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4月14日，由國務院牽頭聯合多部委召開會議，將在全國范圍內啟動為期至少1年的互聯網金融專項整治，并出臺了《互聯網金融風險專項整治工作實施方案》。在這份統領性文件之下，按照“誰家孩子誰抱走”的原則，共有七個分項整治子方案。

中國人民大學法學院副院長楊東認為，P2P和股權眾籌屬于整治的“重中之重”。對于后者，楊東指出，部分股權眾籌通過銷售理財產品等方式，利用互聯網變相降低門檻，涉嫌違反證券業協會、基金業協會等相關規定。此外也有部分平臺存在放大宣傳及勸誘等行為，涉嫌“公募股權眾籌”。

為此，證券時報記者全面梳理了京東東家、螞蟻達客、36氪、百度百眾、360淘金等國內幾大主要相關平臺后發現，在熱鬧的喧囂中，行業亂象已在顯現，除了“名稱定義混亂”、“股權債權混用”、“領投機構風險轉嫁”、“信息披露無序”等之外，“營銷形式傳銷化”及“虛假項目虛假投資”等，均引發業內專家重視。

亂象一：名稱定義混亂 “帽子”亂戴

互聯網股權融資剛出現時，使用最廣泛的命名是“股權眾籌”，其“眾籌”二字取意于海外的Crowdfunding，這個稱謂目前仍在媒體宣傳中廣泛使用。總體來看，現在是股權眾籌、私募眾籌、非公開股權融資等各種名詞滿天飛。

根據現行規定，互聯網平臺上的股權投融資服務僅可面向特定對象，使用“眾籌”一詞并不貼切。相關機構如果想要突破特定對象限制，面向非特定公眾實施股權眾籌，或可能觸及“非法集資”的紅線。

2015年8月10日，中國證券業協會發布“關于調整《場外證券業務備案管理辦法》個別條款”的通知指出，根據中國證監會《關于對通過互聯網開展股權融資活動的機構進行專項檢查的通知》精神，將《場外證券業務備案管理辦法》第二條第十項的“私募股權眾籌”修改為“互聯網非公開股權融資”。這樣一來，現行的互聯網股權融資業務，唯一合規的名稱應是“非公開股權融資”，不宜再冠以“眾籌”等名義。

記者調查后發現，京東東家、百度百眾、360淘金等平臺官方網站，均將此業務命名為“私募股權”；36氪將其命名為“股權投資”；螞蟻達客命名為“非公開股權投資”。

亂象二：股權債權混用 誤導投資人

股權與債權均是資本市場的成熟產品，雖然都可作為企業融資工具，但對應的權利、義務等本質卻完全不同。

將債權產品包裝成“股權概念”進行營銷，是對投資者的嚴重誤導。證券時報記者調查發現，當前運行中的多家股權投資平臺，都有“明股實債”的操作方法，或已涉嫌違規。

列在京東東家私募股權板塊的融資項目，分為創投板和消費板，但相關提示字體偏小，投資者不易區分。其中，消費板的項目雖混同在股權板塊中，但觀其回報機制，主要由約定期限的本金回購、約定比例的東家分紅和約定金額的“消費金”構成，其金融實質是債權產品而非股權產品。

2015年底上線的360淘金，在業務規則中表明其私募投融資服務是通過“遠期定價”規則來運行。按照此規則，融資項目在申請上線募集時僅提交目標融資金額，不進行定價。融資成功后視為投資人對融資公司擁有的債權，根據一定期限內（即行權期）下一輪合格新融資，或行權期滿時上一輪融資及約定估值的定價去完成轉股，獲得轉股權。本質上，當投資人投資此類產品時，當下擁有的是企業的債權而非股權。證券時報記者在其迄今已上線項目的融資資料、融資計劃書中，也沒有找到任何對債權抵押物的描述。

亂象三：領投機構高杠桿轉嫁風險

目前互聯網股權融資平臺的主流模式是“領投+跟投”模式，即由專業投資機構領投，起到盡職調查和估值定價的作用，散戶投資人再后續跟投，與機構共擔風險共享收益。在這樣的模式下，領投專業機構與跟投散戶投資者的投資比例很有講究，如果領投機構所占比例過低，未免有機構借散戶放杠桿以及將風險轉嫁給后者的嫌疑。

在京東東家最近8個創投板股權項目中，領投機構投資額占上線募集金額的比例分別為，“占空比”項目為29%，“右腦人”為33%，“凹凸租車”為15%，“北斗車衛士”為20%，“海拓”為62%，“摩卡愛車”為36%，“空空旅行”為15%，“婚派”為36%。結果顯示，一半項目的領投比重低于30%，占比40%以下的近九成。

上海金融學院科技金融研究院執行院長陳文君認為，除了公示的領投上線金額比例過低外，這些領投機構的資金實際已經包含了杠桿，也就是說，所投資金中的絕大多數并非他自己的。陳文君表示，這一點在技術上幾乎難以穿透，相關領投機構隨時可以再發起一家有限合伙公司去參與項目，散戶投資者甄別的難度相當大。

記者調查結果顯示，36氪近期項目的機構投資比重大都在30%以上，螞蟻達客上線項目的機構投資比重多在50%~90%之間。

亂象四：信息披露水平參差不齊

專業投資機構在對企業進行線下股權投資時，會對企業進行實地盡職調查，盡可能獲取詳盡真實的企業信息。而通過互聯網平臺參與非公開股權投資的散戶，只能通過融資企業在融前披露的融資計劃書來判斷投資意向，以及通過融后披露的年報及其他信息來跟蹤企業進展。

目前，國內幾大主要平臺對企業融資前計劃書的內容格式要求大體相近，如公司基本業務、商業模式、運營現狀、團隊、股權結構、融資計劃等，合格投資人均可藉此獲取準確的基本信息。但是，在融資后的信息披露上，雖然大多數平臺要求企業定期披露年報，不定期披露各類可能影響股東收益的重要信息，但在實際運行中能真正落地的并不多。

以年報為例，A股主板、創業板以及三板上市的企業，均要求披露經審計的財務信息，并制定了嚴格的年報格式標準，這一目的在于充分保護投資人利益。然而，在非公開股權融資平臺融資的通常是VC階段初創企業，他們多數不具備承擔財務審計的能力，另一方面，要求這些企業面向幾十位投資人披露過于詳細的企業財務信息，或導致敏感信息外流，影響企業日常運行乃至下一輪融資。因此，如何在法定信披與敏感信息保護之間取得平衡，是非公開股權融資平臺需要探索的課題。

以螞蟻達客為例，其2015年底首次上線，第一期上線企業在2016年募集完成。據一位不愿透露姓名的投資人介紹，螞蟻達客四個項目芥末金融、人人湘、連咖啡、零碳科技，均在2016年4月15日進行了年報披露。從其披露內容看，應是由平臺提供了統一模版。記者獲悉，只有項目的具體投資人才被允許進入項目信披模塊，而且每位投資人點開的年報頁面都會打上投資人的姓名水印，這有利于年報“非法流出”后的責任追究。

證券時報記者大致了解到，螞蟻達客平臺提供的信披標準模版，主要涵蓋管理層討論與分析、重大債務披露、重大法律糾紛及公關事件、股權變動情況、股權激勵方案及股權質押情況等。

亂象五：營銷形式傳銷化

就在不久前，某知名行業網站列出國內理財、眾籌、股權投資領域的“疑似傳銷名錄”，并指出，目前各類打著虛擬貨幣、數字加密貨幣、互助理財、網絡理財、游戲理財、挖礦機、眾籌、股權等名號的資金傳銷，似已泛濫成災。此類傳銷組織短期內圈錢后便關網跑路，造成極其惡劣的社會影響。

陳文君告訴記者，相比上面的幾點亂象而言，互聯網股權融資領域的“營銷形式傳銷化”趨勢日益明顯，因其破壞力巨大，更應引起有關部門重視。以“股權私募眾籌”為例，既然名為私募，按規定就不能在互聯網上公開宣傳，所以線下的私下接觸成了主要形式，這容易使其向“傳銷”演變。

“直銷與傳銷天生就很像。國家為了保護金融保險行業的直銷業務，對有關提成分配的分級問題作了規定，但與傳銷總還存在易于混淆的地方。”她說。

與此相關，互聯網金融行業興起后，虛假項目在各細分子行業都屢禁不止。從融資租賃領域的e租寶到私募股權基金領域的中晉系，都為互聯網金融的虛假項目、非法集資等龐氏騙局敲響了警鐘。

陳文君表示，目前針對股權投資項目的融資平臺，尚未大面積曝出虛假項目。但虛報領投機構、虛假投資金額、將風險轉嫁給散戶投資人等現象已初現端倪，值得警惕。

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據悉，股權眾籌已經納入重點整治領域，并由證監會牽頭整治工作，提出長期機制建設意見。在整治過程中，將重點查處以下七類問題：

一是平臺違反規定，未經有關部門批準，在注冊名稱或經營范圍中使用股權眾籌等字樣，以股權眾籌名事股權融資業務的行為。

二是平臺以股權眾籌名義募集私募股權投資基金。

三是平臺未經批準擅自公開或者變相公開發行股票。

四是平臺通過虛構、夸大平臺實體股東的項目信息等形式進行虛假宣傳，誤導投資者。

五是平臺上的融資者欺詐發行股票等金融產品。

六是平臺及其工作人員挪用或占用投資者資金。

七是平臺和有關企業以股權眾籌名義從事非法融資活動。

此外，除上述七大問題外，查處的重點還包括，對證券公司、基金公司或期貨公司等持牌機構與互聯網企業合作當中存在著違法違規開展業務的情況進行整治。