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近日，貨拉拉母公司“拉拉科技控股有限公司”又更新了港股招股書。證券之星了解到，這已經是貨拉拉第五次沖擊港股IPO了。在此之前，貨拉拉分別于2023年3月28日、2023年9月28日、2024年4月2日和2024年10月2日申請在港交所上市。

數據顯示，2024年，貨拉拉全年實現營業收入15.93億美元，同比增長19.39%，按照匯率計算，其營收規模已經突破百億(人民幣)。按2024年閉環GTV計算，貨拉拉已經成為全球閉環貨運交易總值最大的物流平臺，遠遠領先同行。

但作為互聯網物流領域名副其實的“獨角獸”企業，貨拉拉卻始終困于上市之路。那么，到底是什么阻擋了貨拉拉IPO進程呢？

證券之星發現，雖然當前貨拉拉業績大增，但其前幾年的凈利潤波動明顯，其不同版本的招股書中甚至出現數據“打架”的情況。除此之外，在2023年，貨拉拉三次因為壓價、高抽成等問題被相關部門約談，其業務模式的風險弊端顯然難以消除監管的擔憂。值得一提的是，由于其上市之路愈發坎坷，其估值一年內縮水250億元。

業績不穩，招股書數據“打架”

公開資料顯示，貨拉拉是一家拉貨搬家跑腿發長途平臺，公司成立于2013年，成長于粵港澳大灣區，是從事同城、跨城貨運、企業版物流服務、搬家、零擔、跑腿、冷運、汽車租售及車后市場服務的互聯網物流商城。

證券之星發現，近年來，貨拉拉的業績表現并不穩定，這或許成為阻礙其上市的因素之一。

招股書顯示，貨拉拉2022年至2024年分別實現收入分別為10.36億美元、13.34億美元及15.93億美元；凈利潤分別為-4.91億美元、9.73億美元、4.34億美元；經調整后-1210萬美元、3.91億美元、5.01億美元。

而回看其申請初期的前一年(2022年)，公司剛好處于業績虧損的狀態，2023年，公司凈利潤雖然大幅提升，但到了2024年凈利潤卻再次下滑。值得一提的是，2024年其凈利潤和調整后的利潤呈現完全相反的走勢。

此外，證券之星還注意到，貨拉拉不同版本的招股書中出現數據“打架”的情況，涉及2021年和2022年的凈虧損及調整后凈利潤頻繁發生變動。

例如，2022年調整后凈利潤此前版本中從最開始的5323萬美元調整為-1492萬美元(2023年9月28日版本招股書)，最終又調整為-1210萬美元(2024年4月和2024年10月版本)；2021年虧損額也從6.31億美元調整為6.53億美元。

對比幾版招股書可知，這或與“與向小拉發放的可轉換貸款有關的按公允價值計入損益的金融工具虧損”有一定關系。其中，2023年版3月招股書計入該數據對應2021年、2022年分別為2170.7萬美元、6815.4萬美元。而2023年9月招股書，貨拉拉在披露經調整凈利潤(非國際財務報告準則)時則刪掉了這一類目。2024年4月，貨拉拉在披露經調整凈利潤時增加了“編纂開支”這一類目，并在此后得以延續，但并未披露具體金額。

截圖自貨拉拉招股書(2023年3月版本)

拋開這些出入之外，近幾年，貨拉拉為了扭虧為盈削減了不少成本。其經營費用率從2022年的57.8%下降至2024年的34.1%，具體來看，銷售費用率從2022年的19.1%降至2024年的10.2%。金額從1.98億美元降至1.62億美元。研發和行政費用也分別有所縮減，研發費用率從19%降至11.2%，行政費用率從19.7%降至12.7%。

高抽成問題曾被詬病

除了業績表現不穩定之外，根據前幾次港交所對貨拉拉的回復，證券之星發現，其影響上市的因素或許還涉及司機抽成的問題。

比如，第一次提交申請時，港交所主要對其盈利模式穩定性、存在對司機抽成過高、創始人多次股份套現等問題進行質疑；

2023年9月28日，貨拉拉更新財報數據后再次遞表，但港交所仍維持審慎態度。此前因“多因素訂單”“特惠順路單”等壓低運價的行為，貨拉拉在2023年內三次被監管部門約談，要求整改抽成比例和司機權益問題；

2024年4月2日，貨拉拉第三次沖擊IPO，重點展示多元化業務(如跑腿、汽車租售)和小額貸款擴展。但港交所仍未放行，繼續質疑其核心競爭力及金融業務的合規性。

最新招股書顯示，目前，貨拉拉的營收主要來自三大塊：一是貨運平臺服務，即通過貨拉拉平臺匹配商戶和司機，完成同城和跨城貨運交易；二是多元化物流服務，包括為大型企業商戶完成貨運訂單的綜合企業服務，為個人或企業完成運輸訂單的零擔服務以及搬家服務；三是增值服務，包括車輛租售服務以及向司機提供的一系列其他增值售后服務，如能源服務、信貸服務等。

其中，貨運平臺服務是貨拉拉最大的收入來源。2024年，中國境內貨運平臺服務收入為8.23億美元，占比達到51.7%，其中傭金占比最高，為30.7%，會員費占比第二多，為20.7%，其他占比0.3%；而多元化物流服務帶來營收5.27億美元，占比33.1%；增值服務營收占比為5.9%。

招股書顯示，貨拉拉和司機之間主要基于會員資格和傭金抽取，即司機在平臺注冊會員資格，貨拉拉抽取傭金，而司機會員等級越高，則傭金越低。

而隨著貨拉拉一次次謀求港交所上市，在監管部門的監督管理之下，貨拉拉的抽傭比例出現了一定的下降。

2022年底，貨拉拉非會員司機的傭金率為18%，一級、二級、三級會員的月費分別為189元、489元和739元，對應傭金率分別為14%、11%和8%。

2023年底，貨拉拉非會員傭金率為18%，一級、二級、三級會員的月費分別為239元、539元和789元，對應傭金率仍是14%、11%和8%。

2021年至2023年期間，交通運輸部等監管部門對貨拉拉多次進行約談，涉及貨拉拉運營規則不公平、生產經營不規范、主體責任不落實等方面。最新招股書披露，貨拉拉非會員傭金率已調降至15%，一級、二級、三級會員的會員月費分別調降至209元、499元和709元，對應傭金率為11%、8%和5%。

估值縮水250億元

證券之星注意到，多次沖擊IPO失敗，貨拉拉的估值也一再下滑。

資料顯示，公司曾獲得高瓴、紅杉、概念、順為等眾多知名投資機構的支持。從2014年12月拿到615萬美元的A輪融資算起，到2022年2月的G輪融資中，貨拉拉8年時間中累計完成11輪融資，累計融資金額達到26.62億美元，此后再無融資。

從目前貨拉拉股東結構來看，公司創始人周勝馥通過直接及家族信托間接持有已發行股份的25.05%，高瓴資本持股9.67%為第一大機構股東，概念資本合計持股8.43%，順為資本合計持股6.91%，紅杉資本合計持股4.48%，騰訊和美團分別持有2.63%和0.50%的股份。

在2023年胡潤全球獨角獸榜單顯示，貨拉拉以900億元的估值，位列第30位，是一家名副其實的“獨角獸”企業。不過在2024年胡潤全球獨角獸榜單中，貨拉拉的估值降至650億元，已退回到2021年的估值水平，排名也同步下滑至64位。

僅僅相隔一年時間，貨拉拉的估值縮水了250億元?？梢?，估值縮水的背后，難掩資本市場對貨拉拉諸多方面的考量與質疑。而如果此次IPO再次無果，或許會進一步影響其在資本心中的地位。(本文首發證券之星，作者｜于瑩)