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VC/PE學習張磊好榜樣？


VC/PE學習張磊好榜樣？
Tech星球(微信ID：tech618) 文 | 楊曉鶴 頭圖 | 視覺中國


3年前，一位機構投資經理悄悄地在朋友圈說道，“共享充電寶將是最早盈利的共享經濟”，試圖與當時看衰共享經濟的輿論博弈。
伴隨著4月份，怪獸等共享充電寶企業上市或者即將IPO，這一預言終于被驗證。4年21億美元市值，從投資成長性角度來看也不錯。但是，瘋狂的事情不止發生在一級市場，如今二級市場的投資回報率也同樣令人興奮。近期令這位投資人興奮的投資事件，卻是其基金取得1800%的年回報率。 當然，這僅是個人案例，類似高瓴資本和博裕資本等機構，同時在一二級市場長袖起舞的也并不多。但在“時間機器理論”失效后，全球頂級投資機構軟銀宣布，啟動100億美金資金投資上市公司。 無獨有偶，硅谷最負盛名的早期投資機構Benchmark Capital，也宣布將新基金的20%的資金，分配到二級市場，這種一二級貫通投資的趨勢漸漸明顯。 鮮為人知的是，2019年被Wework、Uber兩個知名項目虧哭、負債1.1萬億日元的世界“首負”孫正義，在2020年創造了猛增6.4倍，達到3.551萬億日元（約1870億元人民幣）的凈利潤。據財報披露，主要是基金投資的收益占到了利益總額的約四分之三。 美股大放水、IPO上市節點前置、科創板注冊制等一系列外部環境變化，正對當下的投資環境產生巨大影響。“創投市場的平臺型、結構型機會已經不再，募集的巨大資金如何賺取足夠的回報就成為共同課題”，一位國內排名前三的VC機構投資人對Tech星球表示，“學習高瓴資本Total Capital（即全階段投資策略），一二級市場都投資了蔚來汽車，抓住頭部項目的全部成長紅利，就成為共同選擇。” 當然，高瓴資本在蔚來股價低位時賣出，錯過了蔚來2020年的股票飆升神話，強如張磊（高瓴資本創始人）也會看錯，這也表明，要成為中國的黑石集團，一切并沒有那么容易。



難再復制“朱嘯虎” 過去10年，是《中國風投：掛滿“低垂果實”的黃金10年》，經緯中國合伙人萬浩基曾形容有很多low-hanging fruits（低垂果實/絕佳的機會）的時代過去了。 過去10年，天使投資、VC（風險投資）行業出現了真格基金徐小平、金沙江創投朱嘯虎和經緯資本張穎等代表性投資人，堪稱是移動互聯網時代的獨角獸捕手，幾位大佬投資的滴滴、餓了么、ofo、陌陌等企業，都創造了幾十倍上百倍的高回報神話。 但如今情形略有不同，金沙江創投主管合伙人朱嘯虎的風口論似乎不再湊效，近幾年朱嘯虎傳播的“微信互聯網下一個10年的風口”，“產業互聯網是未來10年長周期”都未曾掀起大的風浪。如今，朱嘯虎的預測已經沒了“10年”之類的定語，最近的一次分享是“新消費的產品要120分，要令人尖叫。” 現今，朱嘯虎在多種場合宣講的新消費投資項目可能還不為人知，“野萃山是果汁里面的愛馬仕，一小瓶1000元！”產品是否令人尖叫還不得知，售價確實令人尖叫。 與朱嘯虎一直專注打造獨角獸不同，廣撒網的真格基金在近年中，無論投資數量和投資金額都呈斷崖式下跌。“真格的募資能力沒問題，但錢投資不出去了”，一位投資人認為，真格最近的明星項目“完美日記”上市，應該創造了50倍左右的回報，但千億國貨美妝市場也就完美日記等項目值得期待，大多數項目不太需要出手。
真格基金投資數量與投資金額變化圖（IT桔子） “現在好項目太少了，好項目一看就知道，大家都會蜂擁而上”，一位達晨財智的投資人告訴Tech星球，2020年12月30日，德品醫療宣布獲得B輪融資，此前至少有16家進入最后洽談階段，但最后只有5家獲得投資份額，其中4家都是安徽本地資本，外部只有達晨一家機構進入。 頭部機構的優勢越來越大，不僅能搶到好項目，更重要的是，有更強大的容錯能力。紅杉資本能夠在字節跳動A輪時“Say no”，B輪時猶豫，仍然能夠在C輪和D輪時領投。 而投資知名項目就是投資機構的募資名片，源碼資本近期超募達到10億美元，中小投資機構募資艱難，就是當下創投機構的真實寫照。 “現在超級VC就只有紅杉一家，頭部機構和精品化機構（只做某個細分行業的龍頭機構）募資比較簡單，其他的都很難，新成立的機構除非是黑石、凱雷、KKR級別的大中華區總裁這種級別的很好募資。”黑石資本告訴Tech星球，沒在過去10年中做出成績的機構，會面臨募資難的問題。 當然，頂級投資機構也有“錢多燙手”的難題，LP們也會看機構的IRR(內部收益率)。2020年至今，知乎、快手等一大批互聯網企業上市后，一篇《穿越廢墟：共享單車劇未終》的深度文章，披露了資本圈的尷尬往事：ofo敗局中只有朱嘯虎賺了錢。 如今，創投圈關注的領域，基本聚焦在硬科技、新消費、醫療、企服賽道，這些產業賽道普遍發展周期長，投資回報慢。機靈的投資人已經抬頭看到二級市場中，無論基金、股票還是其他類型投資產品，都在2020年上演了新的回報神話。 不是朱嘯虎的投資嗅覺不敏銳了，而是風向已經轉向操盤能力更強的“張磊”們，一二級投資市場通吃才是王道。



不學巴菲特的20%哲學 “最近跑了一圈上海的機構，他們都在想拓展二級市場。北京的源碼資本曹毅，一直在上海見基金經理。”一位行業投資人告訴Tech星球，VC/PE也意識到，一二級市場的界限在模糊，要有投資二級市場的能力。 之所有這樣的共識，主要原因是“IPO前賺的太少了，二級市場成長性太高了”，給國內市場深刻講述這個道理的企業，國外是特斯拉，國內是蔚來。 僅在2020年，特斯拉市值上漲7.8倍，蔚來上漲了16.7倍。當特斯拉股價從80美元，漲到500多美元，市值巔峰達到8000多億美元，這讓特斯拉創始人埃隆馬斯克一度產生幻覺，甚至在網上回復網友時提到，可能就在幾個月內，特斯拉將超越蘋果。 從今天看，又跌到6440億美金的特斯拉，距離2萬億美金的蘋果，無疑又遠了一步。這也體現了二級市場風險變化周期更短的顯著特征。不過，很多投資人還是從中賺到了錢。紫輝創投創始人鄭剛就是如此，據其向Tech星球透露，他買特斯拉股票賺了10倍。 機構也在進場，紅杉資本準備了2億美金打算小試牛刀。相比之下，高瓴資本則在二級市場摸爬滾打已久。在重倉醫藥股后，高瓴也對造車新勢力特別關照，不僅一二級都投資過蔚來，還以100億買了寧德時代，其股價也從張磊買入價161元漲至400元以上。現在又參與恩捷股份的定增，這家公司所在的領域，正是新興的萬億碳中和市場。 代替VC領域的朱嘯虎，張磊成了二級市場中的“鼓風機”。而且大家都不Care巴菲特提倡長期主義20%年化收益率，去二級市場賭賽道、賭高回報成為潮流。 當然，如果投資機構本身在一級市場投資了優質項目，那么長期持有也就順理成章。B站就是一個典型，其中正心谷資本曾參與B站 D輪數億元融資，高瓴資本則領投了B站 E輪數千萬美元的融資。2018年3月，B站上市后市值僅為31億美元，高瓴也在2018年買入B站股票，正心谷則是長期持有。 上市后的B站，也上演了堪比一級市場的成長神話，以今年2月B站曾站上了157.66美元的高點，從市值突破500億美元的結果看，B站相比上市之初，3年間漲了15倍。 “一級機構不會過早退出，也要去獲得二級的視角和視野，為一級的項目做一個更好的退出選擇”，一家一二級市場都有布局的機構告訴Tech星球，看好的項目持續投入，相比此前流行的天使VC隔輪退，投資回報比更加好看。 如果做一個形象的比喻，就是如果從小發現了一個“姚明”，那就從小學（天使），中學（A輪）、C輪（高中）、D輪（大學）乃至Pre-IPO（CBA）都參與培養（投資），上市后（NBA）也不退出，畢竟姚明發光發熱的真正舞臺是在NBA，優質企業釋放能量也多在上市后。 很多機構正在對標高瓴這種全鏈條投資打法，紅杉中國目前的全鏈條投資對象是達達。在獨家完成天使輪和A輪投資后，依舊不斷加碼投資達達。達達在上市后，近期又獲得京東8億美元的戰略投資，也是看中其在本地物流配送領域的價值。雖然，達達在上市后，成長性并不如B站，但也算是一家成長不錯的企業。



曾在全鏈條投資中栽跟頭的高瓴 押注優質項目全鏈條投資，是對企業最大的信任。但作為早期投資者，在二級市場買入賣出被投公司，無疑對市場風向影響巨大。 在2019年，蔚來企業出現資金運轉難題，股價也跌入谷底。當時，高瓴資本減持過蔚來68.12%的股票，6位創始投資人之一的張磊關鍵時刻離場，對當時焦急尋找資金的李斌也是打擊，很多產業資本和地方政府資本看到這種情況，也不敢輕易下場救蔚來。 要知道在蔚來上市時，張磊還曾對媒體表示，“對人的投資是不需要退出的，這樣有夢想、有格局的團隊我們會一直支持。”賣出股票后，外界將張磊的這一舉動，理解為對經常一起滑雪兄弟李斌的“背叛”。 李斌倒是一直對外表示理解，而在投資人看來：“高瓴確實有退出壓力，只不過后來拿到合肥政府投資后，蔚來一路大漲，就凸顯高瓴退出的不合時宜。” 盡管不合時宜，高瓴還繼續在2020年12月31日前清倉了蔚來、理想和小鵬三家造車新勢力的所有股票，而就在清倉的最后一個季度，這三家車企的股票分別上漲了113%、66%和130%。 盈淵資本創始人林文海認為，這并不是高瓴不看好造車新勢力，高瓴減持后的資金去向，又回到智能電動車一級市場，以及比亞迪的定增等項目中。“高瓴是在智能電動車進入下半場時點布局更大的投資機會，二級市場并不像一級市場捆綁的那么緊。”二級市場低買高賣，換擋投資是常態。 不過，高瓴全鏈條投資蔚來，本能造就一段一二級市場貫通投資的典型案例，卻因為高瓴的提早賣出而顯得不那么經典。 在一位經緯中國分析師看來，一級市場機構進入二級市場后，很多分析邏輯也正在發生變化。“原來要算DCF（貼現現金流量），做營收模型、盈利模型預測等，但你正常邏輯怎么算出snowflake的120倍PS？現在要用一級市場的打法看二級市場，要看產業賽道的前景，要看商業模式的潛力。” 一級市場的打法具有借鑒意義，二級市場操作規則也需了解。“機構布局二級市場，應該都是私募多投策略，就是有基金可轉債，還有國債。包括配置與投資范圍比例都需注意，比如說股票不能低于80%的倉位”，一家一二級市場都有布局的機構告訴Tech星球，一級機構進入二級市場也有很多需要摸爬滾打。 這就需要具備投資機構配備分析團隊、券商牌照、資金池等諸多準備工作，很多投資機構很難有實力做此布局。更重要的是，現在布局的投資機構，是否能跟得上這股風潮，“如果以后美債加息，泡沫破了怎么辦？” 錯過這波股市大漲風潮，能夠長期賺錢的投資機構才最難能可貴。