是我們 Tuk Tuk 司機戴著的安全帽上有著青蛙哥的標志。我不相信我的眼睛，我輕推我的朋友確認我所看到的。他確認我們的司機戴著一頂青蛙哥的帽子。我的朋友馬上拿出手機看看他的垃圾幣價格如何。沒錯， Pepe Cash 正在漲，他又另外再買入了一些。

我們倆互相看了看，知道 2017 年將會發生一些特別事情。然而實際發生的事情卻遠遠超出了我們的想象范圍。

2017 年真正獲得利潤是當時持有以太幣的人，垃圾幣項目和推廣這些項目的人。許多今天被受尊敬的加密幣對沖基金的第一桶金便是源于當時以太幣和投資有關項目的超額回報。

嫉妒的傳統風險投資公司將部分資金投入到設計糟糕的對沖基金，這樣他們也可以在垃圾幣市場分一杯羹。每個人都根據相同的信息交易相同的垃圾幣，都認為他們 “成功了”。這在整個 2017 年都運作的挺好。

至今，以太幣滑向 200 美元。許多代幣項目從 2017 年起下跌了50％，而這算好的。壞的情況是，有些代幣項目價格已經接近零。

這引出了以下問題：

這些基金到底有沒有真正實現他們在 2016 年所產生的未實現利潤？

風險投資轉向對沖基金投資者能否承受每天價格波動帶來的心理壓力？

有多少代幣項目實際上賣掉了或對沖了他們所籌集而來的大量以太幣？

大門進來，小門出去

作為亞太地區交易員，您學習的第一件事就是：如何平倉比如何開倉更重要。

我的第一本交易手冊是越南的證券。我們的交易團隊以一籃子越南股票作為底層資產并發行了美元計價的證券?！懊桌鲜蟆?這個越南股票市場的外號在 2009 年看來卻是對它的一個恭維。

對于每一只股票，每天您只能進行單向交易。如果您選擇買入，在同當天您只能選擇在繼續買入，您不能賣出。每天價格上下浮動限制為 5％ ;任何在新聞播報中出現的股票都會在早盤拍賣中立即觸及 5% 的上下線。這意味著您必須將您的委托傳真給經紀人，并確保您盡早上排隊。不幸的是，有時您的經紀人會偷偷跑在您前面交易，因為他們知道有您的大額買單在后面接貨。

我的老板鼓勵我培養自己對市場的獨到看法。鑒于市場結構，如果我一旦建倉位，我將需要堅持一段時間。當我想要退出時，我將不得不在市場走強時賣出或在市場走弱時買入來平掉我本身的多頭或空頭倉位。

當我成為 ETF 做市商時，我經常交易其他“米老鼠”市場包括印度，印度尼西亞和中國。這些市場一直以來都有著快速監管機構決策出臺（通常是一夜之間）的盛名，這些決策對那些沒有政治背景和政府關系的交易員有著不利影響。我因此開始沉迷于研究如何擺脫持有的倉位：這習慣使我在加密市場中獲益良多。

我的第一個老板告訴我，作為一個交易員，一切的錯誤都來源自您自己。很明顯，您可以控制的事情有限，但如果您保持這種將錯誤歸咎自身的心態來對待您的工作，那您便會嘗試量化并降低您控制范圍內的所有風險。

我的這些道理的重點是想表達，我認為大多數風險投資者們并不會以這種心態來對待他們的投資。他們的主要投資都是在流動性較低的市場，他們可以記錄未實現的紙上收益沉醉其中并獲得報酬。他們的投資需要經過二級市場的唯一試煉便是當下一輪融資來臨時，但如果都是一幫兄弟參與其中，價格很容易上漲。你拉高我的估值，我拉高你的。

風險投資者喜歡牛市中的 ICO ，因為他們可以依賴所謂客觀和流動性的二級市場估值。他們利用這些令人矚目的回報在 2017 年和 2018 年初籌集大量“垃圾幣基金”。但是，當您的垃圾幣投資組合下跌至少 50％ 時，客觀和透明度都未必是好事。根據基金的年份，基金的資產可能會上漲，但是，大部分資金都是在 2017 年下半年到 2018 年下半年籌集和投資的。這意味著最近才進入的投資者們的很可能是輸錢的。

從未遭遇過市場變幻莫測的風險投資者就像那個認為他或她可以在幾個交易日內將 1 個比特幣變成 100 個比特幣那樣天真。他們沒有能夠承受強平止損的心理素質，或者在浮虧時仍使用最后的資金抄底的勇氣。更重要的是，現在 LP 可以隨時看到特定代幣的市場價格，不被蒙在鼓里。他們將試圖成為星期一早上的投資圣手，這只會增加風險投資者的焦慮。在某個時刻，他們會頂不住的喊道 “媽的，老子不干了”，并拋售他們所持有的所有代幣。

就在這一刻，以太幣將從價值 3 位數的代幣跌成 2 位數的垃圾幣。

風險集中

在 SAFT （Simple Agreement for Future Tokens）和私人代幣配售公司出現前，大部分資金來自散戶代幣銷售。然而現在這些項目都怕被警察抓，他們大多數只接受來自專業的投資者的資金。

專業投資者因其財富總是能夠找到新技術相關的投資項目。這個投資者群體也高度集中。雖然可以向未投產項目投入 100 萬至 500 萬美元的基金數量有限的。然而，這些守門人控制著巨大的機構資金。軟銀的遠景基金規模達 1,000 億美元。

因此，從 2017 年年中開始，市場雖然增長了但投資者群體并沒有更加分散，反而大規?；I集而來的資金項目的代幣持有人數量大幅下降。從價格曲線來說，強平偏好的價格從分散變得非常集中。

風險投資公司都在同一個資本池中相互競爭搶奪資源。這些資金池都聘用了來自同一所學校、通過了相同的財務知識考試的專業人士。因此，他們將一起購買并一起出售投資標的。資金管理游戲中最大的風險是職業風險。最好是與其他人一起賠錢，而不是單獨賠錢。后者將會讓您再也找不到工作。并且，其他工作都不像金融從業員一樣，可以在有限的技能里賺取這么多的錢。我記得我的一個好朋友試圖和我爭辯說他有特別的技能，那就是他可以使用他的 excel 表上的 sumproduct() 函數來計算 ETF 的資產凈值，他是瘋了吧。

VC 投資者們將全部同時出售。如果您不賣，市場繼續下跌，您就會失去您的工作。所以每個人都會同時賣，但是誰能承接這么多垃圾？散戶肯定不可能，因為如果沒有機構的資金，交易規模根本就不會變得如此龐大。所以我們先從小的開始，首先是小頭代幣，然后是大頭以太幣。

我不知道那個轉折點會是什么，但估計投降時會很明顯。便是那些認為代幣經濟是可持續存在的人。但他們不會在這些價格購買。低于 100 美元將我們帶回 2017 年春季的價格水平。若回到那個低迷的價格，將尸骸遍野。