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文章作者/李偉 編輯/楊顥

來源/棱鏡（ID：lengjing_qqfinance），品途商業(yè)評(píng)論已獲得授權(quán)。

貴州茅臺(tái)經(jīng)歷了過山車似的一周，盡管有了之前數(shù)月的鋪陳，11月16日和17日股市的一幕仍叫人瞠目結(jié)舌。

11月16日，茅臺(tái)集團(tuán)黨委書記李保芳正在南非出差。即便是茅臺(tái)，海外市場(chǎng)從來都不是白酒的主流銷售渠道，產(chǎn)品多是賣給華人消費(fèi)者。這次茅臺(tái)是以“一帶一路”為主題，到南非進(jìn)行品牌推介的，接待書記李保芳的是中國駐開普敦總領(lǐng)事。10天之前，100多家海外經(jīng)銷商剛剛在貴州，聽茅臺(tái)集團(tuán)董事長袁仁國講了全球烈酒第一品牌的宏大愿景。

就在這一天，茅臺(tái)在資本市場(chǎng)上“飛天”了：股價(jià)大漲4.51%，收于719.11元?jiǎng)?chuàng)歷史新高，總市值達(dá)到9033億元，足以秒殺部分省的GDP。以2016年數(shù)據(jù)作參考，如果茅臺(tái)是一個(gè)省，已經(jīng)可以排在第27位；2016年，貴州省GDP是1.17萬億。

魔幻48小時(shí)

這一輪股市里由茅臺(tái)引領(lǐng)的酒業(yè)復(fù)蘇，來得如此猛烈。

2017年以來，茅臺(tái)不斷刷新著由自己保持的股價(jià)紀(jì)錄。要知道它的股價(jià)在1月3日時(shí)，尚只有329.3元。此后，茅臺(tái)股價(jià)先后在4月、9月和10月分別突破400元、500元和600元整數(shù)關(guān)口；如今，未到年底，已經(jīng)突破700元。如果從2014年初算起，漲幅更驚人，累計(jì)漲了655%（復(fù)權(quán)）。

飛天的股價(jià)與市場(chǎng)一致追漲的聲音，引發(fā)擔(dān)憂。新華網(wǎng)16日刊發(fā)評(píng)論，指出應(yīng)理性看待茅臺(tái)的股價(jià)，“就特定的某段時(shí)間而言，決定股價(jià)的因素，不僅僅是上市公司本身的業(yè)績，還取決于宏觀環(huán)境和市場(chǎng)情緒，目前中國貨幣政策穩(wěn)健中性，金融去杠桿仍如火如荼，市場(chǎng)情緒仍乍暖還寒，股市的箱體格局未有明顯突破，一意孤行推動(dòng)茅臺(tái)股價(jià)高歌猛進(jìn)，為一己之利，而破壞延續(xù)多年的良性格局，是否有竭澤而漁的嫌疑？”

這是上市公司少有的“待遇”。

當(dāng)晚，茅臺(tái)立即發(fā)聲明表態(tài)，稱關(guān)注到最近媒體報(bào)道和研究報(bào)告比較集中，關(guān)于公司過高的目標(biāo)股價(jià)及估值均不代表公司態(tài)度，希望投資者和消費(fèi)者理性看待。近期股價(jià)漲幅較大，鄭重提請(qǐng)廣大投資者注意投資風(fēng)險(xiǎn)，理性投資，不要盲目跟風(fēng)。

后一個(gè)交易日（11月17日），茅臺(tái)以696元低開，之后最低觸及677.77元，收盤時(shí)下跌4%到690.25元，市值8670.91億元，縮水約363億元。

1000萬的賭約

時(shí)間倒回到2017年5月22日，私募大佬、茅臺(tái)“死忠粉”但斌在微博上打賭吆喝，愿為茅臺(tái)股價(jià)能上600元賭上1000萬，甚至一個(gè)億也可以。5個(gè)月后，但斌贏了。他在微博上興奮地表示：“感謝時(shí)代，與偉大的祖國、偉大的企業(yè)共成長！”

在但斌興致勃勃擲下賭約之前的一個(gè)月，茅臺(tái)剛剛超過帝亞吉?dú)WDiageo成為全球市值最高的酒業(yè)巨頭。與茅臺(tái)受益于單一市場(chǎng)、單一產(chǎn)品不同，帝亞吉?dú)W業(yè)務(wù)遍及180多個(gè)國家和地區(qū)，在倫敦和紐約同時(shí)上市，有尊尼獲加、珍寶、百利、健力士等一眾品牌。

不同于但斌自始至終的篤定，點(diǎn)燃市場(chǎng)這一輪追捧的是茅臺(tái)三季報(bào)。

2017年前三季度，茅臺(tái)上市公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入424.50億元，同比增長59.40%；歸母凈利潤199.84億元，同比增長60.31%。營收、利潤超市場(chǎng)預(yù)期，前三季度的數(shù)據(jù)已經(jīng)超過去年全年。

10月27日，但斌戲稱，“一些朋友讓我站在專業(yè)的角度分析一下茅臺(tái)有沒有泡沫？今天在此統(tǒng)一答復(fù)：國酒茅臺(tái)是屬于醬香型白酒，沒有泡沫、有泡沫的那叫啤酒！”

消費(fèi)升級(jí)和供需失衡

茅臺(tái)的表現(xiàn)，是市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)下的典型案例，還是瘋狂的投資泡沫？

麥肯錫發(fā)布的《中產(chǎn)階級(jí)重塑中國消費(fèi)市場(chǎng)》報(bào)告顯示，中國上層中產(chǎn)人群占比將從 2012年的14%提高到2022年的54%，人群占比將從3%提高到9%，白酒有望充分受益中產(chǎn)階級(jí)的消費(fèi)升級(jí)紅利。

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對(duì)比收入與茅臺(tái)價(jià)格，北京寶慈資產(chǎn)管理有限公司執(zhí)行董事、投研總監(jiān)陳瑛做了一組分析：自2000年茅臺(tái)酒價(jià)格持續(xù)上漲，出廠價(jià)從2000年的185元漲到2017年的819元，18年上漲了4.42倍，年均增速24.5%；同期，城鎮(zhèn)居民年人均可支配收入從6280元上升到33616元，18年上漲了5.34倍，年均增速29.7%。茅臺(tái)酒的價(jià)格隨居民人均收入的增長而上漲，目前來看，期間茅臺(tái)酒價(jià)格上漲幅度小于居民人均收入增長幅度。

2017年，掌門人袁仁國也曾在臨時(shí)股東大會(huì)上對(duì)茅臺(tái)供求做過分析：2012年后，茅臺(tái)轉(zhuǎn)型，從之前的公務(wù)消費(fèi)占比30%左右降到0.01%，主流消費(fèi)群體也轉(zhuǎn)化為全國中產(chǎn)階級(jí)，市場(chǎng)消費(fèi)需求量大；同時(shí)，每一瓶茅臺(tái)酒從生產(chǎn)到出場(chǎng)都要經(jīng)過5年時(shí)間，導(dǎo)致出廠量有限，茅臺(tái)酒年出廠量在5000多萬瓶，而全國中產(chǎn)階級(jí)有3.5億人，供需失衡導(dǎo)致了市場(chǎng)上茅臺(tái)酒供應(yīng)緊張。

白酒金融雙重屬性

產(chǎn)量是公開且有限的：從2012年到2017年，茅臺(tái)基酒產(chǎn)量分別為3.36萬噸、3.86萬噸、3.87萬噸、3.22萬噸、3.9萬噸和4.28萬噸。在漲價(jià)預(yù)期下，茅臺(tái)是酒，但金融屬性左右市場(chǎng)。

中泰證券的分析認(rèn)為，茅臺(tái)酒具備商品和金融雙重屬性，保質(zhì)期長、出身好、相對(duì)稀缺并不可復(fù)制、毛利率最高、抗通脹效果最好等特點(diǎn)，決定了茅臺(tái)酒的其金融屬性好過于其它白酒。

供給一方，茅臺(tái)酒供應(yīng)可提前預(yù)知、變化也不大；需求一方，在經(jīng)濟(jì)增速放緩的今天，消費(fèi)總體變化不大，短期的市場(chǎng)更容易受市場(chǎng)氛圍和資金、金融屬性的影響。CPI走高，經(jīng)銷商和終端擔(dān)心后市漲價(jià)或提高出廠價(jià)時(shí)，就會(huì)提前囤貨。這意味著茅臺(tái)酒的漲價(jià)預(yù)期被凸顯，增庫存周期開始啟動(dòng)。

瘋狂的馬太效應(yīng)

吳京愛茅臺(tái)。點(diǎn)燃暑期檔的《戰(zhàn)狼2》里，茅臺(tái)和北京吉普的出現(xiàn)讓品牌增色不少，但其實(shí)這兩個(gè)都不是植入，是吳京想宣傳國貨。

茅臺(tái)董事長袁仁國與吳京

茅臺(tái)投桃報(bào)李，8月7日，袁仁國及李保芳兩人特地聯(lián)名致信感謝吳京，提出茅臺(tái)把觀看《戰(zhàn)狼2》當(dāng)做一次愛國主義教育活動(dòng)，組織各支部員工分批包場(chǎng)觀影。8月26日，《戰(zhàn)狼2》在北京的答謝宴上，袁仁國真就和吳京推杯換盞共飲茅臺(tái)。

一樣愛茅臺(tái)、但不需要感謝信的是機(jī)構(gòu)。

同花順數(shù)據(jù)顯示，截至今年三季度末，共有86家基金公司的566只公募基金，在前十大重倉股中配置了貴州茅臺(tái)，合計(jì)持有4560.93萬股。而二季度末，有450只公募基金重倉茅臺(tái)，合計(jì)持有3962.9萬股。業(yè)績好的基金多得益于茅臺(tái)等白馬龍頭股的上漲，促進(jìn)基金規(guī)模成長，再新進(jìn)的資金仍舊涌入茅臺(tái)等股票。強(qiáng)者愈強(qiáng)、弱者愈弱，馬太效應(yīng)形成。

天花板在哪？

安信證券已經(jīng)把茅臺(tái)12個(gè)月的目標(biāo)價(jià)上調(diào)到900元，是目前最高的目標(biāo)價(jià)格。高盛也把茅臺(tái)目標(biāo)價(jià)上調(diào)18%至881元。分析機(jī)構(gòu)尋找一切蛛絲馬跡，想預(yù)測(cè)這只超級(jí)股票可能的走勢(shì)。

安信證券估算，2020年前后茅臺(tái)酒基酒產(chǎn)能將達(dá)到5.6萬噸，按略樂觀成品酒比例測(cè)算，在2024-2025年前后年投放量可達(dá)到4.48萬噸左右，這意味著對(duì)應(yīng)凈利潤預(yù)計(jì)會(huì)超過740億元（含系列酒），較2017年的預(yù)測(cè)凈利潤250億元升幅約 200%。

“金融市場(chǎng)中最不同尋常的特點(diǎn)就是被純粹的心理因素控制。”華爾街經(jīng)典《Security Analysis（證券分析）》一書里，投資大師本杰明·格雷厄姆這樣評(píng)價(jià)1927-1933年的美國股市。借鑒到今天也不無道理。

來源|棱鏡